中银宏观：内需复苏需要政策支持

​一周概览

过节的持仓选择

风险资产调整，避险资产平稳。本周沪深300指数下跌3.14%，沪深300股指期货下跌3.49%；焦煤期货本周下跌8.95%，铁矿石主力合约本周下跌11.89%；股份制银行理财预期收益率下跌12BP至2.56%，余额宝7天年化收益率下跌4BP至2.04%；十年国债收益率下行2BP至2.87%，活跃十年国债期货本周上涨0.06%。

8月经济数据明显偏弱。本周A股普跌，小盘股估值下行幅度明显超过大盘股。本周央行在公开市场净投放资金900亿元，考虑到季末和中秋国庆双节效应，资金拆借利率整体维持平稳波动，R007利率收于2.26%，GC007利率收于2.6%。本周十年国债收益率下行2BP，收于2.87%。8月经济数据整体表现偏弱，主要受到疫情和汛情的双重影响，但需要注意的是新冠冲击以来，供给端目前已经恢复到接近均衡水平，接下来经济恢复的情况将主要受到需求端复苏程度的影响。

美元指数重新站上93。股市方面，本周A股指数普跌，跌幅较小的指数是创业板指（-1.2%），领跌的指数是沪深300（-3.14%）；港股方面恒生指数下跌4.9%，恒生国企指数下跌4.76%，AH溢价指数上行1.57收于143.71；美股方面，标普500指数本周下跌0.57%，纳斯达克下跌0.47%。债市方面，本周国内债市分化，中债总财富指数本周上涨0%，中债国债指数上涨0.03%，金融债指数下跌0.06%，信用债指数下跌0.02%，分级债A下跌0%；十年美债利率上行2 BP，周五收于1.37%。万得货币基金指数本周上涨0.03%，余额宝7天年化收益率下行4 BP，周五收于2.04%。期货市场方面，NYMEX原油期货上涨3.21%，收于71.96美元/桶；COMEX黄金下跌2.13%，收于1753.9美元/盎司；SHFE螺纹钢下跌3.47%， LME铜下跌4.41%， LME铝下跌1.71%；CBOT大豆下跌0.17%。美元指数上涨0.67%收于93.26。VIX指数下行至20.81。本周美国零售数据好于预期，市场预期美联储缩减购债指引将出现。

要闻回顾和数据解读

• 中国8月份经济“成绩单”集中发布，主要宏观指标同比增速明显回落。其中，8月份社会消费品零售总额增长2.5%，环比回落6个百分点；规模以上工业增加值增长5.3%，前值增6.4%；1-8月固定资产投资增长8.9%，前值增10.3%，其中房地产开发投资增长10.9%，前值增12.7%。

• 国家统计局公布数据显示，今年1-8月份，全国房地产开发投资同比增长10.9%，增速较1-7月回落1.8个百分点；房屋新开工面积下降3.2%，其中住宅新开工面积下降1.7%；房企土地购置面积同比下降10.2%。商品房销售面积同比增长15.9%，1-7月为增长21.5%；房企到位资金同比增长14.8%，1-7月为增长18.2%。8月份70个大中城市商品住宅销售价格环比、同比涨幅总体延续回落态势，其中，46城新建商品住宅价格环比上涨，7月为51城；二手房房价环比上涨城市仅为27个，环比下跌城市为34个。一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅比上月回落0.1个百分点，北京、上海和深圳环比分别上涨0.2%、0.4%和1.0%，广州由上月上涨0.2%转为下降0.1%。

• 财政部公布，1-8月累计，全国一般公共预算收入150088亿元，同比增长18.4%，其中证券交易印花税1990亿元，同比增长39.5%；全国一般公共预算支出155371亿元，同比增长3.6%。1-8月国有土地使用权出让收入47110亿元，同比增长12.1%。

• 中方正式提出申请加入《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP）。商务部部长王文涛向CPTPP保存方新西兰贸易与出口增长部长奥康纳提交了中国正式申请加入CPTPP的书面信函。两国部长还举行了电话会议，就中方正式申请加入的有关后续工作进行了沟通。

• 国务院关税税则委员会公布对美加征关税商品第五次排除延期清单。对81项商品延长排除期限，自2021年9月17日至2022年4月16日，继续不加征我为反制美301措施所加征的关税。

• 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于深化生态保护补偿制度改革的意见》称，到2025年，与经济社会发展状况相适应的生态保护补偿制度基本完备。《意见》提出，研究发展基于水权、排污权、碳排放权等各类资源环境权益的融资工具，建立绿色股票指数，发展碳排放权期货交易；加快建设全国用能权、碳排放权交易市场；将具有生态、社会等多种效益的林业、可再生能源、甲烷利用等领域温室气体自愿减排项目纳入全国碳排放权交易市场。

• 央行宣布投资“出海”新通道！债券通“南向通”将于9月24日正式上线，起步阶段先开通现券交易，年度总额度为5000亿元等值人民币，每日额度为200亿元，境内投资者暂定为央行公开市场业务一级交易商中的41家银行类金融机构，以及QDII和RQDII，可使用人民币或外汇参与，相关资金只可用于债券投资，并实行闭环管理。外汇交易中心同步发布“南向通”交易规则，明确“南向通”采用请求报价方式进行交易，交易服务时间为内地银行间债市交易时间。上清所发布实施细则及业务指南，明确将在香港金管局开立名义持有人账户，代境内投资者持有其购买的债券。

• 证监会牵头成立打击资本市场违法活动协调工作小组并召开第一次工作会议。会议强调，要强化大要案惩治，继续聚焦财务造假、操纵市场、内幕交易等违法违规行为，强化行政与刑事执法司法合作，加快构建行政执法、民事追偿和刑事惩戒相互衔接、互相支持的立体追责体系，进一步推动形成“零容忍”的强大震慑。要强化法治基础，在加大资本市场法制供给、畅通民事赔偿渠道、健全市场约束机制、加强资本市场信用体系建设等方面持续发力，加快构建中国特色资本市场法律责任制度体系。

• 中办国办印发《关于加强网络文明建设的意见》强调，深入推进“清朗”、“净网”系列专项行动，深化打击网络违法犯罪，深化公众账号、直播带货、知识问答等领域不文明问题治理，开展互联网领域虚假信息治理。加强个人信息保护法、数据安全法贯彻实施，加快制定修订并实施文化产业促进法、广播电视法、网络犯罪防治法、未成年人网络保护条例、互联网信息服务管理办法等法律法规。

• 发改委印发《完善能源消费强度和总量双控制度方案》提出，对新增能耗5万吨标准煤及以上的“两高”项目，发改委将会同有关部门加强窗口指导；对新增能耗5万吨标准煤以下的“两高”项目，各地区根据能耗双控目标任务加强管理，严格把关；金融机构不得为不符合要求的“两高”项目提供信贷支持。

• 商务部部署扎实推进商务领域促消费重点工作，提出要促进新车消费，破除制约汽车购买使用障碍，深入开展新能源汽车下乡活动；推动落实取消二手车限迁政策，有序扩大二手车出口规。扩大优质消费品进口。聚焦汽车、家电、家居、餐饮等重点领域，组织开展各类促消费活动。发改委表示，将有序取消一些行政性限制消费购买的规定，放宽服务消费领域市场准入。

• 国家即将启动新冠病毒疫苗加强免疫接种工作，针对完成两剂次灭活疫苗接种满6个月的18-59岁重点人群，根据加强免疫需间隔6个月的时间要求，2021年9月、10月、11月依次对3月1日之前、4月1日之前、5月1日之前完成两剂次灭活疫苗接种的重点人群进行加强免疫。

• 多个城市第二批集中供地出现流拍。其中，杭州第二批集中供地中的10幅竞品质地块，有9幅地块报名未达标，无法进入后续正式竞价环节，相当于“流拍”；合肥第二次集中供地17幅地块中有5幅因故终止；成都第二批集中供地75幅地块有17幅因故终止。此外，截至9月15日，沈阳第二批集中供地46幅土地中，只有10幅土地有房企报名。

• 我国将加强对中小企业运行的监测和政策研究，在努力降低制度性交易成本、保护合法权益、缓解资金压力方面下更大功夫。通过中小企业发展专项资金，重点引导支持国家级专精特新“小巨人”企业高质量发展。实施产业基础再造工程，开展强链补链专项行动。特别要制定“为专精特新中小企业办实事”清单，开展“万人助万企”等行动。

• 央行和外汇局拟进一步规范境内银行业金融机构开展境外贷款业务，将境外人民币和外汇贷款业务纳入统一政策框架，同时鼓励境内银行以本币开展境外贷款业务。进一步拓展境内银行境外人民币贷款业务范围，不再局限于“走出去”项目；允许对境外企业直接开展境外人民币贷款业务，向境外银行融出一年期以上中长期资金。另外，对境内银行境外贷款相关的跨境资金流动实施宏观审慎管理，设置境外贷款余额上限。

大类资产表现

A股：投资者持股过节意愿较低

周期股减持明显。本周市场指数普跌，跌幅较小的指数包括创业板指（-1.2%）、上证380（-2.09%）、中小板指（-2.34%），领跌的指数包括上证红利（-3.51%）、上证180（-3.29%）、沪深300（-3.14%）。行业方面跌多涨少，领涨的行业有石油石化（2.77%）、基础化工（2.72%）、医药（2.62%），领跌的行业有有色金属（-7.85%）、钢铁（-6.63%）、电子元器件（-5.38%）。本周周期股跌幅较大，但创业板指跌幅最小，表明投资者持股过双节的意愿较低，但一定程度上依然看好A股。

A股一周要闻

• 半导体 | 日前，第二届中国（上海）自贸区临港新片区半导体产业发展高峰论坛在上海临港举行，来自业界、学界的半导体专家齐聚一堂，坐而论道产业“危与机”，并对临港发展半导体产业提出诸多真知灼见。

• 数据安全 | 工业和信息化部16日发布《关于加强车联网网络安全和数据安全工作的通知》。《通知》要求，智能网联汽车生产企业、车联网服务平台运营企业要采取合法、正当方式收集数据，还要防范数据泄露、毁损、丢失、篡改、误用、滥用等风险。

• 磷化工 | 近期，磷化工产业链相关产品价格持续上涨。9月15日黄磷报价为60082元/吨，一举站上60000元整数关口，较年初上涨约280%。

• 制冷剂 | 9月15日，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》正式在我国生效。

• 消费 | 随着“金九银十”消费旺季以及制造业传统旺季到来，今年后4个月投资和消费增速将企稳并提速，内需逐步改善向上。

• 纯碱 | 今年以来，纯碱景气度持续上升，纯碱现货价格上调超过10次，目前已涨至近10年高位水平。

• 高端制造业 | 近期，从部委到地方实招暖招频出，多措并举稳定制造业投资，重点加快支持先进制造业、绿色低碳投资，缓解大宗商品价格上涨压力，增强中下游制造业企业投资动力。

• 专精特新 | 工业和信息化部部长肖亚庆在国新办发布会上表示，将通过中小企业发展专项资金，重点引导支持国家级专精特新“小巨人”企业高质量发展。

• 机器人 | 9月10日至13日，2021世界机器人大会在北京举行，当前机器人产业迎来升级换代、跨越式发展的窗口期，更多政策利好将进一步释放。

• 核电 | 上海证券报记者昨日获悉，国家科技重大专项——华能石岛湾高温气冷堆核电站示范工程1号反应堆首次达到临界状态，机组正式开启带核功率运行。

债券：信用风险扰动市场

信用债风险担忧导致信用利差小幅上行。十年期国债收益率周五收于2.87%，本周下行2BP，十年国开债收益率周五收于3.18%，较上周五上行0BP。本周期限利差下行3BP至0.48，信用利差上行5BP至0.56。

央行维护市场流动性平稳度过季末。本周央行在公开市场净投放900亿元，资金拆借利率基本保持平稳波动，周五R007利率收于2.26%，交易所资金GC007利率收于2.6%。本周央行全额续作到期MLF超出市场预期，表明央行维护流动性整体平稳的目标明确。

债券一周要闻

• 中央结算发布债券市场风险监测报报告称，8月信用债违约规模下降，新增违约或展期债券9支，规模共计82.2亿元，月度违约率0.31%。本月新增违约或展期企业2家，为西藏金融租赁和新文化，除已违约或展期债券外还存续1只20亿元待偿债券。

• 央行周三等额续作6000亿元MLF，中标利率维持不变，同时还开展100亿元7天期逆回购操作，完全对冲到期量。

大宗商品：美元指数继续上行

能源领涨。本周商品期货指数下跌2.58%。从各类商品期货指数来看，上涨的有能源（8.56%）、化工（1.53%），下跌的有油脂油料（-0.03%）、谷物（-0.75%）、有色金属（-1.22%）、贵金属（-3.65%）、非金属建材（-6.8%）、煤焦钢矿（-6.86%）。各期货品种中，本周涨幅较大的大宗商品有锰硅（13.3%）、动煤（11.71%）、不锈钢（11.21%），跌幅靠前的则有铁矿（-13.9%）、焦炭（-8.62%）、玻璃（-8.23%）。受到美元指数重新站上93影响，大宗商品调整幅度较大，贵金属下跌幅度较为可观。

大宗商品一周要闻

• 国务院原则同意《全国高标准农田建设规划（2021-2030年）》，明确到2025年建成10.75亿亩，并改造提升现有高标准农田1.05亿亩，以此稳定保障1.1万亿斤以上粮食产能；到2030年建成12亿亩，并改造提升现有高标准农田2.8亿亩，以此稳定保障1.2万亿斤以上粮食产能。

• 针对生猪价格持续偏低的情况，发改委等部门已于近日启动年内第二轮收储工作，此轮收储持续时间会更长、规模会更大，第二轮第一批收储工作即将开始。预计未来几个月生猪价格可能会逐步有所回升，将进一步研究采取进口调节等跨周期措施，促进生猪市场平稳运行。

• 据大宗商品数据监测显示，云贵黄磷价格上涨，上周二均价为30000元/吨，本周二均价为44000元/吨，上涨幅度46.67%。

• 国际能源署（IEA）表示，飓风艾达造成的原油产量损失抵消了OPEC+增产的影响，世界需要等到10月份才能得到额外的石油供应。该机构预计下个月日需求量将急剧反弹160万桶，并在年底前保持增长。IEA预计2021年全球石油需求将增加520万桶/日，维持2022年全球石油需求将增加320万桶/日的预期。

• 九月上旬华东市场水泥行情继续上扬，各省价格处于上涨通道。其中上海及江苏苏锡常地区开启水泥价格第四轮上调。主要厂家陆续通知上调各品种水泥价格30-60元/吨。

• 动力煤、焦煤、焦炭所组成的“煤炭三兄弟”近期开启价格连涨模式，动力煤期现货价格已突破千元大关，创历史新高；焦煤期货主力合约年内累计涨幅超60%。

• 全球第二大氨肥生产商挪威雅苒宣布将实施部分限产，削减欧洲氨肥产能的40%。这也是继氨肥巨头CF工业宣布关停英国工厂后，欧洲天然气危机引发的最新连锁反应。

货币类：收益率稳定波动

货基收益率稳定波动。本周余额宝7天年化收益率下行4BP，周五收于2.04%；人民币3个月理财产品预期年化收益率下行12BP收于2.56%。本周万得货币基金指数上涨0.03%，货币基金7天年化收益率中位数周五收于2.21%。中期内短端利差产品预期收益率将随着市场的波动，利率中枢逐渐下移。

外汇：人民币继续双向波动

人民币兑美元中间价本周下行39BP，至6.4527。本周人民币对兰特(2.92%）、瑞郎(1.25%）、澳元(1.1%）、欧元(0.59%）、韩元(0.55%）、林吉特(0.47%）、英镑(0.39%）、加元(0.23%）、美元(0.06%）、日元(0.03%）、卢布(-0.52%）贬值。美元指数本周继续上行，人民币汇率整体维持平稳波动。

外汇市场一周要闻

• 商务部数据显示，1-8月份，全国实际使用外资金额7580.5亿元，同比增长22.3%。

• 中国持有美国国债规模7月份增加64亿美元至1.07万亿美元。

• 央行发布《2021年人民币国际化报告》称，人民币的支付货币功能进一步增强，投融资货币功能深化，储备货币功能上升，计价货币功能有新的突破，人民币国际化取得积极进展。

港股：关注美联储缩减购债指引

美国8月零售数据超预期推动美元指数上行。本周恒生指数下跌4.9%，恒生国企指数下跌4.76%，AH溢价指数上行1.57收于143.71。行业方面本周领涨的有能源业（1.03%）、医疗保健业（0.28%），跌幅靠前的有地产建筑业（-8.57%）、非必需性消费业（-6.82%）、工业（-6%）。本周南下资金总量-14.75亿元，同时北上资金总量-52.08亿元。受到零售数据提振，市场对美联储在9月开始缩减购债指引的预期升温，美元指数上行，新兴市场资产和风险资产波动继续加大。

港股及海外一周要闻

• 欧洲央行行长拉加德表示，随着欧元区进入经济从疫情中复苏的下一阶段，希望政府继续与货币政策官员合作。政府支持应该越来越有针对性，并侧重于“提高所有经济主体生产率”的措施。

• 欧洲央行将在明年气候压力测试中审查主要银行的交易业务。他们认为仅仅评估贷款账簿无法充分了解他们所面临的全球变暖后果。欧洲央行还要求银行提供与它们所产生收入相关联的排放数据。

• 欧洲央行行长拉加德表示，欧洲正在回升的经济所面临的最大挑战是当局能否实施转变潜力的必要改变。空前的货币和财政援助以及疫苗接种率的提高已将欧洲经济推到一个复苏步伐比预期更快的节点上。预计欧元区将在今年年底前达到疫情前的产出水平。

• 俄罗斯央行行长纳比乌琳娜表示，在不确定时期做出关键利率决定时，会“谨慎行事”。通胀可能会显著偏离我们4%的长期目标。9月份的通胀年率可能达到7%左右，希望这将是其峰值。

• 德国经济研究所大幅下调德国2021年的经济增长预期，由6月份预计的3.2%下调至2.1%。预计今年德国的平均通胀率为3%，这将创下自1993年以来的最高水平。该研究所预计，德国经济到2022年年底可能会恢复到新冠疫情前的水平，全年通胀可能会保持在2.0%。

• 欧盟计划通过《欧洲芯片法》增强半导体技术主权与供应链弹性。该法案旨在将欧盟的半导体研究、设计和测试能力联系起来，呼吁欧盟与国家在该领域的投资之间进行“协调”，以帮助提高欧盟的自给自足。

• 欧盟寻求与美国在投资者筛选、芯片供应方面进行合作，计划在本月敲定与美国的合作原则。欧盟的数字计划要求增加1250亿欧元的投资，呼吁使用更强大的工具来保护半导体知识产权。

• 英国财政部近日宣布，将在2025年之前投资2000亿英镑推进全国基础设施项目，包括公共和私人资金。其中，有约700亿英镑将投入交通领域，500亿英镑将投入能源领域，400亿英镑将投入公用事业。

• 美国众议院民主党人公布一揽子加税方案，将把企业最高税率从21%上调到26.5%，低于拜登原本寻求的28%。资本利得最高税率将从20%提高到25%，而不是拜登提出的39.6%。上述方案预计将筹集逾2万亿美元资金。

• 美国人口普查局报告显示，受新冠疫情影响，2020年美国有3720万人生活在贫困状态，贫困率由前一年的10.5%上升至11.4%，为五年来首次反弹。2020年，美国经通胀调整的居民收入中位数减少2.9%，至67521美元，为2011年以来首次出现显著下滑，也是自1967年以来的最大降幅。

• 美国8月零售销售环比意外增长0.7%，大幅好于市场预期的下降0.7%，7月份下修后为下降1.8%。8月核心零售销售环比增1.8%，为五个月来最大增幅，预期持平，前值降0.4%。

• 美国劳工部最新公布，美国8月未季调CPI同比上升5.3%，与预期值一致，前值为5.4%；8月季调后CPI环比上升0.3%，为七个月来最小涨幅，略低于预期值0.4%，前值为0.5%；8月核心CPI环比上升0.1%，创今年2月以来新低。

• 日本8月进口同比增44.7%，预期增40%，前值增28.5%，出口同比增26.2%，预期增34%，前值增37%。

• 联合国贸发会议发布《2021年贸易和发展报告》称，受益于各国采取的激进措施，以及发达经济体成功推广新冠疫苗接种，今年全球经济将出现反弹，预计增速将达到5.3%，为近五十年来的最高水平。但许多发展中经济体的发展受限，预计到2025年发展中国家将因疫情损失12万亿美元。

• 三大国际航运巨头表态“不再涨价”，监管部门关注集装箱运价上涨问题。圣诞季将近，面临持续攀升的海运价格，航运巨头近期纷纷宣布冻结运价：法国达飞海运发布冻结货柜运价声明，马士基、赫伯罗特两大班轮公司也先后表态“不再上涨运价”。此外，据接近监管层人士称，现在交通运输监管部门也高度关注集装箱运价上涨问题。

• 据日本内阁府数据，截至2020年年底，日本国内企业贷款余额为622.52万亿日元，与GDP之比达到115%，远超美国的84%、英国的79%、德国的73%。西班牙首相桑切斯：将把特别电力税从5%下调至0.5%，以遏制高能源价格；将对天然气价格设置上限，以降低消费者的电费。

• 韩国财政部发布《最新经济动向》（绿皮书）指出，受新冠疫情第四波大流行影响，韩国内需不确定性不断增大。近期韩国出口表现持续亮眼，就业指标得到改善，但线下服务业等内需方面不确定性犹存。同时，虽然主要国家的经济复苏势头持续，但通胀压力犹存。

下周大类资产配置建议

8月经济数据走弱既有季节性因素也有趋势性因素。8月份社会消费品零售总额增长2.5%，环比回落6个百分点；规模以上工业增加值增长5.3%，前值增6.4%；1-8月固定资产投资增长8.9%，前值增10.3%，其中房地产开发投资增长10.9%，前值增12.7%。受疫情和汛情的影响，8月经济数据明显偏弱，其中疫情主要影响在消费方面，服务性消费受影响最大，餐饮零售额同比重新下滑至负增长，汛情对工业增加值和固定资产投资影响更大。除了季节性因素之外，自新冠疫情冲击复苏以来，当前我国供给端的复苏已经接近均衡，但需求端复苏受到疫情不定期反复的影响，持续性偏低。对我国来说，如何保证需求的复苏能够接续供给端，是维持经济平稳增长的重要问题。

摇摆的缩减购债预期。美国8月零售销售环比意外增长0.7%，大幅好于市场预期的下降0.7%，8月核心零售销售环比增1.8%，为五个月来最大增幅，再次晃动了市场对于美联储缩减购债的预期。考虑到在缩减购债方面，包括欧央行、加拿大央行、英国央行、澳大利亚央行在内的西方主要央行都开始对市场预期进行了不同程度的引导，以及经济数据的支持，9月美联储大概率就缩减购债开始引导市场预期，近期美元指数也受此提振再度上行。

内需复苏需要政策支持。8月经济数据受到疫情和汛情的影响，整体低于市场预期，从环比看，工业增加值相对较好，表现明显偏弱的是房地产投资、基建投资和消费。自疫情之后经济复苏以来，国内的供给端表现持续好于需求端，2021年之后内需的恢复虽然较此前明显有起色，但5月以来受到国内疫情多地散发的影响，复苏放缓的迹象比较明显。我们认为为巩固经济复苏的趋势，在房地产政策偏紧的情况下，基建投资、制造业投资和居民消费需要政策适当予以支持，包括货币政策方面维持汇率适当波动、流动性整体平稳、融资渠道通畅、融资成本继续下降，财政政策方面加大政府债发行、落实财政支出、以减税降费支持企业稳定经营、以及部分刺激居民消费的政策等。大类资产配置顺序：债券>股票>大宗>货币。

风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。