大白马们,终究还是一地鸡毛

死拿龙头躺赚的时代过去了

上周五,欧美股市集体大跌。今日,亚太股市跟随之,表现不佳。其中,港股恒指大跌近2%,互联网巨头们再度狂泻。A股沪指和深成指盘中跌近1%但给V回来了,但整体还是处于盘整弱势的状态。

这让股友们想起前几天李大霄同志极度罕见的看空言论。他在微博发文说到,当前A股整体风险还不明显,但局部已经出现了一些明显的风险。他列了5条看空理由,其中一条直指创业板估值过高,已经渐渐接近2015年5178点的水平。

是的,创业板指风险很大,当前PE高达61.7倍,几乎位列全球主流股指估值的NO.1。权重占比15%的宁德时代持续大涨,带动创业板指持续飙升。但有没有想过一个问题,如果宁德开启回调,创业板指会不会崩得很难看?

按照机构预测,宁德2021年大致有100亿利润,但现在却支撑了1.2万亿市值,多少有些头重脚轻。7月15日,是创业板公司发布业绩预告的截止时间。宁德没有发预告,最有可能的因素是中期利润同比幅度不超过50%,而一季度同比增长112%。大家怎么看?

其实,包括宁德在内的少数白马暴走的同时,A股一大批白马早已经跌得溃不成军了。


1

白马神话破灭


传统行业中,新希望自从高点下跌70%,永辉跌60%,三一、双汇、中炬高新跌逾50%,金龙鱼、顺丰、上机跌逾45%,牧原跌42%,平安、海螺跌逾35%,伊利、万科、美的跌逾30%。格力跌了26%,跌幅不算多,但股价4年没涨了。

互联网行业中,快手跌65%,美团跌38%,京东跌30%,腾讯跌27%,阿里跌22%。大医药行业中,恒瑞暴跌38%,体检茅美年健康跌56%。

这批大白马暴跌大多都是从今年2月18日开始的,短短5个月蒸发市值高达数万亿人民币。它们均是各大行业的龙头,也就是这几年被投资者挂在嘴边的核心资产。

那么,问题来了,这批白马去年被极度看好,绝大多数公司股价还创下历史新高。短短几个月,风云突变,被市场大幅抛弃,究竟为何?

市值大跌,无非两个层面的因素,一个是基本面,一个是估值,前者往往决定着后者的表现。

传统行业中,美的集团是典型代表。在218年崩盘之前,估值倍数去到了30倍+,创下了美的2013年上市以来的最高记录。估值高,无非是市场预期业绩能够保持高速增长,且能够有持续性,但这样的逻辑并不可靠,今年被证伪了。

2017-2020年,美的营收同比增速为51.35%、8.23%、6.71%、2.27%,归母净利润增速分别为17.7%、17%、19.7%、12.44%。今年一季度,归母净利润为64.7亿,同比增速34.5%,主要因素是去年一季度基数太低导致的,2019年Q1净利润就有61.3亿,相当于2年时间累增5.5%,平均增速仅为2.7%。

业绩增速不断下台阶,正常情况下,估值应该持续往下走,但去年由于市场作妖,疯狂抱团,美的估值却逆向大涨。显然,疯狂的投机游戏结束了,一地鸡毛。

大医药行业中,恒瑞医药去年累涨53%。到今年年初,估值倍数一度去到了103倍,同样是历史最高水平。

一季度,恒瑞营收69.3亿,同比增速25%,归母净利润14.97亿,同比增长13.77%。这个成绩相对过往其实是不合格的,因为去年一季度受到疫情影响,营收和利润受到较大冲击,基数较低。要知道,在疫情之前的9年间(2011-2019年)的增速处在20%-43%之间,唯有2013年和2016年稍低于20%。

恒瑞业绩表现不及预期,主要逻辑是研发费用大增。一季度研发费用达到13.16亿元,同比增长62.3%。一季度的研发费用比2017年以前每年的费用还要高得多。这从侧面也说明一个问题,当前的创新药的大背景竞争非常激烈,不得不投入高研发才能维持业绩的增长。

很残酷的是,今年将会是PD-1最后的红利期。2022年的PD-1国家医保谈判将更加惨烈,不论是竞争的企业数量还是大适应症的数量均达到空前激烈的程度。恒瑞在接下来的这一轮又一轮的恶战中,并不占优,且面临大幅降价的困扰,后续恒瑞没有类似PD-1的大单品接龙,业绩增速将会下一个台阶。

互联网行业,腾讯年初估值倍数去到了52倍,创下3年多新高。但股价持续下跌,也反应出市场对于业绩的增长预期发生了一些变化。

去年,市场造就了一个又一个的白马神话,给投资者带来了足够惊人的回报率。但市场终究要回归理性,估值泡沫在今年被挤破了。并且伴随的是,大多白马业绩基本面出现了一些边际恶化的迹象,并不是去年预期那样所向披靡的业绩大增。


2

行业内卷化


按照股票定价模型,现值是公司未来所有现金流总和进行折现的结果。很显然,要维持高估值,唯有未来利润高速增长,且具备持续性才可以。

但中国宏观经济环境,已经不能支撑各大行业的龙头们持续高增长了。这是一个非常现实的问题。

纵观过去数10年,中国经济增速最为辉煌的是2007年,那一年GDP同比高达14.23%,后基本保持一路下滑的态势——10%、9%、7%,到疫情之前的2019年仅有6.1%。

2020年,中国GDP增速仅有2.3%,可见去年绝大多数行业受到疫情非常大的冲击。今年经济增长压力也很大,在去年低基数的情况下,目标只是维持6%以上的增长。如果把疫情特殊期间拉平看,2021年GDP目标相较于2019年仅增长8.6%,两年平均增速仅为4.3%。由此可见,中国宏观经济增速下台阶较为明显。

GDP是所有行业平均增长的标尺,有的行业已经负增长,大多数行业则会维持不足5%的增长,而只有小部分行业才可以维持10%,乃至20%的高增长了。当然,传统行业增速大多只有个位数,甚至不增长,期望着行业龙头们动不动20%,乃至30%的高增长其实不太现实了。

万科历史最高股价,定格在2018年1月,格力当前价格与2018年1月基本持平。这两家是房地产、家电行业最具代表性的超级龙头。为什么2018年之后股价就涨不动了呢?答案在行业上,自从2018年以后,宏观层面很显然是受到了房地产周期的影响和冲击。

2016年,中国商品房销售面积同比增速高达22.5%,房地产景气度非常高。在此高基数的背景下,2017年仍然取得7.7%的同比增速。但2018年增速大幅下滑至1.3%,2019年则变为-0.1%。可见,2017年、2018年是这一轮房地产高景气度的高点,此后便走下坡路了。

房地产、家电是传统行业最为典型的代表,当然银行、重工机械、水泥、传统商超、保险、食品饮料(部分)行业的周期早早迈过了成长性,进入成熟期,必然会跟着宏观经济增速继续下台阶。

增长不动了(基本面边际恶化),估值就会下移,回报率就会大打折扣,自然而然会被主流市场抛弃。当然,即便是增速很慢的行业,却企业能够力挽狂澜,抢占对手市场份额实现高增长,但这样的企业实在太少太少,手指头都能数得过来。招行是其中一个典型代表。

天下大势,浩浩汤汤,顺之者昌,逆之者亡。多数企业,包括龙头会随着行业增速见顶下移,陷入激烈的存量竞争,市场也会毫不犹豫给出难以置信的低估值倍数。

那么,有人会问了,相别于传统行业,互联网行业前景非常好,为什么巨头们也会被市场狠狠踩在脚下呢?

这些年,互联网行业早已把人口、流量红利给吃完了。互联网无疑也进入了存量竞争。在这一环境下,互联网巨头们想要维持高增长,唯有突破原有的边界,去蚕食更多传统行业的蛋糕,来满足自己的高速扩张。社区团购就是一个典型。

但这不利于政府的目标函数,不利于大多数人的广泛利益。很快,监管层重拳出手了。 今年4月,阿里被罚181亿。这是一个标志性事件,代表着中国互联网最野蛮生长的时代结束了。从此往后,强监管将会是一个常态,也给互联网行业的发展带上了紧箍咒。从一度程度上讲,这也意味着互联网行业也越来越像“传统行业”靠齐。 

监管频频出手背后,中国互联网的发展前景都不会再如去年之前那般光明。高速、持续增长的前景已经发生了较为深刻的变化。这波互联网巨头大跌也在预期这种宏观行业层面的变化。

不管是传统行业,还是看起来前景不错的互联网行业,随着宏观经济的持续下台阶,几乎不可避免会进入内卷状态,未来这些行业的龙头们的业绩增速也不会有此前预期那么乐观,逐渐下台阶才是大势所趋。当然股价不可避免会很萎靡,投资者会很煎熬。

一代新人换旧人,随便买入市场公认白马股而躺赚的时代过去了。这有点类似投资房产。过去10多年,闭着眼睛随便买房子怎么都是赚。但当前,投资买房已经发生了明显的逻辑变化,再逆势而流,必将撞得头破血流。


3

未来方向


未来,市场结构性分化将会是常态。因为我们的经济体,本身就有产业兴,有产业落,有公司兴,有公司落,有产业正处在顺周期,有产业处在逆周期。普涨是奢望,分化才是常态。

前文所提行业,不知不觉都进入了行业的成熟周期。但产业更替,一定还有不少行业正在孕育新的投资机会。当前,光伏、新能源汽车、医疗医美为什么反复被市场追捧,不断上涨?答案很简单,行业处在高速成长期(下图萌芽期),增量蛋糕很大,龙头们增速更快,自然会给到非常高的估值。

今年6月,新能源汽车销量为25.6万辆,整个汽车销量为201.5万辆,新能源车的渗透率已经达到12.7%,跨过10%的重要分水岭。新能源车未来几年的景气度会很高,成长性会很强。这是最近2年市场疯狂炒新能源车的重要逻辑。

当然了,饭要一口一口吃,高估值还要等一等没有上来业绩灵魂。比如当前,宁德时代不足100亿的利润支撑起了1.2万的市值,怎么看都觉得疯狂了些。

抓住那些未来高增长、且有持续性的行业,配置有潜力的公司,才是未来投资的大方向。新能源、医疗医美、光伏等行业有长长的坡,厚厚的雪,机会众多,牛股会倍出。

不光是投资者,本身处在传统行业的巨头们也在积极自救,通过资本的方式扩张新赛道,想要曲线实现业绩增长。2017年,美的斥资近300亿收购库卡公司,正式进入机器人领域,但天有不测风云,最后结果不尽如意。

但美的还在行动,今年2月斥资23亿入主万东医疗,7月初全额认购不超过20.83亿定增份额,两次动作之后,持股比例已经超过40%,成为公司控股股东。万东医疗主营影像类医疗器械的研发、制造、生产,及影像诊断服务,是一个妥妥的好赛道啊。

未来主流配置方向,市场已经较为有效地指明了方向。但这并不意味着要马上就要去配置,还要考虑估值,否者短期可能面临巨大的回撤风险。

未来,投资赚钱难度更大,因为多数行业陷入内卷,多数个股会走向香港化,持续阴跌会是常态,投资者要做好心理准备。

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