乘上磷酸铁锂电池的东风，如何看正极材料龙头德方纳米？

最近国内外电池厂纷纷布局4680，使得三元铁锂电池两条路线继续争夺市占率。然而铁锂和三元不是你死我活的对手，而是长期共存的。特斯拉已经明确表示未来标准续航版本的车辆全部改为磷酸铁锂。磷酸铁锂电池最近两年上量的速度货较快，宁德的纪要里面也表示公司明年电池出货量的配置大概率是铁锂和三元六四分。站在这个风口，就不得不聊一聊磷酸铁锂正极材料的龙头-德方纳米（300769.SZ）。

行业复盘

在动力电池中，三元和磷酸铁锂电池从16年开始双雄争霸，两方位置一直是此消彼长的态势。三元拥有高能量密度、铁锂拥有低成本和安全性等特性。2016年以前，由于新能源车主要是做toB和toG的业务，以搭载磷酸铁锂电池为主。2017年起，新能源汽车的补贴将能量密度纳入考核范畴，能量密度高可以获得更高比例的补贴，由此开启三元对铁锂的全面压制，19年三元份额高达67%，铁锂跌至33%。

图表来源：华创证券

时间的拐点在2020年，宁德推出CTP电池、比亚迪推出刀片电池，解决了磷酸铁锂体积能量密度问题，A级乘用车底盘亦可承载LFP电池，续航500公里以上，铁锂占比提升至40%以上。

图表来源：东吴证券

21年随着需求的爆发，镍、钴价格的上扬，电池及车企性价比的角度考虑转向铁锂，使得21年Q1-Q3铁锂占比从41%提升至57%，21年9月更是提升至61%，三元被压缩至39%。

图表来源：海通证券

同时10月底马斯克表示特斯拉之后将全面转为磷酸铁锂电池。特斯拉一直有行业风向标的作用，此举将全面拉动磷酸铁锂在电池总出货量中的占比，不仅是特斯拉，全球的车企要想拿到低成本可能都要开发磷酸铁锂版本的电动车。

行业空间

图表来源：东吴证券

由于下游新能源汽车销量的爆发，2021年1-9月国内新能源汽车销量达到214.2万辆，同比增长199.9%。国内新能源汽车的渗透率从年初单月不到10%快速上涨到9月份的20%，电动车渗透的速度在加快。21年预期由年初的200-220万辆上修至320-350万辆；2）欧洲：9月份销量数据优秀，全年预计220万辆左右；3）美国：新能源汽车补贴政策提振行业景气度，21年销量预期由50万辆上修至60万辆。加起来全球2021年销量为630万辆左右。

图表来源：勾股大数据

预计明年全球900万辆，国内预计450万辆，海外欧洲美国加起来为450万辆。

9月国内动力电池装机数据显示：9月三元电池装车6.14GWh，磷酸铁锂电池共计装车9.54Wh，磷酸铁锂电池连续3个月在装车量方面领先于三元电池。前9个月国内动力电池出货量为92.09Gwh，LFP出货44.72Gwh，NCM出后47.14Gwh。2021年上半年中国磷酸铁锂正极材料出货量17.8万吨，同比增长384%。

图表来源：高工锂电

价格方面，由于下游的高需求，磷酸铁锂正极材料涨价迅猛。根据鑫锣资讯统计，磷酸铁锂正极材料价格从年初约3.85万元/吨上涨到目前约8.5万元/吨。

图表来源：勾股大数据

市场格局上，按产量计算，2020年磷酸铁锂正极集中度相对分散，CR3/CR5分别为49.8%、76.3%。按产能计算，未来随着龙头厂商扩建产能达产，预计2023年磷酸铁锂正极集中度会有较大提升，CR3/CR5分别为69.32%、84.10%。其中德方纳米产能最大，占整个行业30.25%。

图表来源：长江证券

图表来源：长江证券

行业紧缺阶段能持续多久？

图表来源：勾股大数据

今年以来券商一再上调新能源汽车销量的预期，从年初的200万辆上调至350万辆左右。假设2021年全球新能源汽车销量为635.5万辆，测算对应LFP正极需求2021年对应38.6万吨，CR10产能为40.2（CR10基本占比已经>97%了），供需关系就非常紧缺了。假设明年全球新能源汽车销量900万辆（国内450万辆、美国140万辆、欧洲310万辆），假设明年国内磷酸铁锂渗透率为55%，明年LFP正极材料需求为57.1万吨，CR10产能为67.45万吨。

图表来源：中泰证券

图表来源：中泰证券

使得供需紧平衡状态延后至少到2022年底，中泰之前的预测2022年国内LFP正极需求是43.61万吨，现在不加库存的的需求是47.6万吨，加了库存的是57万吨，增加了12万吨的需求，平均到每个季度就是3万吨。明年Q1/Q2或是最紧缺时刻，之后虽有放缓，但也要持续到明年年底。

公司介绍

德方纳米成立于2007年，早期从事纳米材料开发，并在2008年成功将纳米化技术应用于磷酸铁锂，致力于为新能源汽车、储能系统供应核心关键原材料。公司2019年4月成功在深交所创业板上市。

图表来源：华创证券

经营状况上，纳米磷酸铁锂是公司最主要的收入来源，2020年贡献营收9.07亿元，占比96.32%，碳纳米管导电液贡献营收0.34亿元，占比3.56%。公司2021年拟出售碳纳米管导电液业务。

21H1营收12.75亿元，同比+257.69%，归母净利1.35亿元，同比+2104.61%。Q2营收7.65亿元，同比+284.25%，归母净利0.84亿，同比+737.11%。

图表来源：勾股大数据

图表来源：勾股大数据

2020年公司的季度利润率下降主要原因是受疫情影响导致订单减少，同时前三季度磷酸铁锂产品价格处于历史最低位。第四季度国内疫情稳定，产销基本恢复至疫情前水平，且磷酸铁锂电池需求回暖，叠加上游材料价格上涨，公司磷酸铁锂产品价格持续上行，2020年公司转盈为亏。2021Q1毛利率为17.40%，净利率为8.97%，Q2毛利率为24.58%，净利润率为11.47%，环比都是高增。

图表来源：勾股大数据、世纪证券

图表来源：勾股大数据、世纪证券

德方的优势在哪里？

1、产能国内第一

根据中报披露，截至2021年8月公司已累计完成12万吨产能建设，同时与宁德时代（8万吨）、亿纬锂能的合资（10万吨）产能有序推进。预计2021-2023年底名义产能可达12万吨、30万吨和35万吨。为国内产能推进最快磷酸铁锂公司。

图表来源：勾股大数据、中泰证券

图表来源：世纪证券

2、专利国内独家

磷酸铁锂由基础结构、碳包覆和碳还原三大核心专利构筑壁垒。目前基础结构专利由德国教授JohnBGoodenough教授，1997年申请美国专利，1999年获批；在2003年又得到了美国专利，在美国、加拿大、日本、欧洲等国家和地区均取得授权掌控。国内磷酸铁锂的发展，主要归功于中国在2011年宣告核心专利无效，为国内磷酸铁锂的蓬勃发展奠立了基础。德方2019年就拿到了碳包覆的全球专利许可，是目前唯一一家。

3、绑定大客户

德方纳米与宁德时代深度绑定，为德方纳米贡献总营收65%以上。德方纳米于2015年开始向湖北金泉供货，亿纬锂能子公司，贡献公司17%左右营业收入。公司是宁德时代一供，占比50%左右，同时基本独供亿纬锂能。

图表来源：世纪证券

根据起点锂电大数据，去年磷酸铁锂电池装机量中，宁德出货量为13.16Gwh，国内市占率为60.6%。且从8-10月的排产数据中能看出，宁德磷酸铁锂电池的排产占自身全部电池出货量的54%左右，并且有缓慢上升的趋势。德方纳米作为宁德磷酸铁锂的第一供应商，将充分受益龙头效应。

图表来源：勾股大数据

4、新技术磷酸铁锰锂助力第二增长曲线

磷酸铁锰锂为磷酸铁锂升级路线，单吨成本略高，但能量密度提升20%，从而使得电池企业单位kwh铁锂正极单耗下降近20%，对电池企业而言性能提升的同时成本下降，为宁德等下一代铁锂电池首选。磷酸铁锰锂壁垒较高，目前德方为国内独家在建企业，曲靖10万吨产能预计年底或明年初投产，将为公司贡献较好长期发展空间。

估值

德方纳米Q1、Q2出货1.3万吨、1.8万吨，预计Q3出货2.5万吨；Q1吨净利3850元，Q2吨净利4600元。预计公司Q3出货量2.5万吨左右，环比增长约30%，尽管有限电及新产能爬坡影响，在旺盛的需求下出货仍显著抬升。表观单吨净利在4500元出头，不过考虑到公司与宁德时代合资产能盈利偏低（少数股东损益0.04亿元，出货超过3000吨，单吨净利0.1万），以及Q3计提0.15亿信用减值，实际单吨净利预计在0.5万以上，随规模增长及经营销量改善，盈利能力逐步向上。

公司深度绑定全球动力电池龙头宁德时代以及亿纬锂能。伴随着合资工厂产能逐步落地，预计公司2021-2023年将持续满产，预计公司2021年出货量9-10万吨，22年出货量21万吨以上。单吨净利润假设0.5万元/吨，对应2021年净利润为4.95万吨，2022年净利润10.7-11.68亿元。公司2021/22年归母净利润预测为4.5-5/10-11亿元，现价对应21/22年108/49倍PE。

图表来源：勾股大数据

当下磷酸铁锂赛道是一个行业β逻辑强支撑的状态，德方纳米最大的逻辑是明年LFP电池渗透率往55%走。德方是国内产能最大的，并且是宁德LFP正极第一供应商。只要LFP电池的渗透率在往上走，以及德方保持自己是宁德一供的位置，不用太在乎德方纳米的PE是不是太高了，而是看渗透率和市占率。