“南向通”活跃度提升空间大，或带动中资美元债估值修复

概要

“南向通”交投活跃度提升空间大，或带动地产中资美元债估值的修复。截至9月末，彭博数据显示“南向通”投资范围以政府债、金融债、地产债为主，其中中资美元债存量规模最大、近9000亿美元，其次是港币债券和离岸人民币债券，整体的债券评级以投资级和高收益级为主，总的来看，“南向通”可投资债券存量规模高达近1.2万亿美元，“南向通”5000亿人民币的年额度占其占比大约为6%，显示“南向通”增量需求对中国香港债市举足轻重，但目前“南向通”开通时日尚短，交投活跃度相对偏低，随着“南向通”交投情绪改善或将带动地产中资美元债估值有所修复。

正文

“南向通”开通时日尚短，交投活跃度相对偏低。“南向通”年度总额度为5000亿元等值人民币，每日额度为200亿元等值人民币，标的债券为境外发行并在中国香港债券市场交易流通的所有券种，截至9月末，彭博数据显示“南向通”可投资债券的存量规模高达近1.2万亿美元，“南向通”5000亿人民币的年额度占其比重约6%，显示“南向通”增量需求对中国香港债市举足轻重。9月24日“南向通”正式开通，交易涵盖了中国香港市场的主要债券品种，成交金额约合人民币40亿元，距离每日200亿元额度仍有较大空间，或许是因为当前仍是“南向通”开通初期，交投情绪尚未完全激活。

“南向通”可投资券种和币种范围广泛。彭博数据显示，“南向通”可投资范围以政府债（包含主权债、政府机构债、政府开发银行债、超国家债券等）、金融债、地产债为主，规模均在2000亿美元以上（为方便对比，单位均换算为美元），同时可投资范围也涵盖了近二十种货币。

中资美元债存量最大，其次是港币债，评级以投资级和高收益级为主。彭博数据显示，截至9月末，“南向通”可投资债券范围中，中资美元债存量规模最大、近9000亿美元，其次是港币债券，再者境内投资者较为青睐的离岸人民币债券存量规模也近400亿美元，三者合计占比达到91%。其中债券评级以投资级和高收益级为主，占比分别为58%、22%（合计占比达到八成）。

“南向通”的开通或有利于地产中资美元债的估值修复。对“南向通”投资者来说，中资美元债不仅具有存量规模大的优势，更重要的是境内投资者对其发债主体基本面的研究也更为充分。至9月末，中资美元债中地产债占比在23%左右、存量规模较大，同时地产中资美元债的估值收益率整体处于高位、其估值均值位于17年以来的64%分位数，明显高于金融、城投、材料、非必需消费品等估值分位数水平，我们认为后续“南向通”交投情绪的提升或将有利于地产中资美元债估值的进一步修复。例如，9月22日20碧地01债券与同一发行人的中资美元债AX916769Corp的估值利差为-76BP左右，处于20年4月中旬以来的9%分位数，显示地产中资美元债AX916769Corp的YTM已上调至较高水平，除了头部地产风险事件利空逐步释放之外，一定程度上也得益于“南向通”的开通，9月24日-27日此估值利差不断收窄、最终回升至-32BP、处于17%分位数。