国泰君安:群雄逐鹿,海外锂资源项目炙手可热

本文来自格隆汇专栏:国泰君安证券研究,作者:国君有色团队邬华宇、汤龑、于嘉懿、宁紫微

锂是锂电池重要原材料之一,新能源汽车爆发快速拉动上游锂原料的需求,锂资源供需短缺的矛盾激烈

投资要点

投资建议:

我们认为受制于锂矿资源的供给瓶颈——现有锂矿资源项目新增产能有限,待开采项目建设周期较长,2022年供需紧张局面仍将延续,锂资源自给率高企业有望充分受益量价齐升带来的业绩弹性。增持标的:赣锋锂业、永兴材料。受益标的:天齐锂业、科达制造、天华超净。

锂是锂电池重要原材料之一,新能源汽车爆发快速拉动上游锂原料的需求,锂资源供需短缺的矛盾激烈。

锂是锂电池正极材料的主要原材料,而新能源汽车的高速增长带动了对锂电池的高速需求,传导至对上游锂原料需求的大幅增长。目前来看单车用锂量占其对所有金属用量比重30%以上,位居第一。受益于新能源汽车销量的爆发,动力电池装机量快速上升,2020年全球锂离子电池出货量达到294.5GWh,其中动力电池出货量占比超过一半。受此推算,2020-2023年全球对锂的需求CAGR为33%。而供应端,2020-2023年的锂资源供应CAGR为29.6%,可以看出未来三年内的锂供给都处于不足的状态,其中锂矿资源是供给缺口最短的短板。锂矿价格从年初的390USD/t,CIF涨至最新价格1,112USD/t, CIF。锂矿资源的短缺带来了价格的飞涨,推动中国的锂冶炼生产企业不得不在全球范围内寻找锂资源绿地项目。锂资源自给率的高低,将决定企业的核心业绩表现和未来成长性。

国内锂资源绿地项目开采难度大,海外绿地项目逐渐成为新能源企业投资目标的“香饽饽”,其中阿根廷盐湖项目成为首选。

全球锂资源储量丰富,虽然中国锂资源储量占比20.56%,但是受制于政策和地理条件因素,绿地开采项目前期手续多,周期较长。与此同时,南美地区锂资源量全最大。其资源主要及集中在的玻利维亚、阿根廷、智利三国分别占比25%、23%、11%,合计占全球总资源量的59%。在锂资源供给显著短缺的格局之下,缺乏原料资源的企业竞相走出国门去海外寻找绿地标的。其中,资源储量集中,当地政府合作意愿更高的诸多阿根廷盐湖待开发项目更是成为中方企业的首选。

紫金矿业入场锂战局—收购Neo Lithium:

2021年10月10日,紫金矿业公告,公司于加拿大多伦多时间2021年10月8日以每股6.5加元的价格,以现金方式收购NeoLithium公司全部已发行且流通的普通股,交易金额约9.6亿加元(约合人民币49.39亿元)。

风险提示:

新能源汽车销量不及预期。


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全球锂资源分布集中:南美三国为主力军


1.1南美三国资源量占比接近60%

南美的锂资源储量在全球锂资源储量中最为丰富。据美国USGS数据,2020年,全球锂资源量约8600万吨金属量。其中玻利维亚、阿根廷、智利三国资源量最大,为2100万吨、1930万吨、960万吨,分别占比25%、23%、11%,合计占全球总资源量的59%。全球锂已探明储量为2100万吨金属吨,其中智利是最大的资源国,其目前已探明储量为920万吨,占比44%,其次为澳大利亚和阿根廷,储量分别为470万吨、190万吨。


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南美三国投资环境各异


2.1 阿根廷:政策环境鼓励矿业投资

矿业法律体系完备:为投资提供土壤。身为一个拥有丰富矿产资源,如石油、天然气、粗钢、金、铜、铅、锌、铝、银、锂矿等的重要矿业大国,阿根廷的矿业法律法规较为严谨,以保障矿业投资者的利益,包括:矿业法、矿业投资法律法规、其他法律法规、省级法律体系。自上而下完备的矿业法律法规为全球的投资者提供了土壤。

政策环境宽松:对外国投资者友好。随着全球一体化进程,阿根廷放宽了对外资企业投资的行业和资格限制。阿根廷宪法规定,外国人与阿根廷人在劳动、经商和拥有资产等方面享有同等权利。除军事领域外,甚至在媒体、石油、交通等敏感部门也允许外资进入。阿根廷没有设立一般性审批外国投资的管理机构,因此外国公司在阿根廷投资一般不需经政府额外批准,外国投资者可以通过兼并、购买阿根廷法律承认的任何法人组织或与其合资等形式进入当地市场。

优惠政策众多:支持矿业投资发展。阿根廷矿业法为矿业提供了投资鼓励制度,具体优惠政策包括:

(1)30年不变的财政政策。即向联邦矿业部提交可行性报告之时的税务、外汇和关税方面的现行有效的法规应保持30年的稳定性。目前阿根廷采矿业流转税为各行业最低水平,为1%。

(2)资本货物进口免税。即受益人无需向阿根廷政府交纳资本货物及其他采矿活动所需货物的进口关税(但不包括进口服务费和增值税)。

(3)矿石储量资本化。由经过认证的专业评估机构评估,在经济上具有开采价值的矿藏可被资本化最大至50%。

(4)启动税收漂白计划,减资产税。阿根廷政府于2016年8月1日通过27260号法案,正式启动柜资产漂白计划。该资产漂白是一种税收赦免,是国家为了鼓励纳税人申报未纳税资产,在规定时限内提供的一种便利条件,变相免除纳税人逃税漏税所需承担的责任。该计划在2017年3月31日结束。

(5)规定省级矿山开采税上限。作为矿产资源的所有权人,每一个省(或联邦政府,如果该矿产位于联邦财产辖区内)可对采矿企业征收费用,具体金额按提取出的矿物的价值的一定百分比计算。阿根廷23个省中,只有7个省对矿山开采收取红利税,法定该税率最高为开采量的3% 。目前对现有采矿项目征收的红利税最高不超过7% 。几个省份已经采用新的资产税征收制度,逐步减税以增加本省境内矿产资源的附加值。

基础设施条件良好:矿业项目开采便利。①交通运输基础设施发展水平为拉美国家最好。公路、铁路、航空和海运均以首都为中心向外辐射,形成扇形交通网络。②电力基础设施基础较好,且有长期发展规划支撑。阿根廷拥有全美第三大电力市场,总发电装机容量约为36700兆瓦,国内电网覆盖率达96.4%。根据政府长期发展规划“2020计划”,到2020年阿根廷全国电力供应将达到39005兆瓦,因此阿根廷能狂补积极扩大和升级输电网络配套设施建设,目前已提出出“500KV高压输电网系统加强项目”、“基塞水电站和巴塔哥尼亚电源带远距离送出项目”、“国家电力调度中心升级”等重大输变电项目”等等,南美电力能源一体化进程也正与巴拉圭、玻利维亚、巴西等国的合作进行中。

2.2 智利:矿业投资环境成熟稳定

总体对外资高度开放,且暂未实施外资并购安全审查法律法规。随着20世纪80年代电信和电力行业的私有化,外资可进入的投资行业已经非常广泛,目前外资已广泛进入矿业、电力、天然气、供水、通信、金融、化工、食品、饮料、烟草等行业。目前智利没有关于对外资并购实施安全审查的法律法规,对并购行为并无强制性和预防性管控,投资者购买、兼并企业(上市公司),须符合《资本市场法》规定即可。

矿业投资程序实现规范化。智利外国投资主管部门为2016年设立的外国投资促进局(原为外国投资委员会),投资方法定代表应当向“外国投资促进局”递交“外国投资申请表”,经政府评估通过后,投资方、政府双方即着手制定和签署“外国投资合同”。所有人员都可以申请购买正在履行手续或已建立好的矿产区开发特许权,特许权可以转让、转移、抵押,只需每年缴纳营业执照费,就可以得到保护。

矿业投资法律环境完备稳定。2016年,智利通过的新《外国投资法》规定,自2016年1月1日起最长不超过4年内,外国投资者可申请签订锁定纳税合同。①将企业所得税实际纳税比例锁定为44.45%,期限为10年;②将投资额为5000万美元或以上的矿业企业的矿业特别税纳税期限锁定为15年。

2.3 玻利维亚:有矿难开,对外资吸引力不足

矿产储量丰富,但开发程度较低。就锂资源而言,据USGS数据,玻利维亚锂资源量2100万吨(金属量),为世界最大。但已探明储量和年生产量几乎为0。

政治、法律环境不稳定,投资者信心不足。过去几十年,玻利维亚政治处于不稳定状态,且为投资者留下不佳印象,如前任总统莫拉莱斯就职后不久,就派遣军队占领了当时属于嘉能可的Vinto锡冶炼厂,并与2021你呐将Colquiri锡矿收归国有。另外2014年新通过的矿业法用生产合同取代了原有的矿业权,进一步降低了法律的确定性。同时,根据加拿大弗雷泽研究中心公布的一项调查结果显示,在对矿业投资的吸引力方面,玻利维亚在76个国家和地区中排名第74位。目前玻利维亚法律体系对外国投资保护不够,顺利履行完合同难度较大,环保要求极高,同时社区问题极难处理,使得玻利维亚拥有较差的投资吸引力。

基础设施条件落后,劳工短期且缺乏培训,运营成本较高。玻利维亚每年雨季长达6个月,从12月底到来年6月,雨季期间既有道路几乎无法通行,路基工程都不得不处于停工状态。在新项目基地建立工程项目,往往要面临项目延期的风险。玻利维亚人口少,城市化程度低,当地的汽车司机、机械操作手、钢筋工等劳务人员主要来自拉巴斯、圣克鲁斯等大城市,且数量有限。目前玻利维亚在建公路工程项目较多,造成技术劳务人员严重短缺。玻利维亚劳工法严格要求项目的当地人员占85%,外籍人员占15%,这给外资项目的人员招聘带来了极大的困难,很难批量招募。


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NeoLithium 3Q项目:中资陆续进场,资源禀赋优异


3.1 新巨头入场,Neo Lithium收入囊中

矿业巨头—紫金矿业,拟以49.39亿元收购加拿大新锂公司(Neo Lithium Corp),从此加入新能源锂战局。2021年10月10日,紫金矿业(601899.SH)公告,公司于加拿大多伦多时间2021年10月8日与加拿大证券交易所上市公司Neo Lithium Corp.(“新锂公司”)签署《安排协议》,公司将通过在加拿大注册成立的全资子公司,以每股6.5加元的价格,以现金方式收购新锂公司全部已发行且流通的普通股,交易金额约9.6亿加元(约合人民币49.39亿元)。交易完成后,紫金将全资拥有Neo Lithium 公司。现阶段需要等最终的通过, 2021年11月NeoLithium将召开股东大会并讨论此事,一旦通过,该交易会在2022H1完成。

3.2 Neo Lithium 3Q项目位置交通便利

Neo Lithium全资拥有的3Q盐湖项目位置交通便利。该项目位于阿根廷Catamarca省,海拔4000米左右,属于沙漠气候。距离智利边境30km,并有铁路和高速公路与太平洋港口Caldera Port相连。距离3Q项目最近的人口聚集地是Fiambala镇和Tinogasta镇,距离该项目210公里,可在3.5小时内驱车到达。距离Catamarca省的省会San Fernando360公里。3Q盐湖交通便利,以68公里的砂石路连接RN60国家公路,该公路连接卡塔马卡省会并通达智利边境至港口,直线距离智利Caldera港口约200公里。

3Q项目起步于2015年,电池巨头CATL持股8%。3Q项目开始于2015年12月,2017年10月,公司发布3Q项目的初步经济评估结果(PEA),2019年5月完成预可行性研究(PFS),2020年3月,中试工厂第一批电池级碳酸锂生产成功,2020年9月,宁德时代以850万美元获得8%股权,并与公司联合进行剩余可研和建设工作。据Neo Lithium预计,3Q项目的DFS将于2021年底完成。目前宁德时代为公司第一大股东,持股8%。公司股权结构较为分散,宁德时代新能源科技股份有限公司持股约 8%,Orn&Cie SA持股约 5%,Waldo Perez持股约4%,Gabriel Pindar持股约 4%,Black Rock持股约3%。其中Waldo Perez、Gabriel Pindar均为公司管理层,职位分别为公司CEO和COO。

3.2 Neo Lithium:资源禀赋优异

运用传统“浓缩沉淀法”生产技术,3Q项目成本较低。据预可研报告,3Q项目设计产能为2万吨电池级碳酸锂/年,资本开支3.19亿美元,核算单吨开支1.6万美元。锂矿寿命可达35年。因为盐湖锂离子浓度较高,其碳酸锂生产成本预计仅为2,914美元/吨,可以算是排在行业最低的四分位列。此外紫金矿业在公告中提到,项目设计年产2万吨是基于最小化融资,而经咨询机构初步研究,项目具备年产4万吨至6万吨的扩产条件,一旦扩产可能会进一步降低项目的投资和运营成本。若假设电池级碳酸锂价格在 11,882 美元/吨,项目的税后净现值为 11.44 亿美元(按照 8%的折现率),内部收益率达到 49.9%,年均 EBITDA 为 1.67 亿美元。Neo Lithium 计划采用传统沉淀法生产碳酸锂。步骤包括盐田浓缩、除硼、除镁、除钙、沉锂、干燥包装等。

3Q盐湖资源禀赋优异,储量大。据预可研报告,3Q盐湖总碳酸锂资源量达756.5万吨(锂离子浓度边界品位400mg/L),位居全球盐湖体量前列。平均锂离子浓度达到621mg/L,高于全球盐湖平均水平。3Q盐湖的镁锂比仅1.66,硫酸根锂比仅0.49。该杂质含量水平相较于中国青海地区的高镁锂比(大体在36-517),处于领先地位。将通过晾晒以及初步除杂,得到3.4%-3.8%含量的锂卤水再进行深加工。

3Q盐湖产能完全释放将在两年内完成,品质达标电池级。据预可研报告,3Q盐湖2万吨/年碳酸锂产能(初步设计)将在两年内完成爬坡,达到满产,并且产品质量达到标准电池级碳酸锂标准。在盐田35年寿命中,经过测算部分时段甚至可以达到超产水平。


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投资建议


我们认为锂矿资源供需紧张局面仍将延续,后续锂矿价格有望继续上涨,资源自给率高的龙头企业有望充分受益量价齐升带来的业绩弹性。增持标的:赣锋锂业、永兴材料。受益标的:天齐锂业、科达制造、天华超净。


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风险提示


新能源汽车销量不及预期。目前来看锂电池是拉动锂矿资源需求的主要驱动力,如果下游新能源汽车销量不及预期,则可能会影响电池装机需求,从而影响锂矿资源需求。

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