2021年10月15日

宏观  9月物价数据评论：PPI仍难向CPI传导

固收  从花样年“躺平”说起：从花样年“躺平”说起

地产  地产行业点评：至暗时刻已过，建议超配地产

医药  新冠系列专题深度（二）：Q4窗口期看好新冠口服药物及其CDMO投资机遇

医疗  安科生物三季报点评：生长激素快速增长，研发投入进一步加强

医疗  通策医疗三季报点评：优秀品牌赋能，“总院+分院”模式稳步推进

传媒  美团深度研究：美团打车分析框架：机遇、策略与终局

石化  荣盛石化三季报点评：浙石化业绩再创同期新高，增长还将继续！

轻工  思摩尔三季报点评：国内市场拉低Q3业绩，但积极信号已现

通信  和而泰三季报预告点评：Q3盈利向好，H2业绩有望超预期

9月物价数据评论：PPI仍难向CPI传导

段小乐/杨一凡

段小乐

总量研究中心

宏观经济高级分析师

核心观点：一、CPI同比和环比涨幅放缓。1）生猪供给持续修复，对本月食品价格形成拖累。2）疫情减退叠加开学季影响，本月非食品分项好转。3）从能源来看，交通和通信环比跌幅收窄。

二、PPI同比和环比涨幅均有所回升。1）9月生产资料依然受到上游供给偏紧的影响。本月国际定价和国内定价商品均有所上涨。首先，原油相关的加工业价格小幅回升。其次，能耗双控、缺电限电仍在持续，带动上游原材料大宗商品持续走强。但是需求走弱明显，且滞涨的负面溢出效应，使得下游制造业相关的价格难以上行。2）生活资料来看对PPI的环比和同比拉动依然较疲软。

三、需求疲软背景下PPI仍难向CPI传导。首先，本月CPI环比表现明显弱于季节性，需求疲软进一步体现。其次，供给端偏紧使得滞涨环境愈发明显。最后，PPI和CPI之间剪刀差持续走阔，但是“宽货币”的必要性上升。

风险提示：疫情出现新的变化、需求超预期回落、供给收缩超预期。

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从花样年“躺平”说起：从花样年“躺平”说起

段小乐/吴雪梅

蔡浩

总量研究中心

固收研究团队负责人

核心观点：受花样年违约影响，地产美元债近期再度受到不同程度抛售。事实上，以恒大信用风险为起点，三季度以来境内外民营地产债持续下跌，尤其9月以来多家房企被境内外评级机构下调评级，显著出信用风险或加速暴露。截止10月12日，共有19家房企跌至80美元以下，7家房企甚至跌在50美元以下；累计17家房企境内公募债收益率上行超过100bp。与此同时，随着市场风险偏好不断下降，国资背景的房企境内公募债收益率三季度以来普遍下行，国企与民企估值分化加剧。

整体来看，随着地产风险担忧进一步传导至上下游企业和购房人层面，民营房企的流动性问题将愈加突出，市场出清速度或加快。当前应维持低风险偏好，尤其警惕短期债务到期压力大的主体，在把握基本面的前提下，可适度挖掘在地产债大幅调整过程中超跌的主体。

风险提示：1）地产调控政策进一步收紧；2）流动性风险加剧；3）行业基本面下行超预期。

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地产行业点评：至暗时刻已过，建议超配地产

杜旻昊

杜旻昊

资源与环境研究中心

房地产首席分析师

核心结论：全国商品房销售连续3月同比下滑，二次供地土地流拍率上升。房企债务兑付困难频现，多家房企被下调信用评级，部分优质房企迅速展开美元债回购。我们认为房企信用风险若进一步发酵，可能会影响到其他优质房企在境外市场上的信用声誉。基于上述地产行业基本面的持续边际恶化，我们认为监管部门未来大概率会出台相应措施加以缓和，确保不让系统性风险发生。我们认为地产政策层面全方位严格调控的最艰难时期已经过去，未来地产股估值受到压制的最大因素将有边际改善，坚定看好地产板块Q4行情。

投资建议：地产估值处于历史底部区间，看好板块估值修复的β行情。我们认为资产流动性较好的民营房企未来更有望获得超额收益。比如融创中国、新城控股。

风险提示：房地产调控定力超预期；销售下滑幅度超预期；大量房企债务违约。

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Q4窗口期看好新冠口服药物及其CDMO投资机遇

王班

王班

医药健康研究中心

医药首席分析师

投资逻辑：1、海外新冠疫情反复，各地疫苗接种率差异大，变异毒株流行，对治疗性药物需求较大。

2、新冠口服药物大多针对病毒RNA复制过程，对病毒变异敏感性低，具有广谱作用潜力。

3、Q4新冠口服药物陆续披露临床数据，综合优势及前景广阔。默沙东已于10月向FDA提交EUA申请，预计2021年第四季度，罗氏AT-527、辉瑞PF-07321332和开拓药业的普克鲁胺都将披露全球多中心临床的最新数据。

4、关注供应链方面，新冠相关CDMO放量潜力。

投资建议：建议重点关注：药明康德、凯莱英、九洲药业、天宇股份等CDMO企业；开拓药业等新冠药物开发企业。

风险提示：新药研发失败风险，疫情等因素导致新药临床开发进度低于预期风险，监管风险，核心技术人员流失风险，部分原材料海外供应风险，行业及竞争加剧导致原有产品放量不及预期风险

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安科生物三季报点评：生长激素快速增长，研发投入进一步加强

袁维

袁维

医药健康研究中心

医疗首席分析师

点评：预计2021年前三季度实现归母净利润4.04~4.49亿元，同比增长35%~50%。预计2021第三季度实现归母净利润1.64~2.05亿元，同比增长20%~50%。

生长激素维持快速增长，研发投入增幅较大。前三季度，公司基因工程药物、中成药、化学制剂药等产品持续保持稳定增长，母公司的净利润同比增长40%-55%，驱动集团合并净利润快速增长。

特发性矮小适应症获批，用药人群基数持续拓宽。三季度，公司新增申报的注射用重组人生长激素用于治疗特发性矮小（ISS）适应症的上市许可申请获得批准。公司注射用人生长激素是国内首个获批该适应症上市的产品。ISS适应症的获批使得公司注射用重组人生长激素适应症达到8个，可为更多患儿提供帮助。

投资建议：我们维持盈利预期，预计公司2021-2023年分别实现归母净利润5.14、6.69、8.88亿元，同比增长43%、30%、33%。

风险提示：生长激素新患拓展和市场推广不达预期；新产能落地进度不及预期；市场竞争加剧；研发进展不及预期；政策风险等。

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通策医疗三季报点评：优秀品牌赋能，“总院+分院”模式稳步推进

袁维

袁维

医药健康研究中心

医疗首席分析师

点评：2021年10月14日，公司发布三季报，2021年前三季度实现营业收入21.36亿元（+44%），归母净利润6.20亿元（+55%），扣非归母净利润6.08亿元（+57%）。

分季度来看，单三季度实现营业收入8.19亿元（+12%），归母净利润2.69亿元（+6%），扣非归母净利润2.66亿元（+8%）。

区域分院的收入贡献比例维持较高水平。分区域来看，2021年前三季度公司在浙江省内的医疗服务实现营收18.28亿元，其中区域总院（杭口）收入为5.73亿元（+31%），占区域集团总收入的31%；区域分院收入为12.55亿元（+47%），占区域集团总收入的69%，区域分院收入贡献比例维持较高水平。

盈利调整与投资建议：我们看好公司优秀品牌赋能，以及省内省外逐步扩张的发展战略。我们预计2021-2022年公司分别实现净利润7.46/10.58/14.33亿元，分别同比增长51%、42%、35%。维持“增持”评级。

风险提示：医疗事故风险；口腔医院扩张不及预期；省外扩张计划不及预期。

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美团深度研究：美团打车分析框架：机遇、策略与终局

杨晓峰

杨晓峰

消费升级与娱乐研究中心

传媒首席分析师

基本结论：1.美团打车“观望式”拓展：短期优先发力司机，后续观望乘客端。

2.司机端：扩充司机服务供给，美团打车积极开城后节奏放缓。

3.乘客端：长期发展仍要看基础订单增长，后续关注是否加大投入。

4.终局预判：仍有能力支撑份额提升，长期仍要观察龙头市场份额变化。

投资建议：公司传统主业受益于需求客观增长，新业务有序发展。我们预测公司2021/2022/2023营收分别为1829/2448/3024亿元，预计Non-GAAP净利润-148/-4.3/187亿元，EPS分别为-3.2/-1.14/1.68元。维持“买入”评级。

风险提示：政策变动风险；行业格局变化与假设偏差风险；公司业务发展不及预期。

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荣盛石化三季报点评：浙石化业绩再创同期新高，增长还将继续！

许隽逸/陈律楼

许隽逸

资源与环境研究中心

石油化工首席分析师

点评：浙石化一期Q3业绩持续创同期新高，二期将驱动业绩持续大幅增长。浙石化一期于2019年底投产，考虑到一体化装置的复杂性，2020年并未全年满负荷生产，一期项目在2021年继续推动业绩增长。与此同时，考虑到当前浙石化二期并未开始转固，并未在2021年Q3贡献业绩，说明浙石化一期项目在今年Q3单季度贡献业绩估计在60-70亿范围，单季度获利能力持续创同期新高，伴随二期项目全面投产，考虑到二期新材料等高附加值产能显著高于一期，公司业绩存在巨大增量。

浙石化光伏级EVA有望年内投产，在”双碳”对高能耗低附加值产业的严控情境下，丰富产业链布局以及持续向下游发展有望推动二次成长曲线。

投资建议：我们预计2021-2023年净利134/198/223亿元，对应EPS 1.33/1.96/2.2元，给予荣盛石化 2022 年净利15倍PE，维持”买入”评级。

风险提示：1、原油单向大规模下跌风险；2.终端需求严重需求恶化 3. 地缘政治风险 4.项目建设进度不及预期 5.美元汇率大幅波动风险6.其他不可抗力影响。

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思摩尔三季报点评：国内市场拉低Q3业绩，但积极信号已现

姜浩/张杨桓

姜浩

消费升级与娱乐研究中心

造纸轻工首席分析师

点评：1、国内市场拉低3Q业绩增速，海外市场预计稳健增长：今年上半年国内头部品牌加快了门店开拓速度，但过度的跑马圈地以及国内舆论端关于电子烟的负面新闻层出不穷，导致各品牌的终端门店经营质量较去年下滑，渠道去库存以及闭店令终端品牌的出货量呈现环比下滑的态势，影响思摩尔国内营收的增速以及开工率降低所衍生出的利润率下滑。

2、国内市场4Q有望重拾升势：随着国内渠道库存的去化，以及部分门店的经营情况自9月起逐渐好转，我们认为在传统消费旺季4Q，头部品牌的出货量有望终结环比下滑的趋势，重拾升势。

3、VUSE SOLO过关，美国市场将加速整合。

投资建议：鉴于国内政策仍未落地，预计国内市场增长将放缓，我们将2021-2023年公司的EPS分别下调0.3%/7.2%/9.1%至0.95元、1.23元和1.61元，当前股价对应PE分别为30/23/17倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业政策监管力度超出预期；PMTA认证不通过；汇率大幅波动。

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和而泰三季报预告点评：Q3盈利向好，H2业绩有望超预期

罗露/金晶

罗露

创新技术与企业服务中心

通信行业首席分析师

点评：2021年10月14日，公司发布 2021 年前三季度业绩预告，预计实现归属于上市公司股东的净利润 4.15亿元-4.7亿元，同增 50%-70%，其中，第三季度单季预计贡献 1.41亿元-1.63亿元，同增 30%-50%。21H1营收同增56.06%，由于上游元器件大幅涨价、人民币升值等因素，公司毛利率下滑2.53PP，但公司精准控费能力提升，21H1公司净利率首超10%，上升1.55PP，我们认为下半年随着上游芯片等原材料供给紧张缓解，公司整体毛利率有望进一步回升，下半年业绩有望超预期。公司所在的智控器与射频芯片赛道空间广阔，我们预测公司所在的三大智控器赛道市场空间超2千亿元，汽车电子业务订单确定性强；2025年 T/R芯片累计市场规模约823亿元，射频芯片业务受益于应用场景增多及国产化驱动，将为公司贡献成长新动力。未来三年公司营收有望保持30%增长，三年超两番。

投资建议：预计公司21-23年整体营收分别为61.07亿元、78.59亿元、99.78亿元。21-23年归母净利润分别为5.47亿元、7.45亿元、10.22亿元，EPS分别为0.598元、0.815元、1.118元。重申“买入”评级。

风险提示：智控器业务竞争加剧；子公司分拆上市进度不及预期；人民币汇兑损失。

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