寻找医美的“茅台”

本文来自:中信建投策略研究,作者:张玉龙、臧赢舜

中长期看我国医美行业仍有5倍以上成长空间

摘要

从全球医美市场分布看,中国已成为全球第二大医美市场。综合对比国内外医美渗透率和消费金额等指标,中长期看我国医美行业仍有5倍以上成长空间。

轻医美具有操作简单、创伤小、安全性高、康复时间短、价格大众化、风险低、无痛体验等特点,而被越来越多的消费者所推崇,市场普及程度较高。由于项目维持时间基本在1年以内,使得消费者复购率比较高。

肉毒素和玻尿酸为最受欢迎的项目,合计占据轻医美市场约3/4的市场份额。

目前产业链利润向上游集中,下游民营医美机构市场分散,机构质量参差不齐。医美上游技术壁垒高,透明质酸龙头毛利率高达90%+。医疗美容产业链中,行业上游为医疗美容耗材的生产商和器械设备的制造商,行业中游为医疗美容机构,包括公立医院的整形外科、皮肤科和民营医疗美容机构,下游为广大终端消费者。由于医药领域的特殊监管政策,产品需要进行临床试验并获取国家药品监督管理局批准,目前国内获批的玻尿酸产品数量仅有40个(进口产品21个,本土产品19个),肉毒素目前获批的仅有4种产品(进口产品3个,本土产品1个)。再加上对公司技术储备、研发支持和工艺积累要求高,行业上游进入门槛相对较高,参与者相对较少。

爱美客、华熙生物、昊海生科是国产注射玻尿酸三巨头。爱美客专注于玻尿酸等医美领域;华熙生物从玻尿酸原料向下游注射用玻尿酸、功能性护肤品持续延伸;昊海生科则在眼科、骨科等医疗领域横向发展。

四环生物独家代理了乐提葆肉毒素。2020年10月韩国Hugel注射用A型肉毒素乐提葆(Letybo100U)正式获中国国家药品监督管理局批准上市,由四环医药独家代理。

苏宁环球、朗姿股份、华韩整形是代表性医美服务提供商。苏宁环球坚定推进医美转型业务;朗姿股份是时尚生态圈建设领导企业;华韩整形则为公立医院出身的医美行业龙头企业。

新氧是国内最大的线上垂直类医美平台

风险因素:行业竞争加剧;居民医美消费倾向下降;政策监管风险;新产品研发进度不及预期;下游医生合规、操作风险等。

正文


一、我国医疗美容行业概述


(一)中国医疗美容行业发展历程

我国医美行业起步较晚,仍处于发展早期。我国医美行业萌芽于新中国成立后,初期以公立医院设立整形外科为主,比如北京八大处、上海九院等,医美需求以伤后修复纠正等被动整形为主;自加入WTO后,医美观念技术引入国内,民营机构如雨后春笋般涌现,连锁机构如鹏爱、伊美尔、美莱、艺兴相继创办成立,成为民营医美机构壮大繁荣阶段;2014年后在互联网浪潮的推动下,新氧等互联网医美平台崛起,国内医美行业迎来爆发。

(二)中国医疗美容行业细分门类

手术类对医生依赖度高,非手术类主要看仪器和药材,消费频次高。

轻医美具有操作简单、创伤小、安全性高、康复时间短、价格大众化、风险低、无痛体验等特点,而更被越来越多的消费者所推崇,市场普及程度较高。由于项目维持时间基本在1年以内,使得消费者复购率比较高。

三)中国医疗美容产业链分类情况

从医美产业链拆分看,上游涉及医疗器械制造商、药品及耗材等产品的生产商(玻尿酸、肉毒素等研发生产)、下游包括线上与线下两种获客方式,其中线下是医美机构(公立医院/民营医美机构/门诊/诊所),线上指互联网平台(垂直平台/综合平台/短视频平台)。

目前产业链利润向上游集中,上游药品和医疗器械研发时间和资金投入大,需严格审批,最终获国家药品监督管理局批准后才可上市,导致上游牌照壁垒高、市场竞争格局好,议价能力强,盈利能力好。

下游民营医美机构市场分散,机构质量参差不齐,导致盈利不及上游且分化明显,品牌连锁机构具有稀缺性,核心竞争力体现在医疗资源、品牌口碑和规模效应。


二、医美市场空间和未来趋势


(一)我国医美市场:万亿空间+景气度高+渗透率低

从全球医美市场分布看,中国已成为全球第二大医美市场,2018年占据全球医美市场13.5%的份额,但我国医美市场增速全球领先;据预测,2023年我国医美全球市场份额占比有望达到21%,超越美国成为全球最大的医美市场。

根据Frost&Sullivan预测2024年我国医美市场规模有望突破3000亿元,相比于2019年市场翻倍增长。但如果考虑到我国合规机构仅占14%,真实医美市场规模可达万亿级。医美属于可选消费,居民收入水平提升成为医美市场坚实的消费基础。

综合对比国内外医美渗透率和消费金额等指标,中长期看我国医美行业仍有5倍以上成长空间。

医美客群渗透率,2019年我国医美用户渗透率为2%(成年女性),仅为成熟国家医美市场的1/5左右。

医美项目诊疗数,2018年我国医美诊疗次数数超2000万,反超美国成为全球医美诊疗最多的国家;但每千人接受医美诊疗的人数仅14.5人,仅为韩国(89.2人)和美国(52.2人)的1/7和1/4。

医美人均消费支出,2018年我国人均医美消费支出金额仅13美元,仅为韩国和美国的1/11和1/8。

(二)轻医美大众化,有望替代部分外科手术

2015-2020年我国轻医美的复合增速超过行业整体增速。相比于手术类医美项目,不具有永久性和不可逆转性,市场接受度和消费复购率高。随着医美技术和精密器械迭代,轻医美有望替代部分外科手术治疗。

从市场结构看,轻医美占比逐年提升。在客群不断扩容的趋势下,门槛较低的轻医美已成为众多年轻群体尝试医美的首选,也是各家医美机构拉新的重要手段,轻医美行业渗透率有望进一步加深。

拆分轻医美项目结构看,肉毒素和玻尿酸为最受欢迎的项目,合计占据轻医美市场约3/4的市场份额,但全球项目疗程数结构与中国市场存在明显差异。


三、供需两端共驱医美市场扩容


(一)需求端:量价齐升,医美成长空间广阔

庞大的女性消费者基数蕴藏着我国医美市场巨大潜力。统计局数据显示,其中20-40岁女性人口近2亿元,女性仍是医美主力消费群,占比约90%。根据艾媒咨询数据,2018年50%以上的医美消费驱动因素是增加自信和取悦自我。未来随着现阶段主力年轻一代消费人群的年龄和收入增长,医美需求粘性和动力会更强,为医美行业发展带来长期驱动力,使得医美有望成为“刚需”。

我国医美消费群体年轻化趋势愈发明显。根据新氧数据显示,2019年主力消费群体的年龄为30岁以下,占整个医美市场消费者的80%。医美消费均价随年龄增长而提升。

目前医美消费主力为一二线城市,经济发达地区医美消费能力强,但二线以下城市新注册用户增多,尚处于市场教育和机构下沉扩张阶段,将成为未来医美行业增长的重要战场。

(二)供给端:创新和监管,供给创造需求

1、药械端:研发创新释放新需求

随着医美技术手段和精密器械迭代,技术创新推动了医美行业的供给端变革,供给创造需求的能力是推动全球医美产业发展的核心动力。

以艾尔建保妥适、爱美客嗨体为代表,随着技术进步,新医美产品问世,推动了新市场需求得以满足。

保妥适:艾尔建(Allergan)将全球第一款肉毒素产品Oculinum收购并更名为保妥适(BOTOX),并在2002年4月获得FDA批准用于医美除皱纹等用途。自获批用于医美后,即成为公司一款主营产品,助力公司规模持续提升,在医美市场打造成了明星产品。

嗨体:爱美客于2016年开发,系国内首款应用于颈纹修复的注射材料,填补了颈部皱纹修复领域的空白。

医美上游厂商的核心竞争力在于强监管审批和高技术门槛。医美上游产品属于三类医疗器械,必须经过国家药监局严格审批后方可上市,整个审批周期需要3-5年时间,具体包括前期准备、临床前研究、临床研究(1、2、3期临床)、注册审批共四个阶段,整体研发投入力度较高且专业性较强,产品获批难度较大,导致毛利率高达90%,但一旦经过审批市场准入后,会形成一段时间的天然保护期,具有明显先发优势。

2、机构端:合规渠道提供可信赖医美服务

随着行业监管逐步完善,促进医美机构加快走向合规化和连锁化道路,催生具有一定品牌力和规模的行业龙头,为消费提供信任的医美服务。

我国合法医美机构短缺,优质医美机构稀缺。2019年全国具备医疗美容机构许可资质的合法医美机构约1.3万家(含医院、门诊部、诊所),仅占总数14%;而获得中整协A评级的医美机构占比仅为1%。

我国医美行业医师缺口依然巨大,优质医师资源稀缺。根据艾瑞数据,2019年中国医美行业实际从业医师数量为3.8万名,按照非多点执业情况预计,我国合规医美机构医师的标准需求数量达10万名。

我国医美行业监管经历由紧到松到整顿规范的过程。医美场所不规范、信息不透明等因素,导致监管难度大。2017年起国家加强医美行业监管,包括“药品、机构、人才和营销”的合规合理化。

从医美机构的盈利情况看,营销获客成本占比最高,其次为医疗人员、药品器械,房租水电等固定成本,一般而言,医美机构的平均毛利率为50-60%,净利率约为1-10%。

从医美机构营销方式看,包括百度竞价排名等传统广告、新氧等医美互联网平台广告、美容院等机构导流三大类。医美互联网平台获客成本约为百度的1/3,且投入产出比更高,营销精准度高,使得医美机构通过医美互联网平台获客的投入大幅提升。借助互联网平台精准获客和加强用户数字化管理,对于提升机构运营效率尤为重要。除了关注新用户线上导流的投入产出效应最大化之外,医美机构综合运营服务能力决定了客户转化与复购,这也是导致各家机构销售费用率差异较大的主要原因。医美销售流程较长,涉及售前面诊沟通、医生治疗、诊后咨询管理,任何环节都会影响客户到店转化和粘性。


四、医美行业重点投资标的梳理


(一)上游为医,下游为美,医美上游竞争格局远好于下游

医美上游技术壁垒高,透明质酸龙头毛利率高达90%+。目前国内获批的玻尿酸产品数量仅有40个(进口产品21个,本土产品19个),肉毒毒素目前获批的仅有4种产品(进口产品3个,本土产品1个)。

(二)爱美客、华熙生物、昊海生科:国产注射玻尿酸三巨头

华熙生物起步最早、营收最大,爱美客在医美注射用玻尿酸领域快速发展,2019年增速最快。华熙生物起步于1998年,以生产透明质酸原料起家,逐步向下游注射用玻尿酸及功能性护肤品纵向扩张,2019年华熙生物营收规模为三家公司最大。如果单看注射用玻尿酸(医美用)的收入情况,爱美客的收入最大。

爱美客专注于玻尿酸等医美领域,华熙生物从玻尿酸原料向下游注射用玻尿酸、功能性护肤品持续延伸,昊海生科则在眼科、骨科等医疗领域横向发展。1)爱美客2019年玻尿酸产品收入贡献在99%以上,国内唯一获得NMPA认证的用于颈纹修复的三类医疗器械嗨体。2)华熙生物业务包含原料产品、医疗终端产品、功能性护肤品三大板块,在HA原料领域(横跨食品级、化妆品级、医用级)华熙生物2018年全球市场销量占比高达36%,位居第一。3)昊海生科以注射用玻尿酸应用领域为切入口,通过多次产业并购切入到眼科、骨科等领域。

(三)四环生物:独家代理乐提葆肉毒素、医美产品储备丰富

据ISAPS全球调查数据显示,肉毒素在全球非手术医美项目人次中排名第一,领先玻尿酸、脱毛、非手术减脂、光子嫩肤等项目,且在所有19岁以上人群医美项目中均排名第一。

艾尔建系全球肉毒素市场领导者,其产品Botox保妥适是全球肉毒毒素市场份额第一的产品。在水货肉毒素市场中,韩国品牌占据98%市场份额,可见国内消费者对韩国肉毒素需求大、认可度高。

2020年10月韩国Hugel注射用A型肉毒毒素乐提葆(Letybo100U)正式获中国国家药品监督管理局批准上市,由四环医药独家代理,成为第四个获准在中国上市的A型肉毒毒素,也是首个获批韩国肉毒素品牌。2021年2月乐提葆Letybo50U亦获得国家药监局审批,主流品种齐备。

乐提葆纯度高,肉毒毒素成分拥有99.5%的900kDA有效蛋白质,远高于韩国药监局95%以上的标准,与保妥适拥有同等有效性与安全性,临床统计学上没有差异。

四环医药瞄准衡力与保妥适之间价格空白地段进行差异化定位,单支100U价格约为保妥适70%。相对于保妥适、吉适(与保妥适同样定位贵妇高档)则具备很强性价比优势,消费者可以更低的价格享受同样的品质。

我国轻医美注射市场长期以玻尿酸为主,获批产品超过30家,竞争相对激烈,肉毒素份额低于海外发达市场,合规品牌仅两家,市场持续处于严重供不应求状态。且其他多元化合规注射类产品较少,导致市场存在较严重的水货和滥用情况。

童颜针、少女针、减脂针方面。国际上代表性童颜针品牌有Sculptra(塑然雅,高德美旗下)和Derma Veil等。Sculptra于2004年获得美国FDA批准,是童颜针先驱之一。但目前我国尚未有童颜针产品通过审批,即医美市场上尚无合规的童颜针产品。目前四环医药、爱美客均有童颜针产品在研,获批上市后有望填补市场空缺。

目前市面上少女针都是指Ellansé(洢莲丝),由英国Sinclair公司生产,2009年获得欧洲CE认证,2012年获得美国FDA认证。2018年华东医药收购Sinclair公司,获得其少女针所有权,2021年4月13日获得国家药监局颁发《医疗器械注册证》(产品名注射用聚己内酯微球面部填充剂)。四环医药自研少女针产品有望于未来填补国产化空白。

减脂针主要活性成分为利拉鲁肽,利拉鲁肽自2010年开始作为降糖药物Victoza主成分被用于治疗2型糖尿病,2014年美国FDA批准主要 成分为利拉鲁肽的Saxenda作为长期减肥药物在美国上市。国内厂商方面,爱美客已申请利拉鲁肽临床试验,四环医药计划开发沟通临床三期,华东医药三期已开展。

四环医药拥有国内领先的医药行业销售能力以及医药研发能力,配合引入艾尔建资深团队担任核心管理层,产品、渠道、营销精准对接。同时公司玻尿酸、童颜针、少女针、胶原蛋白填充、减脂产品等代理及自研产品储备丰富,有望后续获批接棒,形成完善的微整形轻医美产品集群。

(四)苏宁环球、朗姿股份、华韩整形:医美服务提供商

苏宁环球,坚定推进医美转型业务。苏宁环球成立于1993年,1997年公司上市,是一家以房地产开发为主营业务,借助金融手段,通过新设、并购、重组的方式布局线下医院,并导入品牌和标准化,向“大文体、大健康、大金融”多种业务转型的集团公司。

公司优势:公司资金雄厚并购多家医美医院,有望成为亚洲最大整形医院。大健康战略旨在解决医美行业困境,资源整合打造医美行业龙头。在大健康领域,苏亚医美品牌是公司“大健康”产业布局的重要环节,对内整合现有医美资源,加强医美人才引进;对外不断开拓医美新资源,发展壮大医美产业链。2016年,苏宁环球携手韩国ID健康产业集团,共同在中国开展医美业务,全方位引入顶尖韩国医疗技术咨询和团队,发挥技术优势,引进和储备稀缺医美人才。同时,公司依托地产主业的优势和资源,参股成立50亿元医美战略投资基金,核心城市布局医美连锁。并购全国11家医美医院,资源整合势在打造中国医美第一品牌。2017年以6356万元收购上海天大医美、4000万元新设重庆苏亚医美。

公司劣势:苏宁环球主要是以房地产开发为主营业务,目前公司业绩主要受到房地产销售和盈利情况影响。

朗姿股份,时尚生态圈建设领导企业。公司是中国国内第一家高端女装上市公司,是一家集研发设计、生产、销售、物流于一体的现代化企业。旗下拥有朗莫莱茵、玛丽、JIGOTT、liaalancy、FABIANAFILIPPI、DeWL、Agabang等国际国内知名品牌。稳步打造出时尚女装、绿色婴童、时尚医美等业务板块的“线上线下流量互通、多维时尚资源共享、全球多地产业联动”的泛时尚产业互联生态圈。

公司优势:区域多层次“1+N”形式的产业布局日趋完整。公司在2016年4月朗姿股份签署协议战略收购韩国著名医疗美容服务集团Dream Medical Group Co., Ltd.(以下简称韩国梦想集团)30%股权,快速切入医美行业,2016年下半年收购了国内米兰柏羽、晶肤两大医美品牌6家医院/诊所,2017年自行拓展3家晶肤医疗诊所,2018年1月公司全资子公司朗姿医疗以自有或自筹资金2.67亿元收购陕西高一生医疗美容亿元有限公司100%的股权,收购高一生后,在成都、西安两大西部核心城市初步形成了1+N的产业布局,即在特定区域构建一家大型整形医院加多家小型连锁门诊/诊所的医疗美容机构体系。

公司劣势:朗姿股份主要打造“女装+婴童+医美+化妆品”的生态圈,其女装和婴童业务为主营业务,但随着消费升级,其面临终端消费疲软问题,给其主营业务收入带来下降风险。

华韩整形,公立医院出身的医美行业龙头企业。华韩整形控股公司成立于2010年,公立医院出身,通过收购南京友谊医院85%的股份开始涉足医美服务行业,公司于2013年11月6日在新三板挂牌上市,为我国医美行业第一股。

公司优势:JCI认证+医教研相结合,外籍专家人才提供核心竞争力。目前旗下一共有6家连锁医院,涉及整形科、美容皮肤科、牙科,提供的服务包括传统面部整形、身体整形以及牙科美容和新兴美容年轻化技术等。且公司资质较高,下属医院在医疗流程上都将参照执行JCI标准,北京华韩、四川悦好、南医大友谊整形医院3家连锁医院获JCI认证。国内目前通过国际JCI认证医美类医院仅有4家。公司下属南医大友谊整形医院是全国唯一一家既评定为三级医院又获得国际JCI认证的整形外科医院,且获得国内第一批5A级医疗美容机构资格。公司注重研发,与南京医科大学联合走医教研路线,同时公司重视人才培养,且有8名外籍整形专家坐镇,指导各下属医院。

公司劣势:公司近年贯彻实行连锁式扩张,虽提升了扩张效率,但没有针对性的地区发展战略,若集团内部并购整合并购出现风险,同质化造成对品牌形象的负面影响成倍扩张。

(五)新氧:国内最大的线上垂直类医美平台

根据Frost&Sullivan数据,2018年新氧在媒体内容、社区、电商预约都做到了国内线上医美行业的第一名,是国内最大的线上垂直类医美平台。其商业模式包括三个综合组成部分。一是原创、可靠和专业的内容及其通过中国主要社交媒体网络及其目标媒体平台的传播;二是高度参与的社区,其特点是用户生成的签名内容,以及其透明和用户友好的在线预订服务,用于医疗美容治疗。三是凭借可靠和全面的内容,以及在其平台上的多种社交功能,寻求医疗美容治疗的用户可以发现产品和服务,评估其质量,并保留所需的治疗。

公司优势:新氧科技向医美产业链上下游,以及齿科、皮肤科、眼科、妇产科和体检等更广阔的消费医疗领域拓展业务。具备较强的流量优势和较快的产品迭代速度。公司垂直平台用户群体清晰,高水平医院及社区内容能提高留存,新氧用户30日留存率能达到50%以上。新氧以独特“日记”丰富社区内容,其日记回复量普遍高于行业平均水平。对比小红书、美团点评、阿里健康等综合性产品,新氧具备较快的产品迭代速度。

公司劣势:同类性质的APP也会加入到竞争中来,同时,新氧目前本质上还是一个导流平台,其重营销轻交易的商业模式,未来将会面临着越来越高的流失率和获客成本。

风险提示:行业竞争加剧;居民医美消费倾向下降;政策监管风险;新产品研发进度不及预期;下游医生合规、操作风险等。

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