5个月股价腰斩！“纸茅”中顺洁柔跌到位了吗？-格隆汇

日前，素来有“纸茅”之称的中顺洁柔发布三季报，公司前三季度实现营收约62.74亿元，同比增长12.95%；实现归母净利润约4.84亿元，同比下降27.88%。

受净利负增长的影响，中顺洁柔今日开盘股价一度大幅下挫接近跌停，后有所反弹，最终收跌3.67%，报16.02元/股。

此前，公司股价曾经历快速上涨，6月触及35.10元/股高点，1至6月的涨幅达65%；随后，股价一路向下，截至今日，股价已跌去51%，回到了去年4月的水平。

1 “惨淡”的业绩

前三季度的营业总收入增速相比一季报的26%、中报的17%均有所收窄，同比增幅掉落至12.95%。此外，第三季度单季度实现营收约20.27亿元，仅同比增长4.54%；实现归母净利润约7726万元，同比下降64.72%。以此看来，业绩表现确实不佳。

不过，若从细节上分析，或许可以发现不同的角度。

营收方面。一季度的营收高增长主要受益于2020年的低基数（疫情期间各大销售流通渠道流转受阻以及公司工厂停工停产），其次也得益于公司在传统消费旺季期间的营销策略以及公司渠道的优化和扩张。

另外，在年初国内疫情控制得当的背景下，户外餐饮业、旅游、酒店以及购物中心等逐渐恢复，生活用纸家庭以外的消费场景需求也在不断复苏，这都助力了公司在一季度的高营收增速。

而此后消息面上发生了变化，公司所处的营业环境有所转换。国内疫情接连反复，餐饮、娱乐场所复工节奏被打乱，使得公司产品方面的消费场景需求减少，导致营收增幅开始收缩。

但是，考虑到渠道的全面铺开及新产品的开发，公司未来的增长点还是可观的。并且，由于生活用纸品类本身具备较强的需求韧性，疫情冲击又使得消费者提高了对个人卫生的重视程度，长期来看公司营收维持在相对高位还是有一定保证的。

利润方面。归母利润增速的大幅下滑主要是因为营业成本上涨较快。据其三季报显示，营业成本自年初到报告期末较2020年同期增加9.29亿元，同比大幅增长31.32%。

其成本增加的原因主要是由于原材料价格上涨、品类结构变化、运费增加等因素导致。

原材料成本方面，由于公司产品——生活用纸的主要原料为纸浆。据之前数据的披露，生产耗用的纸浆成本占公司生产成本的比重约为40%-60%，纸浆价格的变化对公司的盈利空间会产生巨大的影响。

而纸浆属于国际性的大宗原材料，价格受全球经济周期的影响为主。

从纸浆主力连续中可以看出，其价格在去年10月份开始出现显著增幅，从4600元/吨左右，上涨至今年3月份达到最高点7652元/吨，涨幅高达58%。虽然现在价格回落至4700元/吨上下，但在公司报告期内的价格还是维持在相对高位。

而公司先前曾在纸浆价格还处于低位时提前储备原材料，可以看到去年6月至9月底，公司存货就有大幅增加，从11.79亿元上升至17.58亿元。那时对原材料的提前储备有效的平滑了后两期（去年Q4和今年Q1）浆价上涨带来成本压力，利润率得到维持。

但是也可以发现，由于连续五期的存货变化并不明显，即说明公司在这段时间有不断进行补货，那后期纸浆的购买还是使得公司受到了原料涨价的影响，使得公司的原料购买成本增加、整体毛利水平在后半年持续受压。

不过，考虑到近期浆价已逐渐回归历史正常区间，说明公司的利润压力在未来有望逐步缓解，利润率有望向上回归。

物流运输方面。受全球疫情蔓延影响，国内外海运、陆运等物流运输都有不同程度受阻。公司作为生活用纸产业链的中下游，物流受限给公司的采购、销售活动的正常运转造成影响，而且公司上游的供应商和下游的经销商也受到一定打击。

物流运输成本的上升一定程度上可以在公司的营业利润率表现出来。

2021Q1、Q2、Q3公司营业利润率分别为40.46%、38.91%、34.33%，相较去年同期下滑4.66%、8.94%、12.37%，其下降的原因之一即是因为会计准则变更导致销售费用中的运输费改计入到营业成本，使得营业成本提升。但由于难以找到具体分项的数据，所以并不能知道物流成本具体的涨幅。

不过，由于生活用纸行业的竞争主要以区域性市场竞争为主，区域性的生产布局对该行业来讲相对重要，而中顺洁柔在华东、华南、华西、华北和华中都有进行生产布局，国内区域的运输成本可控性相对较强，那主要的运输成本压力应该主要出自于进出口方面。

由于现在海运价格也在回落，运输成本的压力预计将在未来有所缓解，对后期的毛利的影响会相继下降。

所以总体来看，收入、成本方面的压力或将减低，未来营利恢复的可能性较大。

2 股价大起大落的原因？

中顺洁柔上半年股价的快速上涨受到多种因素的影响。

首先是公司在去年纸浆价格处于低位时，提前囤货，原料成本相对较低，低成本的红利在一季度继续发挥作用，基本面上是利好。另外，2021年初国际浆价受全球经济复苏情绪的影响持续上涨，这为公司产品提价创造了绝佳机会，市场预期其整体利润有上升空间。

与此同时，浆价的快速上行还给行业内没能提前囤货的中小纸质企业构成成本压力，使其市场份额被寄出，预期上是有利于中顺洁柔等头部纸企抢占份额，提高自身的行业集中度。而公司也确实重启了太阳品牌面向下沉市场，抢占中低端的市场份额。

除此之外，公司股票回购方面的动作为股价起到一定支撑作用。今年1月，中顺洁柔董事会会议审议通过了《关于公司回购股份的议案》，拟用自由资金1.8亿元到3.6亿元回购股份，用于股权激励计划或员工持股计划。后来，公司还进一步将回购金额区间调整为3.3亿元到6.6亿元。

公司实控人邓颖忠还于5月9日发布了《向全体员工发出增持公司股票倡议书的公告》，鼓励员工积极买入公司股票，并做出惊人承诺，表示“若在职员工连续持有股票至2022年5月30日，买入公司股票产生的亏损，由本人予以全额补偿；若产生收益，则全部归员工个人所有。”此等“保底”承诺，在当时刺激到了多位从未持股的董事开始增持公司股票。

而自6月份起，成本端的压力开始逐渐显现，股价由盛转衰。

不过有意思的是，与此前半年报业绩出来后股价才开始大跌不同，中顺洁柔股价在三季报出台前的交易日就已经跌去了7.41%，报收16.63元/股，一天就跌去了近一个月以来的涨幅。感觉有点像是有人抢跑。

但实际上，是否真有消息泄露还不好说，个人认为更多是市场对本季度较差的业绩表现早有预期，于是在业绩出台之前就开始撤离。