华瀚生物制药已上市产品和即将上市重磅产品深度分析报告

各位,我在此先抱砖引玉,希望关注华瀚的朋友共同交流分享!
1.华瀚生物现有产品线较为丰富,大多都是独家专利药,且主要产品均属临床一线用药,具有极强的需求刚性。
2.公司重磅生物新药上市后,具备成为一线医药股的能力。
3.目前公司由于一些原因并未被资本市场真正认知,价值被严重低估。

公司管理层具备卓越的管理能力和执行力,已实现中高层领导全员持股,未来有望精彩频出。
以下为华瀚生物制药已上市产品和即将上市重磅产品深度分析报告 

华瀚生物制药已上市产品和即将上市重磅产品深度分析报告
作者:格隆汇  helenqin


第一部分:华瀚生物制药大股东及法人治理结构介绍 

一、 华瀚生物拥有良好的股东结构和法人治理结构 


一、 华瀚生物拥有良好的股东结构和法人治理结构 
1.        华瀚第一大股东为Bull’s-Eye Limited,截至2013年12月31日持股占比为27.11%。该公司由华瀚多位高管共同出资设立,董事长张岳先生和CEO邓杰先生为其主要股东,同时邓杰先生还通过贵州汉方息烽公司持有华瀚5%股权。张岳先生和邓杰先生1992年共同创办华瀚生物制药。 
2.        华瀚第二大股东为新加坡上市公司虎豹企业有限公司,截至2013年12月31日持股占比15.23%。该公司拥有百年历史,是做药的大家族,拥有“虎标万金油”、“均隆驱风油”等全球知名品牌,虎豹集团的大股东黄氏家族还是新加坡规模最大银行—大华银行的大股东,黄祖耀为大华银行董事会主席,黄氏家族旗下拥还有多项实业资产,当前身价达36亿美元,虎豹2005年成为华瀚策略股东,并委任两名代表加入华瀚董事会任董事(其中包括黄祖耀的儿子黄一林先生)。 
3.        华瀚生物不是家族民营企业,不会因为某一位创始人出现问题而影响公司正常经营,各股东之间既相互制约又相互合作,使华瀚拥有科学的决策体系,优秀高效的管理能力和极强的执行力。过去几年华瀚对外收购德昌祥药业、桂林华诺威基因公司、美即面膜等公司均取得巨大成功,被收购企业进入华瀚体系后收入和利润均实现加速增长。 
4.        2012年资本市场中有华瀚财务造假的不实传闻,公司为应对不实传闻及时更换审计师,2012-2013财年报告由信永中和会计师事务所更换为由国际四大
会计师事务所之一的安永审计,有效维护了公司在资本市场的良好形象。 

二、 今年1月多位高管溢价大量买入公司股票,高管持股比例明显上升,同 时体现出其对公司未来前景拥有极强信心多位高管集体行权认购公司股票2.56亿股(占扩股后总股本6.27%),认购价1.6港币(当时股价1.58港币,溢价1.27%),认购金额高达4.09亿港币。本次行权以中层领导为主,其中50%为销售部门人员。本次行权后公司中、高层领导将实现全员持股,激励非常到位,凝聚力大幅提升。最了解公司真实经营情况的公司高管拿出真金白银买入自家公司股票,说明其对公司未来发展前景很有信心,也说明华瀚生物当时股价安全边际很高。 


第二部分:华瀚生物制药历史沿革


第一阶段:1992-2002年 
建立了覆盖全国的销售网络,产品推销到除西藏和宁夏以外的每一个省级地区。团队在这个时期成长和成熟起来,并且稳定到现在。 里程碑事件: 
        1992年7月创办第一个企业贵州汉方制药有限公司; 
        第一个产品日舒安洗液(妇科消炎产品)成为医院妇女洗液市场的领导者。 

第二阶段:2002-2006年 
一方面进一步发展业务,另外一方面加大投资的力度。把公司整体定位成为做中国一流的妇科药以及美容品的公司。里程碑事件: 
        2002年12月10号香港主板上市; 
        2005年6月引入重要策略股东虎豹企业有限公司,并建立战略联盟。。 
        2004年7月收购广东群禾药业49%股权,广东群禾擅长女性药用护理品营销,并拥有“美即”品牌和营销精英团队,广东群禾后改名为美即控股;2010年美即控股在香港上市,2012 年华瀚出售持有的全部美即控股股票,获利超过 20 倍,2013 年欧莱雅向美即控股股东提出全面收购,总收购代价约65.38亿港币。 
        2004年10月收购拥有芪胶升白胶囊、妇科再造丸、止嗽化痰丸等120多个品种的百年老字号企业德昌祥药业(原贵阳中药厂,国企改革)。 

美即控股公司2006-2012年收入和增速 

 
主要产品近年增速:芪胶升白胶囊 
 
妇科再造丸 
 
止嗽化痰丸 
 

第三阶段:2006年以后 
做中国最好的中成药企业,同时进入生物制药领域,重点围绕人胎盘、脐带血、干细胞等领域进行布局,与公司妇科药产品形成协同效应。里程碑事件: 
        2006年9月从解放军南京军事医学研究所购买已获授独家知识产权的中国国家专利产品,国家一类新药生物制剂“人神经生长因子注射液”,该产品未来市场空间巨大,预计今年下半年或2015年上市; 
        2008年收购华诺威基因药业有限公司,获得两个一类生物新药,重组人表面生产因子易贝+易孚; 
        2008年开始有目的、有系统的打造一个以胎盘、脐血作为原料的完整的产品链和技术链,现在在该领域已经汇聚了8项技术和产品,正在陆续做好工作,准备投放市场。保健品“金紫肽” 2012年下半年上市,金紫肽是国内首个人胎盘类保健品,具有抗衰老、改善女性容貌等健康功效,其效果显著优于市场上热销的羊胎盘素等保健品,2013年实现销售收入0.71亿港币,该产品利润率极高(净利润率50%以上),预计金紫肽将成为过10亿元的重磅产品,并将成为公司重要的利润来源,该领域人胎盘血白蛋白注射液、人胎盘片、胎盘组织液注射液等重磅产品将于2015年陆续上市。 
        2013年公司与北科生物成立合资公司(华瀚持股49%)发展干细胞储存、治疗业务,该项目已于2013年底在贵州启动,干细胞行业是医学领域未来最有前景的子行业,多种难治性疾病未来均可通过干细胞治愈,市场前景十分广阔,北科生物是干细胞储存、治疗领域技术实力最强的公司,华瀚与其合作有望使该项业务成功发展。 

公司未来发展的思路非常清晰:重点发展独家中成药产品+生物制品,一方面在传统中成药方面成为中国最优秀的企业,保持已经取得的发展优势;另外一方面要快速发展人胎盘、脐带血、干细胞等领域的特色生物制药业务,未来三到五年生物制药的发展速度会超过传统中药,销售收入和利润也将超过传统中成药。
过去几年公司投资收购的项目均取得巨大成功,证明公司管理层具有极高水平投资眼光、整合能力、管理能力和执行力,因此对公司未来发展应有信心。

第三部分:华瀚生物已上市产品深度分析

公司历史年度工业收入(扣除回扣前)及毛利率变动: 

 

主要产品: 

 

一、 中药业务板块 
1. 肿瘤用药: 
芪胶升白胶囊 

 
1)        适应症针对癌症包括放疗和化疗之后的术后恢复的辅助用药,用于提升白细胞。 
2)        肿瘤药及辅助用药领域增长空间广阔 
        我国恶性肿瘤每年新发病人数约350万人,死亡人数约170万人,恶性肿瘤在城市已经超过心脑血管疾病成为我国城市居民第一位死亡原因。人口老龄化、环境污染、城市化等是推动肿瘤发病率上升的主要因素,预计未来20年我国肿瘤发病率仍将持续上升。 
        2012年我国肿瘤药品市场规模大约为775亿元,2006-2011年复合增长率高达32%,肿瘤相关药品占比已经由1999年的10.85%上升至2012年的18.2%,超过抗生素16.46%的份额成为国内最大的处方药类别,为占比结构上升最快的细分类别药品。 
        我国临床使用的抗肿瘤药大概可分为细胞毒类化学药、靶向类生物药及化学药、中药三大类别。中药肿瘤类产品有标本兼治,扶正固本、祛邪排毒、活血化瘀等功效,大多数作为肿瘤辅助类治疗用药,价格合理且大部分纳入医保报销范畴,近几年整体收入规模和增速稳健,未来这一类药物仍是肿瘤用药中具竞争力的一类产品。 
3)芪胶升白胶囊拥有独特性及竞争优势 
        疗效确切:主要成分黄芪和阿胶(黄芪补气、阿胶补血,几乎没有任何争议),“芪胶升白胶囊”针对癌症化疗以后的主作用药,提升白细胞,对于癌症化疗和放疗术后的恢复疗效确切(化、放疗过程在杀死人体内癌细胞的同时也会杀死免疫细胞白细胞),在这一领域“芪胶升白胶囊”几乎没有竞品。 
        性价比理想: 
零售价48粒卖126元/36粒卖96元,中药品种能卖到这样的价格就有足够的盈利空间。另外对于癌症药来说它并不贵,在医院有一个比较好的合理空间来做各项工作; 
芪胶升白胶囊毛利率接近90%,净利率估计可达25%-30%,该产品快速增长是推动公司整体毛利率大幅提升的主要原因。 
        医保独家产品身份: 
2008年开始做医保工作,2009年以医保独家产品身份开始参与招标,用4年时间就做到了目前水平(2013年自然年度销售6.18亿元港币),充分说明这个市场的增长潜力巨大;同时独家产品在各省招标基本无降价压力,这一点难能可贵。 
        竞争并不激烈: 
目前癌症的包括放疗和化疗之后的术后恢复主要靠中药,在这个方面中药是有特定的效果,西药基本上没有太好的方案;西药用药每月3000元,芪胶升白每月500元左右,价格优势明显; 
        终端覆盖: 
2011-2012年度中标省份从22个增至27个,覆盖医院从2304家增至3009家,同比+30.6%,2012-2013年度覆盖医院数量预计将达3500家左右。 
4)未来增长 
        外延扩张: 
目前芪胶升白销售以二、三级医院为主,全国二、三级医院数量合计近万家,公司渠道覆盖率35%左右,未来外延扩张空间依然巨大。目前芪胶升白销售在华东占比较大,其中2013年做得最好的浙江省销售接近1亿人民币,浙江医大二院单品超过600万,金华人民医院这种地级医院达到200万。未来公司要把浙江省成功的运营机制向全国其他省推广发展。 
        内生增长: 
扩展科室:除肿瘤科外老干部科、肠胃科、肛肠科等其他科室现在肿瘤病人都比较多(很多肿瘤患者未向肿瘤科转),其他科室开发也是公司目前重要工作。 芪胶升白胶囊2013年自然年度销售6.18亿元港币(4.94亿人民币),预计未来三年增速将超过50%,属于不可多得的重磅好品种。 

估值比较:可比公司康臣药业(1681.HK)只有一个慢性肾病领域独家中成药品种尿毒清颗粒贡献主要利润(2013年净利润占比80%以上),毛利率在80%以上,2013年销售4.46亿人民币(较芪胶升白胶囊低9.02%),过去几年保持较快增长,但其增速明显低于芪胶升白胶囊,且公司未来3-5年都不会有潜在重磅产品上市;芪胶升白所处抗肿瘤领域的市场空间远大于慢性肾病,从这个角度分析华瀚生物的芪胶升白胶囊一个产品所对应估值超过康臣药业,芪胶升白胶囊单品占华瀚生物净利润30%左右,华瀚还有其他优质产品,今明两年还将会有多个重磅生物制药产品上市,华瀚整体市值应远大于康臣。 

华瀚当前市值71亿港币,对应2013年扣非净利润的静态PE为17.7倍,康臣药业目前市值59亿港币,静态估值在PE31.06倍,康臣估值水平较高主要是其刚做完IPO,期间路演宣传非常到位,机构投资者和卖方研究员对其独家产品了解较为充分,而资本市场对华瀚相关产品和最新情况的了解较少,是华瀚估值较低的重要原因。 

2. 妇科用药:妇科再造丸 
 
1)        适应症 
由42味地道药材组成,蕴涵四大名方(乌鸡白凤丸、逍遥丸、六味地黄丸、四物合剂),既有活血调经又有补血功效。功能为养血调经、补益肝肾、暖宫止痛,还可通过调节内分泌改善女性容颜。临床研究妇科再造丸还对子宫肌瘤、乳腺增生、黄褐斑、不孕、妇科炎症复发、更年期综合症有一定治疗效果。 
2)        目前情况 
        妇科再造丸为国内妇科调理类产品销量前三位产品; 
        双跨品种,OTC剂型为丸剂,医院剂型为胶囊,销售各占50%。公司已将重点向处方药渠道倾斜,与公司其他处方药形成协同效应; 
        妇科再造丸未进全国医保目录,当前仅在贵州、广西、四川地区认知较好,三省销售的合计占比70%;2013年进入包括广东在内的七个省级市场的基药和医保目录,因此增长较快。 
3)未来增长 
妇科再造丸有望以独家品种身份进入2014版医保目录,将极大促进妇科再造丸在全国扩张和销售放量。在公司积极运作下有成为10亿级别大品种的潜力。 有望以独家品种身份进入2014版医保目录的还有日舒安洗液(妇科炎症用药,处方药销售,目前销售额1-1.5亿),将与妇科再造丸形成良好的协同效应。 

3. 止咳化痰、清热解毒用药止嗽化痰丸 
 
1)        适应症止咳、定喘。用于慢性支气管炎,老年性支气管炎。 
2)        目前情况 
 以独家品种身份进入2009版医保目录,有力推动产品近几年的增长。2011-2012年度中标省份从22增至27个,覆盖医院从2576家增至3158家,同比+22.6%。最新具体增长情况需进一步了解。 
3)未来增长 
有望以独家品种身份进入2014版医保目录的半枝莲片(中药清热解毒用药,替代抗生素),将与止嗽化痰丸形成协同效应。半枝莲片在公司积极运作下有成为上亿级别品种的可能性。 

公司正在对6个独家中药品种开展积极的医保公关工作,希望能进入2014版国家医保目录(每5年进行一次目录增补),管理层预计其中3-4个进入可能性很大。考虑到现有4个独家品种进入09版国家医保目录后的显著增长,新进入的独家品种将成为新的增长点,预计2014年以后中药板块收入增速将由现在20%-30%提升至30%以上。  

二、保健品业务板块 金紫肽 
金紫肽是国内首个人胎盘类保健品,具有抗衰老、改善女性容貌等美容和健康功效,其效果显著优于市场上热销的羊胎盘素等保健品。 公司的金紫肽2012下半年上市,产品系列包含两个细分品牌,UC小肽(含服剂型)和极肽(冻干粉口服剂型)。金紫肽出厂价带包装的1500元/盒,不带包装的1200元/盒,美容院售价为15000-20000元/盒,基本按出厂价10倍以上价格销售。 

由于金紫肽拥有独特、显著的美容保健功效和极高的渠道获利水平,经销商推广积极性极高,市场反应强烈;公司不承担销售费用,金紫肽也是公司净利润率最高的产品(预计销售达到2亿以上后净利润率可达50%以上)。金紫肽2012下半年上市,目前公司只在广东、四川两个省的少数美容院线销售金紫肽,2013年自然年度收入即达到0.71亿元港币,未来全国市场扩张空间巨大,预计金紫肽将成为过10亿的重磅产品,并将成为公司重要的利润来源。 

公司人胎盘组织注射液产品将于2015年上市,该产品用于皮下注射,其功效优于羊胎盘注射液,并且价格会低于羊胎盘注射液,现在国内基本无该类产品,预计其上市后市场前景极为广阔。可比公司华熙生物科技(0963.HK)是国内最大的玻尿酸原料生产商(60%份额),其玻尿酸终端产品润百颜注射液于2012年7月批准上市,资本市场对国内增长潜力巨大的微整形美容市场寄予极高期待,其
股价2012年至今上涨10倍以上,华熙生物当前估值在PE55倍以上,华瀚的人胎盘组织注射液上市后也将会明显提高华瀚生物的估值。 

表:国内已上市四种注射美容材料的比较: 

 
三、 生物制药板块 
易孚+易贝 
 

1)        适应症及目前情况 
公司目前只有一个生物制药产品系列(易孚+易贝),2008年通过收购桂林
*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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