日本地产泡沫到银行危机启示录

本文来自格隆汇专栏: 华泰固收张继强,作者:张继强 、文晨昕

金融自由化及泡沫经济为日本银行危机埋下伏笔。

摘   要


核心观点

上世纪 90 年代房地产等泡沫被刺破引爆日本银行危机。80 年代日本开始金融自由化,银行竞争压力加大,但由于存在护卫船团的隐形担保,银行激进信贷、助推资产泡沫的膨胀。资产泡沫破灭后,银行不良资产问题开始出现。但由于当局滞后反应,银行不良资产堆积与经济下行的负反馈持续,直到大银行的倒闭宣告护卫船团模式的结束。97 年开始日本逐步完善存款保险制度、引导不良处置市场化;小泉时期得益于经济恢复、RCC 有效处理不良等,主要银行不良率明显下降。日本银行危机经历了长达 16 年的时间才取得较好的进展,其中诸多教训、经验值得学习。

日本银行危机始于地产泡沫破灭,根源是僵化的金融体系

二战后日本形成大藏省独揽大权的监管体系,以及间接金融为主+主银行制度的金融体系,同时政府主导的护卫船团模式为银行提供不破产的保险。该模式在战后日本快速经济恢复和发展的过程中起过积极作用。但70 年代后,随着可支配资源充裕、经济增长动能转换等,原有的高度行政化保护机制的弊病逐渐显露,如缺乏透明度、缺乏竞争及优胜劣汰机制等。正是日本金融体制的固有问题,加大了在泡沫时期银行的过度信贷行为,也使日本在面对不良债权问题早期缺乏危机敏锐度和执行力,以至于不良资产风险越来越大。

金融自由化及泡沫经济为日本银行危机埋下伏笔

上世纪 80 年代日本迫于国内外压力开启金融自由化和国际化,但未进行机制深度改革的金融自由化反而增大了银行风险投资的倾向、弱化了银行抗风险能力。85 年《广场协议》后日元大幅升值,为了缓解日元升值对经济的负面影响,日本连续下调贴现率。货币政策极度宽松、实体缺乏投资机会、金融自由化等催生股市、地产泡沫,过度保护的金融体制加大了银行过度信贷的行为;而政策急速转向刺破泡沫后,银行不良资产问题开始暴露,由于监管和应急处理迟缓、滞后,银行不良资产问题和经济下行开始恶性循环,最终演变为银行巨额的不良债权、导致一系列金融机构破产。

不良资产危机处理经历了从护卫船团模式的失败到存款保险制度的完善

1990-1997 年日本监管层低估了不良资产的问题,寄希望于刺激经济自然化解债务问题,坚持护卫船团模式,但反而使得不良资产问题扩散、蔓延,随着大型银行的倒闭,护卫船团模式解体。1997-2002 年,日本“金融大爆炸”进行全面改革,引导不良资产处置从政府主导、全面救助转向自由竞争、效率主导的模式,推动监管机制改革,完善存款保险制度及过渡银行制度等来处理破产银行问题。2002-2006 年,小泉政府铁腕处置不良资产,进一步完善金融厅为核心的监管体系,随着存款保险机制、RCC 有效处理不良贷款,以及国内外经济回暖等,主要银行不良贷款率大幅下降。

从危机防范和危机处理两方面来吸取日本银行危机的教训

不良危机防范方面需要注意:1)金融体系、监管体系发展要与时俱进;2)要完善银行监管机制,及早防范不良资产风险;3)维护央行的独立性,保持货币政策的独立性;4)金融系统的健康有赖于底层资产的情况,采取恰当的政策措施,避免资产泡沫的过度膨胀与急速破裂;5)在金融开放、自由化的过程中注意风险防范。不良资产危机处理需要注意:1)在态度上应当及早重视、完善信息披露、尽快处理,避免风险的传染和蔓延;2)处置不良需要变革金融体制、采取多种措施实现标本兼治;3)果断处置不良还需经济基本面的修复配合,才能平稳解决不良资产问题。

风险提示:日本金融体系及问题和我国存在差异,历史数据口径存在差异。


日本银行危机始于地产泡沫破灭,根源是僵化的金融体制


上世纪 90 年代的日本银行危机始于 89 年末的资产泡沫破灭。随着房地产等不良资产的风险持续累积扩散,1991-1994 年,釜石信用金库、东洋信用金库、三和信用金库以及东邦相互银行等中小金融机构不断倒闭。1995 年8 月兵库银行成为第一家因不良债权破产的地方银行,引发国内外对日本金融体系的不信任,此后日本金融机构破产倒闭如“多米诺骨牌”一样接连不断的演绎,1997 年都市银行北海道拓殖银行和四大证券之一的山一证券破产,1998 年日本长期信用银行和日本债权信用银行先后破产,直到2002 年,累计180 家大小银行和金融机构相继破产。长期的银行不良资产危机给日本经济带来巨大的冲击。

高度行政化、过度保护、缺乏有效监管的日本金融体制是不良债权问题不断堆积并集中爆发的温床。二战中,日本集中资源于军事力量和战后经济迅速恢复的诉求,催生了日本特有的政府高度扶植的金融体制。不可否认,在资金短缺、市场完备性不高的时期,这种致力实现单一目标的政策十分有效。但70 年代以后,随着可支配资源充裕、经济增长动能的转换以及金融机构自身发展需要,原有的高度行政化保护机制的弊病逐渐显露,如缺乏透明度、缺乏竞争及优胜劣汰机制等。正是日本金融体制的固有问题,加大了在地产泡沫时期银行的过度信贷行为,也使日本在面对不良债权问题早期缺乏危机敏锐度和执行力,以至于不良资产风险越来越大。

监管体系:大藏省独揽大权,高度行政化的监管

大藏省大权在握,央行“形同虚设”。日本金融组织结构最上层的是大藏省和日本银行。和其他国家相比,日本银行早期只是作为金融政策的发布、执行机构,政策制定更多地受大藏省的指导,相当于无实权的央行。大藏省是主管日本财政、金融、税收的最高行政机关,简单可以理解为央行+财政部+国税总局,1927 年日本首部《银行法》赋予大藏省在发行货币额度、存款准备金率、人事任免方面极大的决定权,即使在二战后,大藏省的决定性地位也没有改变。在战后恢复期产业、财政和货币政策的统一有利于经济快速恢复,但随着经济环境的变化,金融监管体系逐渐僵化,为日本银行危机埋下了祸根。且该模式存在缺乏透明度的弊端,容易滋生腐败现象。

大藏省要求日本金融机构分业经营,进行严格的准入限制、利率汇率管制等,但在金融机构稳健性监管方面欠缺。大藏省的监管要求主要包括:

进行严格的分业经营管理。通过分立银行业和证券业,对直接融资和间接融资做了制度上的划分。战后《证券交易法》规定,“除投资目的和根据信托契约取得证券以外,禁止银行等存款金融机构经营除国债等公债的证券业务”。该规定是为了防止银行作为存款人的存款机构和作为服务投资者的投行机构两重身份之间的利益冲突,同时呵护证券业的发展,但由于居民理财偏好、企业发展需求等与银行更匹配,日本证券业实力一直较弱。长期和短期融资业务也分开经营,以实现资产负债端的匹配。例如,长期信用银行和信托银行分别从金融债发行和贷款信托获得长期资金,并投向长期融资业务;而商业银行吸收存款作为资金,只能开展短期贷款业务。

准入限制使得金融机构形成垄断保护。新银行开业、金融机构新建网点和新设服务项目均需要在大藏省批准后方能开业,批准的标准即新开业不影响金融秩序,这种准入限制赋予大藏省很大的管制权力,实质是一种垄断保护,增加银行业的收益,却也难以淘汰低效率的银行,不利于市场发展。

利率、汇率管制等保证银行盈利稳定,削减了外部冲击带来的风险。日本在政府的调控下维持低利率环境,存款利率设置上限,贷款利率设置上限和下限,固定的存贷利差使银行轻易获得足够利润。此外,《外汇法》也对日本实行外汇管制,除了个别品种,禁止所有对外资本交易,隔断国际市场对日本金融市场的影响。

但在监管指标、会计处理方面比较松散,对银行不良资产的产生、滞后处理等都有影响。日本在 1954 年以来就对资本金率实行监督,但直到1988 年《巴塞尔协议》生效,大藏省才开始重视资本金管制,且到1993 年银行才真正达到管制目标,在此之前的松散管制使银行得以大幅扩张。另一方面,日本的会计政策允许银行将投资组合中不动产与股票的浮盈计入二级资本,加上资本金管制不健全,在资产泡沫膨胀时银行过度信贷的行为难以监控。此外,日本的会计准则允许银行将证券投资按成本计算,而非国际准则的“成本与市值孰低”,即使证券价格大跌也无法反应在银行资产负债表上,隐藏了银行风险。

金融体系:间接融资主导,主银行制度增加对企业的隐形担保

日本的金融体系以大藏省和日本银行下辖民间金融机构为主体,政府政策性金融机构为补充。主要包括:

国有金融机构主要包括邮政储蓄及政策性银行。国有金融机构归属于日本政府,通过政府信用向民间融资,并计入国家财政投融资计划。其中存款式金融机构主要为邮政储蓄,其补充吸收国民闲置资金,提供给大藏省资金运用部,连同发行国债收入等通过政府金融机构(主要是二行九库)向国民经济基础产业、进出口相关产业提供长期低利贷款。二行九库包括日本政策投资银行(相当于国开行)、国际协力银行(相当于进出口行),及各种金融公库,与中国政策性银行类似,其首要目标为响应国家政策而非盈利。

民间金融机构分为存款式、非存款式金融机构。民间非存款式金融机构包括保险、券商、住宅金融公司(从金融机构借款以提供个人住宅贷款)、消费者金融公司(向消费者提供信用担保,或直接提供贷款)。民间存款式机构和中国差异较大,包括商业银行、长期金融机构、中小企业金融机构和农林渔业金融机构。其中商业银行中大型的称为都市银行,小型的称为地方银行,吸收存款作为主要资金来源并且只能从事短期贷款业务。长期金融机构包括长期信用银行和信托银行,从事长期贷款业务,并且根据政策将资源倾向“重厚长大”型产业,不同点在于前者资金来源主要为发行债券,后者为信托。中小企业金融机构主要是一些从事中小企业信贷的小规模金融机构,日本的中小企业产值占制造业产值一半以上,对宏观经济影响重大,中小企业金融机构的专门化设立带有扶持性目的。农林渔业金融机构的资金主要来自农业系统团体存款和发行债券,贷款对象主要也是农业团体,由于农业系统存款明显大于贷出,资金一般非常充裕,也可向其他机构贷款,在泡沫经济时期,正是此类机构的大量资金流入不动产和住专,进一步催生了泡沫。

除了以上机构,不得不提日本特色的金融机构——住宅金融专门公司,简称住专。住专在二十世纪70年代兴起,受大藏省管辖、以银行为母体,专门提供住房贷款,其实质就是大藏省面对旺盛的住宅贷款需求促使机构下设单位。泡沫经济时期,资金正是主要通过住专流入房地产。

明治时代以来,银行占据垄断地位,衍生出日本特色的主银行制度。二战期间由于军国主义扩张的需要,《军需企业制定金融机构制度》规定,作为企业的指定银行,需要将金融资源配置给军用品生产,还必须负责监督企业的经营情况,银行重要性大幅上升,间接融资成为日本金融市场的主角,这种制定金融机构的模式也被看作“主银行制度”的前身。战败后,联合国军总司令部为了切断日本战争经济的发展,曾尝试发展直接融资,并对银行类金融机构实施民营化、通过持股换血解除财阀对金融机构的控制、规定银行不得从事投行业务,股票投资受限,但由于企业股权融资需求大于机构配置能力,叠加利率上升等因素,股市暴跌。为稳定市场,银行被鼓励持有股票。另一方面战后日本家庭偏好低风险的存款,居民部门也难以支撑直接融资的资金供给。因此,间接融资的主导地位得以最终确认,在1950—1960年日本经济高速增长时期,主银行制度逐渐成型并得以巩固。

主银行是企业的最大债权人和最大股权人,形成了对企业的隐形担保。日本《银行法》规定银行可以以投资目的持有股票,使银行能够通过持股对企业形成垂直控制,为主银行制度提供了法律基础。值得注意的是,主银行制度并不是成文规定,而是日本银企关系长期发展形成的默契。在这种默契中,主银行同为企业的最大债权人和最大股权人,企业接受的贷款中,主银行一般占比20%-40%,银行的持股比例大都也接近最高限额(1953 年第二次修改《禁止垄断法》把持股限制由5%提高到10%,1977 年再次修改《禁止垄断法》,把法人持股限制比例从10%降低到5%。但允许法人机构在10 年后达到5%的限制性标准),加上间接持股、交叉持股的影响力,主银行一般成为了企业的最大股东和实际控制人。在企业正常经营时,主银行一般不干涉企业运转,但当企业出现危机,主银行会出面协商对外债务关系,甚至干预企业管理团队,充当“最后贷款人”的角色。

主银行制度曾在日本飞速发展中扮演重要角色,但在萧条时期,反而使金融体系更加脆弱。主银行制度的有效性是建立在繁荣的宏观经济之上的,企业获得银行给予的资源后盈利增长,主银行获得贷款利息和股票资本利得,双边从良性互动中共同获利。主银行制度曾创造了“日本经济奇迹”,保证重点产业资源分配,防止过度竞争造成金融市场动荡,并培育了一批大型集团,后来成长为高端制造业的龙头。但其中也蕴藏风险,经济繁荣时银行会有激进贷款的倾向,而在经济下行时期不良资产风险暴露、企业陷入困境,银行不得不维持贷款挽救,造成更多的不良贷款,同时,企业危机通过股权关系传导至银行体系,削弱银行的救助能力,导致恶性循环,加剧和延长危机。

护卫船团模式:政府为银行提供不破产的“保险”

护卫船团模式为银行提供不破产的“保险”。护卫船团模式顾名思义,控制船队航行速度,不让任何一只船掉队,即保护不让任何一个金融机构破产。该模式牺牲部分效率,以稳定性为首要目标,对金融机构予以直接保护,金融业在濒临破产时由政府分担风险。具体而言,对陷入危机的金融机构采取暗中处理,典型手段为日本银行和大藏省资金运营部通过贷款或购买金融债的方式为民间金融机构提供隐含救助性质的融资,或者要求有实力的银行合并以进行救济。

护卫船团对维稳产生过积极效果,但 “双保险”制度带来的道德风险也催生了资产泡沫。客观来看,在战后经济恢复和高速增长期,护卫船团模式有利于引导经济重心,保护金融稳定,符合赶超型经济发展的需要,但缺乏竞争机制、隐形担保的存在,加大了道德风险。护卫船团+主银行双保险制度下,20 世纪80 年代后,银行和企业的过度借贷行为使金融风险加剧,进一步催生了80 年代末的泡沫经济膨胀。而随着不良资产问题的出现,护卫船团模式只是暂时掩盖了问题,反而拖累了健全的银行。 

危机后护卫船团模式解体,存款保险制度开始实质生效。其实1972年日本出台了《存款保险法》,但护卫船团的模式使其基本没发挥作用,1986年法规修订,只要获得大藏省的批准,金融机构的合并也可得到资金援助以保证兼并重组的顺利进行。直到1995年日本政府也曾对住专进行积极救助,但是到1997年几家大型银行相继破产,政府和其他机构都不再有能力支援,护卫船模式慢慢退出,存款保险制度开始发挥切实作用。


宽松政策快速转向刺破房地产泡沫,并引爆日本银行危机


上世纪80年代日本迫于国内外压力开启金融自由化和国际化,但未进行机制深度改革的金融自由化反而增大了银行风险投资的倾向、弱化了银行抗风险能力。1985年《广场协议》签订后日元快速升值,为了缓解日元升值对经济尤其是出口的负面影响,日本在1986年1月-1987年2月5次下调利率刺激内需。货币政策极度宽松、实体缺乏投资机会、金融自由化等催生股市、地产泡沫,而银行由于缺乏有效监管、风控薄弱,对股市、地产过度投放信贷进一步加剧了资产泡沫的膨胀。1989年5月-1990年8月日本快速收紧货币政策、打击地产投机,引发股市、房市价格暴跌,银行不良资产风险增大、资产变现引发资产价格进一步下跌、银行惜贷加速经济崩溃、不良资产风险累积引发银行破产等负向循环,使得日本经济危机、银行危机持续恶化。

导火线:金融自由化增大了银行的风险暴露

上世纪80年代日本迫于国内外压力开启金融自由化和国际化。国内因素来看,二十世纪70年代以后,日本由战后高速增长换挡低速增长,社会的资金供需结构发生变化,政府财政赤字增加,国债发行量增加,传统的限制型金融和利率管制不能满足国债流动性需求。同时随着日本货币、贸易和资本的国际化趋势,金融业日趋国际化的需求提升。国际来看,二十世纪80年代以后,随着日本制造业优势凸显,贸易顺差拉大,国际收支形态转向债权国, 1985年美国为了缩小贸易逆差推动《广场协议》的签订,日本自身也认为强日元是国力的象征,日元开始新一轮升值,导致出口承压、日本宣布经济增长从外需拉动转向内需驱动;同时,日本企业加速海外投资扩张,为了适应资本海外扩张的需要、增强金融服务能力,日本政府开始推行金融改革。

日本的金融自由化包括利率自由化、分业管理放开和外汇管制放开。具体来说,1985年开始日本利率管制范围开始缩小,直到1996年存贷款利率完全实现自由化;1981年《银行法》、《证券法》修订,银行被允许参与证券业务,至1992年《金融制度改革法案》推出,银行和券商可通过设立子公司业务交叉;1973年日本转为浮动汇率制度,1979年修订的《外汇法》进一步开放资本账户,随后日本先后撤销汇兑业务管制、境外日元交易管制,允许外资银行参与日本信托业务,直到1998年再次修订的《外汇法》全面放开了外汇交易。

未进行机制深度改革的金融自由化反而弱化了银行抗风险能力。金融自由化一方面增大竞争缩小了银行的存贷利差,另一方面证券业兴起使许多企业开始直接融资,金融脱媒进一步削弱了银行的盈利空间。由于护卫船团制度的保护,银行无需担心违约风险,倾向通过增加投资风险以维持利润。而外汇管制的放开加大了外部环境对经济金融的影响,银行面临的外部竞争压力增大。总之,此次金融自由化只是在利息和业务上的表面自由化,却忽视了金融机构的透明化和市场化,银行一味扩张,却不受市场的监督调节和优胜劣汰,反而系统性地降低了金融体系抗风险能力。

1986-1990:货币极度宽松催生资产泡沫

日本采用宽松货币政策缓解日元升值对经济的负面影响。1986年1月-1987年2月日本5次下调利率,官方贴现率从5%降至2.5%,1987年4月,又推出税制改革,减征5兆日元的税收,至1987年2月《卢浮宫协议》日元汇率逐渐稳定,但超低利率政策依然持续,一方面是防范美国股灾的波及,另一方面也是日本急于缓解日元升值对经济的负面影响,一直到1989 年5月日本银行才提高利率,使经济过度繁荣延续了一年半,1987年GDP增速上行至7.10%。

货币政策极度宽松、实体缺乏投资机会、金融自由化等催生股市、地产泡沫。在极度宽松的环境下,日元升值导致的账面财富增长使企业投资意愿强烈,而贸易挤出效应下出口受阻,优质投资机会不足,企业获得低息贷款后投向股市和房市,再以此为抵押品获得更多贷款继续投资。价格上涨预言的自我实现导致一大批投机者进入,造成资产价格虚高形成泡沫。但日本CPI并未明显上涨,市场认为通胀不构成加息压力,低利率政策将持续较长时间,支撑资产价格。同时,金融自由化放开外汇流通的闸门,资产价格不断上涨又吸引国际热钱涌入,进一步助长泡沫的膨胀。

缺乏有效监管、风控意识薄弱,银行向股市、地产过度投放信贷加剧了泡沫。银行方面,由于资产价格不断升高,地产、股票被银行视为可靠的抵押品,银行无需考察借款人真实经营状况,贷款条件异常宽松,银行扩大贷款规模弥补利率市场化压缩的利润空间。其次,护卫船团模式使银行忽视了风险控制,无需预留超额准备金和资本金,也不会节制房贷,无序扩张的倾向增强。从监管角度来看,日本的会计政策允许银行将投资组合中不动产与股票的浮盈计入二级资本,加上资本金管制不健全,监管难以起到限制这种短视行为的目的。此外,作为专门提供住宅金融服务的住专在此期间也异常繁荣。1988年起金融机构直接投向土地行业的融资开始疲弱,转而通过住专间接投向地产业。到1989年,本来主要面向居民进行的住房贷款的住专对企业的贷款余额占比达到76%,已经从住宅金融公司成为了不动产金融公司。借贷双方均从房地产和股票投机中获得巨大利润,资金大量流向房地产和股市,导致1987-1990年日本房地产和股市泡沫持续膨胀。

1990-2000:经济硬着陆导致泡沫破裂,恶性循环加大银行不良风险

1989-90年政策过急收紧戳破资产泡沫,股市、房市一落千丈。本应于1987年停止的货币宽松一直延续,使日本沉浸在虚假的繁荣中,2000年日本银行首次发表关于泡沫经济的反省报告中提到,大藏省和美国的制约也是决策滞后的重要原因。直到1989年5月,美联储进入加息周期,导致日本面临资本流出压力,资产泡沫也开始引发警觉,日本银行才开始行动,至1990年8月一年半间五次上调利率,公定贴现率从2.5%升到了6%,明确释放央行紧缩信号。尤其是,1990年3月大藏省发布《关于抑制不动产行业融资报告》,实施对土地融资的总量管制,该文件被视为刺破泡沫的最直接导火索。随后日本发布地价税政策,类似我国的房产税,对土地所有者征税。股市房市迅速反应,泡沫破裂,资产价格大跌,尽管1991年迅速逆转政策,解除总量管制,调低公定利率,但崩溃之势无法阻止。日经225从89年末的38915点暴跌至92年8月的14309点,降幅63.23%;地价方面,日本6个主要城市商业土地价格指数从91年底顶点682深跌至00年的130点,降幅高达80.94%,又持续跌至04年的90点。

泡沫破裂之后金融-经济联动恶性循环加剧风险扩散。资产泡沫刺破加大银行不良风险。流动性骤然缩紧,使居民资产缩水,企业资金链断裂乃至破产,贷款变为银行的不良债权,不动产、股票等抵押品价值下降,使银行可收回金额缩水严重。加速资产变现导致资产价格进一步跌落。无论是金融机构获得抵押品清偿,还是投资于此领域的企业,为了避免价值进一步下降会选择尽快出手资产,加速了价格跌落。银行惜贷和倒闭加速经济崩溃。一方面不良贷款难以收回,即使收回了抵押品也难以处置,银行坏账损失严重。另一方面97年会计准则要求市价计量后,股票不动产的价值下降反映到银行资产负债表上,银行资本金压力进一步加大,为满足资本金率要求,也为防止新增不良贷款,银行惜贷情绪浓重。尽管1991年7月以后日本银行再次逆转政策,91-95年连续9次下调贴现率,贴现率从6%下调至0.5%。由于银行惜贷情绪及实体投资需求下降,银行贷款逐年减少,实体经济流动性短缺。经济崩盘形成恶性循环。大量企业倒闭导致居民失业率和收入骤降,消费萎靡使企业生产过剩,企业继续裁员减产降投资以控制成本,GDP回落,失业率继续上升,形成恶性循环。不良资产风险累积引发银行破产。随着企业经营恶化、倒闭,地价、股价下跌,银行不良债权不断堆积,大量中小型金融机构甚至银行破产,进一步加速了经济崩溃。信任危机进一步加大银行资金链压力。金融危机趋势渐显,日本金融机构资金来源进一步受限。1995年兵库银行破产后,日本在国际金融市场借贷成本边际提高0.25%,一些国家甚至冻结日本的融资合同,大量资金也从东京外逃出国。国内情况也不容乐观,居民将存款从民营银行转移到国有的邮政储蓄。银行一时之间资金链压力巨大,资产变现和惜贷现象更加严重。


处理:从护卫船团模式失败到金融体系的重塑


危机处理中,日本经历了从护卫船团模式的失败到存款保险制度的建设和完善。1990-1997年日本监管层低估了不良资产的问题,寄希望于刺激经济自然化解债务问题,仍坚持原有的护卫船团模式,但反而使得不良资产问题扩散、蔓延,随着大型银行的倒闭,护卫船团模式逐渐解体。1997-2002年,日本“金融大爆炸”进行全面改革,引导不良资产处置从政府主导、全面救助转向自由竞争、效率主导的模式,推动监管机制改革,完善存款保险制度及过渡银行制度等来处理破产银行问题。2002-2006年,小泉政府铁腕处置不良资产,进一步完善金融厅为核心的监管体系,随着存款保险机制、RCC有效处理不良贷款,以及国内外经济回暖等,主要银行不良贷款率大幅下降。

1990-1997:滞后且低效的处理、护卫船团模式走向解体

资产泡沫破裂初期,虽然股价和房地产价格的骤降带来了很多的不良资产,但是金融机构大面积倒闭事件还没有发生,日本政府尚未意识到问题的严重性,采取了加大财政扩张、货币宽松的措施,寄希望于通过经济景气回升来解决问题,但受银行惜贷负循环及外部金融危机冲击等,经济无明显修复;且政府缺乏大刀阔斧改革的决心,继续奉行“护卫船团”制度、以大救小。反而错失解决银行不良资产问题的时机,银行不良贷款问题愈演愈烈,银行破产从小银行扩散到大型银行。

危机初期通过会计操纵掩饰问题,错过最佳处理时间。客观来看,日本的会计准则允许银行将证券投资按成本计算,而非国际准则的“成本与市值孰低”,1990年末日经从89年末高点下跌38%,却未反映在银行的资产负债表上。主观来看,大藏省兼负税收职责,不希望银行利润太低影响税收,于是默许银行延缓不良资产的冲销。

动用税金解决住专问题。泡沫经济期间住专成为资金向不动产聚集的主要通道,在泡沫破裂后也首当其冲。住专资金主要来源于大银行和农林系统,考虑到若是损失传导到后者会引起较大社会动荡,1995年日本实行“修正母体行方案”解决住专问题,即主要由母体行和其他贷款行承担不良债权损失,农林系统承担小部分损失,剩余6850亿日元由财政资金负担。虽然一次性解决了沉重的住专巨债,但银行背上了巨额的负担,同时这也相当于由纳税人的钱为金融体系善后,引起国民强烈反对。

AMC处理不良资产实际上仍拘泥于银行体系内,没有从根源上解决矛盾。当不良债权问题逐渐暴露,日本银行和民间金融机构出资设立专门的资产管理公司来处置不良资产,但是这些新设立的公司还是通过银行贷款来购买不良债权,并没有实质解决问题,只是从账面上看银行的严重亏损被粉饰过关。1993 至1997 年,日本成立了三家AMC收购和处置银行及住专等金融机构的不良资产,其中共同债权收购公司由162 家民间金融机构共同出资成立;住宅金融债权管理公司由住宅金融专业公司的母体行(出资金融机构)与日本银行共同出资成立;东京共同银行由日本银行及民间金融机构共同出资成立。1996 年,东京共同银行改组成整理回收银行(RCC),接管已破产的金融机构、收购和处置不良贷款。该整理回收银行表面上看是日本版的整理信托公司RTC,但与美国的RTC也有不小的差距。首先,美国监管部门承认了自己的失误,并且重建了新的监督体系,而日本仍然归咎于经营者,其次,美国将政府资金占用期限、回收金额透明公示,也是在救济过程中日本政府缺失的。由于RCC在出售资产方面成效较慢,日本政府又设立了过渡银行以紧急处理瘫痪的金融机构。直到2002年9月,RCC才宣布开展不良贷款处置计划,10月才推出了第一笔不良贷款证券化项目。

寄希望于刺激经济自然化解债务问题,政府加大财政扩张、货币宽松,但内外交困、经济难有起色。财政政策方面,日本通过减税、增加财政支出等来刺激经济,国债发行量不断上行、财政赤字扩大。货币政策方面,1991年7月以后日本银行逆转政策,91-95年连续9次下调贴现率,贴现率从6%下调至0.5%。但随着资产质量的恶化、银行惜贷情绪上行、实体流动性收紧、经济持续下滑,GDP增速从91年3.4%持续下滑至94年的-4.3%。直至95年GDP增速才开始转正,但仍在3%以下弱复苏;好景不长,97年国内提高消费税、国外东南亚金融危机爆发,日本重新陷入通货紧缩、经济萧条的困境。

护卫船团模式意在维持金融体系整体的稳定,但反而加剧了不良资产风险扩散和风险传染,最终走向瓦解。在中小银行风险加剧初期,大藏省劝说大型银行兼并发生危机的中小金融机构。对于大型机构,初期只是敦促它们自行核销,后期也有积极救助。例如1995破产的兵库银行作为首家破产的地方银行,其实1992年就出现危机,护卫船团模式对其提供优惠融资等支持,大藏省也极力撮合民间企业和银行出资设立新银行接管兵库银行的业务和债权的。但由于积重难返,破产重组后的兵库银行1998年仍然走向了破产。由于经济整体持续低迷,不良资产风险持续扩散,在其他机构陷入困境时,尚处正常情况的机构提供救助的能力和意愿也大幅下降,导致传统的护卫船团模式失灵,随着越来越多的金融机构深陷不良资产困境,护卫船团逐渐解体。

1997-2002:金融大爆炸全面改革,引导不良资产处置市场化进行

1997年以后,大型银行也难以承压走向破产,标志性地包括都市银行北海道拓殖银行和四大证券之一的山一证券破产,1998年日本长期信用银行和日本债权信用银行先后破产,大银行的破产彻底宣告了护卫船模式的终结。为了应对危机,日本政府对金融监管体系进行了全面的改革,由于这次改革的深度和广度较之被称为“大爆炸”,在重塑金融监管体系的过程中不良资产的处置也走向市场化。

打破全面兜底,引导不良资产市场化处置。1998年通过多个法案,对后世产生重大影响,其中《及时纠正行动制》要求银行自查进行资产分类。《金融再生法案》和《金融健全化法案》是日本金融体系重塑过程中最重要的措施,分别关注金融机构破产处理和防范金融风险,依据银行内部改革成效及业绩决定是否给与公共财政支持,改变了过去的无条件援助的做法,从而将不良资产处置方式由政府主导、全面救助的模式向市场化自由竞争、效率主导的模式转变,以市场化的方式处置可以减少道德风险,从根本上约束和减少不良资产的产生。在此背景下,为了增强自身抗风险的能力,日本银行业掀起了大规模合并浪潮,日本的11家大银行通过分化组合成四大金融集团,分别为三菱东京金融集团、三井住友银行集团、日联集团和瑞穗金融集团。

监管机制改革,推动金融厅为核心、独立央行的金融监管体系逐步形成。1998年4月实施的《新日本银行法》废除大藏省对日本银行的指导权,给予日本银行独立性。6月《金融体系改革法》允许金融机构混业经营。同时,日本政府组建了金融监督厅,即把原隶属于证券局与银行局的金融监管部门、金融检查部门、证券交易等监督委员会从大藏省中分离出来组成。同年11月又成立了金融再生委员会作为临时机构,2001年撤销,负责执行两大法案和处置日本长期信用银行等几家大型金融机构的破产案件。金融监督厅后演变为金融厅,是日本金融监管的最高行政部门,独家对银行业、证券业、保险业等进行全面监管和政策制定,至2001年日本形成了一个“以金融厅为核心、独立的中央银行和存款保险机构共同参与、地方财务局等受托监管”的新型金融监管体制框架。大藏省改名为财务省,仅保留对存款保险机构的协同监管职能,其下属地方财务局接受金融厅委托监督地方金融机构。日本银行独立执行货币政策,也共同承担银行监管的职责。

政府大量注入资金救助。日本国会于1998年1月批准60万亿日元用于处理银行不良资产的问题。其中17 万亿日元用于在金融机构破产后保护存款者的利益;另有25 万亿日元用于向银行注资, 以提高其自有资本比率,1999年实现注资7万亿日元;其余的18 万亿日元, 列入“金融再生帐户”, 部分用以设立过渡银行。

完善存款保险制度及过渡银行制度。1997年修订《存款保险条例》允许存款保险机构以收购资产的方式向金融机构融资。存款保险机构下设过渡银行,对信用良好的借款者继续融资,也接管倒闭银行。具体而言,金融再生委员会接管危机银行业务,健康资产转让给其他金融机构,或通过过渡银行暂时国有化,进行整顿后在三年内再行出售或和其他机构合并,不良资产由整理回收机构处置。

此阶段中,政府不良处置的思路发生转变,从护卫船模式走向市场化处置,在不良处置中的作用有所加强,通过公共注资、存款保险机构对金融机构分类处置。总体来说这一系列措施有一定效果,但经济持续低迷、新增不良继续攀升,危机根源并没有得到解决。

2002-2006:小泉政府铁腕处置不良资产,经济修复助力不良资产问题解决

金融大爆炸时期的措施有初步效果,但不良债权问题还是没有得到根治。2001年小泉纯一郎当选首相,随后颁布《今后经济财政运作以及经济社会体制改革基本方针》提出彻底解决不良债权问题是日本经济再生的第一步,进行经济、财政、行政、社会、政治等领域的全方位的“小泉改革”,以适应生产力发展,提升微观企业活力,从根源上杜绝新增不良债权,并提出“金融再生计划”,以扭转日本经济长期萧条的局面。

“金融再生计划”以解决银行坏账为重心,不靠财政措施来刺激经济,主要包括三方面。

1)新金融系统框架强调构筑使国民安心的金融体系、高度重视对中小企业的借贷、创设新的公共资金制度。提出到2004 年彻底解决不良债权问题。

2)新企业再生计划核心在恢复企业活力,包括利用整理回收机构(RCC)和产业再生基金收购破产债权,并设立债权交易市场,对于有实力但短期资金短缺的企业,帮助其再生,负担过重的地方金融机构将在国家主导下重组或国有化。还推行证券市场改革,加强证券市场的活力,削弱对主银行的依赖,同时为减少对银行盈利冲击,日本政府允许银行开展混业经营等丰富银行盈利结构。

3)新金融监管框架参考巴塞尔协议,从严格资产检查、充实自有资本、强化公司治理加强对商业银行的管制。银行采用现金流折现法决定贷款风险和利率并计提坏账准备,相比之前的准则,坏账准备大幅增加。在银行经营状况大幅恶化时,政府持有的银行优先股转换为普通股,可看作政府注资或者实行国有化,银行为了避免被国有化,在经济回升的情况下主动加快处置不良资产。

紧急经济对策明确不良资产清理时间表、限制股权投资额动摇主银行制度。2002 年4 月小泉政府推出了旨在对不良债权进行最终处理的紧急经济对策,要求大银行的坏账率到2005 年3 月底之前降低到2002 年3 月的一半;要求大型银行将2002 年9 月前的不良资产在两年内处理完毕,9 月后的不良资产在三年内处理完毕。此外,对策要求股权投资额度不得高于净资产,动摇了主银行制度,减弱了股市波动对于银行资本的潜在冲击。

进一步完善金融厅为核心的监管体系,加强日本银行独立性。到 2004 年,随着主要商业银行不良资产率的大幅下降,日本政府开始着手调整金融改革的重点,并发布《金融改革计划》,希望通过改革发展直接金融,改变依赖主银行制度的间接金融体系,经过一系列改革及努力,个人金融资产中股票和信托占比略有提升,但和现金存款等相比仍很少。小泉内阁继续推行金融监管改革,推出《金融审查基本政策》、《金融工具与交易法案》,以金融厅为核心的金融监管体系对企业、金融机构实行更加严格的监管。此次修订《日本银行法》也进一步增强了日本银行作为央行的独立性,明确了作为中央银行的日本银行、财务省和金融厅的职责,使日本银行的政策决定不再受制于其他行政机构的干预和影响。

存款保险机制、RCC有效处理不良贷款,叠加经济回暖等使得主要银行不良贷款率大幅下降。2005年主要商业银行不良债权余额从2002年3月的26.8万亿日元下降到7.4万亿日元,不良率由8.4%下降到2.9%。存款保险机制、RCC对不良贷款的化解做出了重要贡献。截止2019财年末,存款保险机构累计处理182起破产案例,其中银行22例、信用金库27例、信用合作社133例,资金救助18.91万亿日元,通过RCC购买资产6.53万亿日元,累计回收7.78万亿日元。此外RCC还购买正常金融机构不良贷款,截止19财年末,RCC合计购买9.77万亿日元不良资产,回收10.14万亿日元,回收率高达103.8%;分年份来看,不良资产收购主要集中于96-02年,RCC收购的资产规模从5.04万亿日元上行至9.57万亿,回收率到06年开始明显上行至92.4%的水平,极大的化解了当年的银行不良资产危机。此外,日本不良贷款风险的化解也得益于期间国际经济的修复,随着互联网危机后美国复苏和中国经济快速增长,日本经济、股市、房市也逐步修复,日本新增不良贷款也大幅减少。

对小泉改革的评价褒贬不一,不良贷款结构性问题仍有待解决。虽然02-05年日本主银行的不良率大幅下降,但地方银行、其他信用金融机构、保险公司等的不良债权问题并未得到很好的解决,02年3月-05年3月地方银行不良贷款余额仅下降4.4万亿至10.4万亿日元,不良率仍高达5.5%。而对于小泉改革市场的评价也褒贬不一,反对派认为,小泉改革只是捕捉大众心理的政治技巧,并没进行真正的结构改革,其优先不良债权并紧缩财政的激进路线使经济恶化、金融动荡,财政赤字和贫富差距进一步扩大,而日本经济的恢复是受美国复苏和中国快速增长带动,反衬出改革的失败。他们主张与小泉改革相反的路径,通货紧缩下对银行注资只能饮鸩止渴,如果经济继续恶化,供需缺口将再度扩大,只有优先经济景气,先走出困境才能彻底解决不良。而拥护派承认其对症下药的手段从长期对日本有积极影响,要想摆脱经济低迷、实现健康的经济增长,必须先处理不良。


日本银行不良资产危机的启示


防范银行不良危机发生的启示

金融体系、监管体系发展要与时俱进。此次日本银行危机的根源与日渐落后、僵化的监管及金融体系有关。虽然大藏省独揽大权、高度监管+主银行制度+护卫船团模式在日本战后经济恢复、重工业制造业产业发展过程中起到了积极的作用,但随着内外环境变化、经济增长动能转换及金融机构自身发展需要变化,原有的高度行政化保护机制的反而约束了金融进一步服务实体经济。而日本金融体制的固有问题加大了在泡沫时期银行的过度信贷动机,也使日本在面对不良债权问题早期缺乏危机敏锐度和执行力,以至于不良资产风险越来越大。给我们的启示是,随着经济增长动能的转换,金融体系、监管体系要与时俱进,才能实现服务实体经济、促进经济增长,避免监管套利、资金空转、催生泡沫、带来不良贷款危机等。

要完善银行监管机制,及早防范不良资产风险。大藏省在银行监管指标、会计处理管理方面比较松散,特别是在资本金率方面管理松散、允许将股票投资收益计入二级资本、成本法计量等,对催生银行不良资产的产生、滞后处理等都有较大影响。类似日本,我国金融体系也是以银行为主导的间接金融体系,银行对经济、对系统性安全的重要性不言而喻,要规避银行危机,必须要加强对银行的监管,特别是资本充足、资产安全、负债稳定、盈利持续、流动性充裕等方面的监管和要求,且监管机制需要随着金融体系的变化查漏补缺、持续完善。

维护央行的独立性,保持货币政策的独立性。在2000年前大藏省是主管日本财政、金融、税收的最高行政机关,职能涵盖央行+财政部+国税总局,日本银行形同虚设,缺乏专业能力、具有独立性的央行使得日本在制定货币政策时往往存在利益冲突的问题、甚至出现较严重错误决策等。在不良的处置方面,大藏省由于兼顾税收职责,在银行不良风险的初期由于不希望银行利润太低影响税收,默许银行延缓不良资产的冲销。此外,日本金融政策等受到美国影响较多,如此轮资产泡沫的就源于1985年《广场协议》签订后日元快速升值、日本过度宽松对冲货币升值压力的举措。给我们的教训是应当维护央行的独立性和专业性,保持货币政策的独立性。

金融系统的健康有赖于底层资产的情况,采取恰当的政策措施,避免资产泡沫的过度膨胀与急速破裂。日本银行不良债权的底层资产主要是地产和企业贷款等,来源于地产、股市泡沫的破裂,与日本政府持续货币政策催生泡沫及89-90年过于快速的政策转向刺破泡沫密切相关。要避免银行体系再发生严重的不良资产问题,底层资产的风险也需要密切防范,避免过度的、错误的政策催生资产泡沫,要完善监管体制在资产泡沫的早期就及时发现、及时微调、防微杜渐,避免进一步演化成巨大的资产泡沫。在资产泡沫的处理上也尽可能采取“时间换空间”等较温和、有序的方式,避免泡沫快速破裂给企业、经济、金融体系等带来沉重的打击。

在金融开放、自由化的过程中注意风险防范。80年代日本迫于国内外压力开启金融自由化和国际化,日本的金融自由化包括利率自由化、分业管理放开和外汇管制放开。但未进行机制深度改革的金融自由化反而增大了银行风险投资的倾向、弱化了银行抗风险能力。金融自由化一方面增大竞争缩小了银行的存贷利差,另一方面证券业兴起使许多企业开始直接融资,金融脱媒进一步削弱了银行的盈利空间,在护卫船团模式下银行盲目扩张信贷来增加利润。而外汇管制的放开削弱了日本银行对国内经济金融的控制力,外资的自由流动在日本资产泡沫的产生和破裂也起到了推波助澜的影响。随着全球化的发展,经济、金融国际间的联动愈发紧密,给国内金融机构带来机遇和挑战,在金融开放、自由化的过程中应循序渐进,培育金融机构国际化竞争力同时注意风险防范。

不良资产危机处理的启示

在处理不良资产的态度上应当及早重视、完善信息披露、尽快处理,避免风险的传染和蔓延。日本资产泡沫后银行危机之所以愈演愈烈,与监管层早期不重视、掩盖及拖延处理不良资产问题有很大关系。危机早期,日本监管层寄希望于经济恢复改善不良资产问题,拖延处置不良资产,且对不良资产信息披露相当滞后,大银行直到1992 年底才开始披露有关信息。日本政府在较长一段时间对不良资产问题采取掩盖、拖延的态度,导致银行不良资产不断积累、风险持续蔓延、进一步拖累经济,错过处理问题的许多良机,进而加大了后期的处理成本。给我们的教训是在银行不良贷款问题的初期就应当重视起来,及早采取措施,避免“病入膏肓”。

处置不良需要变革金融体制、采取多种措施实现标本兼治。从根治不良的角度出发,应当建立市场化的不良资产处置机制、完善相关法律体系,如日本是从《金融再生法》后,从而将不良资产处置方式由政府主导、全面救助的护卫船团模式向市场化自由竞争、效率主导的模式转变,这样可以减少道德风险,从根本上约束和减少不良资产的产生。从不良资产处置的手段来看,可以完善存款保险制度、投放资金救助,区分不同类别的银行、资产进行处置。银行的处置方式包括提供临时资金支持、转让、合并、清算、国有化等,资产的处置方式包括拍卖、资产证券化等市场化手段,分类、灵活处置有利于高效率的解决问题。

果断处置不良还需经济基本面的修复配合,才能平稳解决不良资产问题。在小泉时期,主银行不良资产问题之所以得到有效的解决,一方面是因为其采取了“强硬”的清理不良资产措施,另一方面也得益于企业的再生、经济的恢复。两者缺一不可,如果只是强制清理不良资产,没有着力改善经济内生活力、或者没有外部环境的配合,如90年代日本的经济恢复连续受到东南亚经济危机、互联网泡沫的冲击等,则只会加重经济衰退、失业率上行、激化社会矛盾等。而只寄希望于经济恢复不良资产问题自动解决在很多时候也是不现实的,特别是此前的资产泡沫巨大、影响深远的情况下,经济修复的有很大的脆弱性,而存在大量不良资产的金融体系也会负反馈到经济基本面,如惜贷引发新的信用收缩,这也是为什么在91-95年日本政府货币宽松、积极财政的措施难以有效带动经济持续回升。因而要实现银行不良资产问题的有序解决,及时、多措施的处置不良及提升经济活力需要双管齐下。

参考文献

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风险提示

日本房地产、金融体系及问题和我国存在差异。虽然我国也是以间接金融为主的模式,但日本的金融体系有其明显的特殊性,如危机前的大藏省监管模式+主银行制度+护卫船团模式等。此外,日本政策受美国影响较大、独立性较差。

历史数据口径存在一定差异。由于日本金融监管经历了大藏省为主到金融厅为主的转变,以及90年代初期日本对于不良数据的统计不完善、滞后披露等问题,统计的日本银行贷款、不良贷款数据在2002年前后存在一点差异。

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