高层地震、股价大跌,中芯国际怎么了?

不贵,但就是起不来

昨日盘后,A港股芯片界“全村人的希望”交作业了。

大概看来,中芯国际三季报营收92.81亿,同比增长21.5%,环比增长5.5%;毛利率提升至30.2%,同比增长3.9个百分点,环比增长3.7个百分点;扣非净利润13.93亿,同比增长24.9%,环比倒退16.14%。

与三季度业绩报告一同释出的,还有一份高层人事变动公告,蒋尚义辞任副董事长、执行董事及战略委员会成员;梁孟松辞任执行董事,仍担任公司联席首席执行官;周杰辞任非执行董事、薪酬委员会成员及审计委员会成员;杨光磊辞任独立非执行董事及薪酬委员会成员。

好成绩+高管地震,今日中芯国际港A两市均低开,最终分别收跌3.83%、3.92%。看来,资本市场还是看淡多一些。

这个“全村人的希望”,到底还能寄予多大希望?


1

业绩缘何大涨?


中芯国际业绩上涨的原因,受益于半导体周期上扬、需求增加,不过重点,还在于今年的缺芯潮。

供不应求,价格自然上涨,这点在中芯国际身上也有明显体现。Q3晶圆出货量为172万片,虽然环比下降1.5%,但晶圆ASP达到了773元/等效8寸片,环比提升9.4%,另外,先进制程的导入上也一步步上升,FinFET/28纳米营收占比达到18.2%,创下历史新高,也为ASP的上升提供助力。中芯国际现在可以说不愁没生意,只愁产不出。产能利用率已连续两个季度超过100%,其中第三季度为100.3%。

因此,公司也在加快扩产,Q3的资本开支为70 亿元,较上个月增加约20亿,2021年计划的资本开支约为281亿元。

在研发投入方面,达到10.82亿元,较上一季度增加17.37%,中芯仍然维持对先进制程的追赶;管理费用为4.35亿元,较上一季度大增45.07%,原因在于中芯国际深圳新厂试经营导致相关开支增加,同时在技术研发、产能扩张与人才激励上都加大投入。

对于Q4的业绩指引,营收预计环比增长11%到13%,毛利率预计在31%到33%之间,中芯对于营收和毛利率的提升,仍然有信心。而基于前三个季度的业绩和四季度指引,公司全年营业收入增长及毛利率目标均上调到29%左右。

这份三季报,略超预期,但是幅度并没有很大,市场自然也没有太多兴奋点。


2

高管地震


比业绩更重磅的,是中芯国际高管人士的变动,最重点的蒋尚义的辞任。

实际上,在去年年末蒋尚义加入中芯国际时,就爆出了研发负责人梁孟松主动请辞的消息,两人的恩怨、一山不能容二虎等等的吃瓜大戏,被翻了个底朝天,不仅涉事的两人,还包括台积电、三星、中芯国际,轮番被放到“火”上烤,乐坏了吃瓜群众。

最后的结果,梁孟松还是留在了中芯国际,蒋尚义照样做副董事长,不知道谁有这么大本事,摆平了他们俩。

关于蒋梁两人的“历史大剧”,正史野史实在太多,孰对孰错,无从考究。不过,接受度比较高的,就是两人确实存在恩怨,主要还是性格和利益的纠葛。

梁孟松是公认的技术大牛,性格偏执,做研发那是不可多得的人才,而蒋尚义虽然也是做研发,但他却少一些偏执,多一些八面玲珑,更适合做管理。传言两人在台积电曾经共事,因为大家都是心高气傲之人,互相看不顺眼,加上在具体的功劳分配和职业升迁上,出现严重分歧,结下了梁子。

按理说,偏不偏执、八面玲珑还是九面玲珑,并没有绝对的好坏。半导体巨人Intel公司创始人安迪.格鲁夫就有过一个名言:只有偏执狂才能生存。在半导体这类绝对的高精尖领域,要搞研发,不是疯子,不能成大事,更不足委以重任。

只不过,偏执的人同样也是难以相处之人,梁孟松应该就是这一类代表,可以旷日持久、不休假、不娱乐,一门心思扑倒在技术岗位上,如果仅仅为了赚钱,那就是以小人之心度君子之腹。唯一能够解释的,就是某种已经深入到血液和骨髓的价值取向,也只有这种价值取向,才能让一个人完全超越世俗的金钱和人情世故。

说到回馈,梁孟松这类人所需要的,精神层面远远大于物质层面,简单地讲就是尊重、理解、认可、信任等等。在上一次被爆出来的请辞信中,就有过这么一段描述,梁孟松一面说自己是如何为中芯鞠躬尽瘁,另一面又愤懑自己不被尊重,不被信任。

 

梁孟松被说得最多的一段经历就是从台积电负气出走,跳到三星。短短三年,就帮助三星完成了从45纳米到16纳米的技术追赶。最终,张忠谋在2015年的大会上承认,在16纳米的技术上,三星确实超越了台积电。紧跟着,三星又抢在台积电之前,进入14纳米,这就直接导致了当时苹果6S的A9芯片订单,被三星抢去了大半,让台积电损失超过10亿美元。

从研发实力上讲,梁孟松是当之无愧的牛人,据说可以排进全球半导体牛人榜前五,他加盟中芯国际之后,中芯快速突破14nm制程,并实现量产,就是最好的证明。但这类的牛人,不好相处也是出了名,中芯去年把蒋尚义引进来,可能是确实需要蒋尚义的经验和能力,只是明知两人关系有间隙,还没事先通知,这背后究竟是机遇什么样的考量,对于外界来说到现在依然都是一个迷团。


3

还能买吗?


八卦说完了,我们还是聊聊股票吧。

自2018年芯片战之后,中芯国际就突然被寄予了“全村人的希望”,国家扶持、资本市场追捧,股价更是一路高涨,如果从2018年的低位算起,到2020年中,中芯国际股价涨了差不多9倍,科创板的上市申请也是火速通过。然而,上了科创板之后,中芯国际股价很快掉头向下。

以至于后来有人吐槽,港股的那一次大涨,只不过是有人配合科创板IPO做的局,为的是让科创板的定价有参照:“港股都这么高,科创板好意思定这么低吗?”

最终的结果,中芯国际科创板定价为27.46,募资500亿元,比最开始时的12元翻了一倍多,钱嘛,没有人会嫌少。也只是这个事,加上后来股价的低迷,使得中芯国际一路被人诟病,又一个“出道即巅峰”的典型。

实事求是地说,中芯国际确实受惠于国产替代,所在的赛道,所面临的需求,都没有问题,但问题在于,半导体生产最终比拼的是先进制程,这一块却始终被西方捏在手里。没有EUV光刻机,中芯的7nm先进制程基本出不来,只能退而求其次做N+1,如果没能突破先进制程,和台积电的差距只会越来越大,最终只能混迹中低端领域。

从估值层面上讲,中芯确实不贵(我指的是港股),即使混迹中低端,也值这个数。

在对未来业绩的预期上,中芯国际也还可以。

首先,行业环境上,明年随着新增产能释放,短缺问题会得到缓解,价格的坚挺度没有今年好,但半导体的周期还未到下行期,整体的需求仍然处于高位,ASP不至于下滑太多。

其次,中芯国际的扩张仍在进行,资本开支、研发费用都维持高位,14nm制程仍在爬坡阶段,毛利率还处在提升阶段,新建产能不断投产的情况下,量是可以有保证的。所以从长期的角度看,中芯国际的业务是不断走好的。

至于炸锅的所谓高管地震,反而影响有限,一来蒋尚义来中芯不到一年,对中芯的影响有限,二来他现在离开,他和梁孟松可能出现的内讧也就不了了之了。

总结下来,就是“量”和“价”都有确定性,那么赚EPS的钱就有保障。不过,因为西方的压制,先进制程一直难以突破,所以也就很难获得很好的估值溢价,股价想回到去年的高光时刻,就更难了。所以中芯的股价,要想大涨可能还需要等待相当长的一段时间。

当然,凭借着中芯国际现在逐渐放量的业绩,以及一直处于比较低的估值水平,就算没有像其他芯片股那样夸张的大涨,大概也不会有太多下跌的空间。

同时作为A港股芯片界“全村的希望”,还是希望中芯国际能早点在解决管理层问题,业务尽快放量,担负起大家对它的期待和信任。

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