国君策略：融资流向与行业涨跌关联度提升

本报告导读

市场轮动加快，持仓分散、调仓灵活的中小基金收益逆袭。存量博弈下融资流向与行业涨跌关联度提升，关注融资比提升较多、基本面回暖的汽车、家电、银行。

摘要

行业聚焦：

存量博弈下融资流向与行业涨跌关联度提升。股票型产品年初至今收益率呈现出两大反转特征，私募业绩反超公募、中小规模基金收益反超头部产品。基金发行放缓，市场主线分散、轮动加快，构成了中小基金业绩逆袭的土壤，中小基金调仓灵活、冲击成本更低。同时中小基金持仓相对头部产品更分散，在快轮动行情中平均收益率更高。展望三季度，地方债发行提速，10年期国债利率回升，美元流动性宽裕带来的外溢效应衰减。短期海内外流动性宽松窗口期收窄，增量资金流入节奏边际放缓。存量博弈下融资资金流向与行业涨跌关联度提升，融资买入占成交额比重提升越多，行业上涨的概率越大。中报季渐行渐近，市场关注点会从宏观转向微观，我们建议聚焦高盈利弹性、高估值性价比的中盘股，行业层面关注融资买入占比提高较多、基本面有回暖预期的汽车、家电、银行。

行业景气变化：

国内复苏动能放缓，经济向常态化增长水平收敛。5月经济数据显示国内经济复苏动能放缓，出口新订单和工业生产增速下滑，投资、消费增速仍在反弹但上行斜率回落。5月工业增加值高于预期，但环比上月增速放缓。主要工业品中，粗钢、钢材、水泥、有色金属均出现产量增速下降，集成电路、工业机器人仍保持较高增速。受基建地产投资拖累，固定资产投资增速较上月下滑。消费增速小幅提高，疫情干扰叠加耐用品涨价，可选消费走势分化，汽车消费高位回落，地产后周期边际走强。

光伏平价上网新政刺激装机需求，上游硅料涨势接近尾声。6月上旬发改委出台新政，要求新能源上网电价以当地煤价为基准，而非此前的低价上网，该政策有望进一步刺激行业整体装机需求。上游硅料涨势已经减缓，下游电池片、组件价格保持稳定。光伏行业座谈会召开，产业链达成沟通协作共识，涨价趋势将有望得到抑制。

缺芯缓解、原料涨价放缓、下游补库存，汽车景气度预期触底回升。汽车芯片供应不足，Q2整车厂库存基本消耗殆尽。生产受限制约汽车销量，5月乘用车零售、批发销量增速均较4月进一步下滑。随着台积电加大汽车芯片供应，缺芯对汽车产销的压制将在Q3得到缓解。目前整车厂和经销商库存均处在历史低位，5月库存仅为过去5年同期均值的51.4%。缺芯缓解、原料涨价放缓、下游补库存需求旺盛，下半年汽车景气度预期触底回升。

风险因素：海外通胀超预期持续，美债实际利率加速上行

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行业聚焦与景气度变化

1.1.  行业聚焦：存量博弈下融资流向与行业涨跌关联度提升

收益逆袭，中小规模基金收益反超头部产品。5月股市反弹显著提升股票型基金收益，股票型资管产品呈现出两大反转特征，私募业绩反超公募、中小规模基金收益反超头部产品。过去蓝筹白马占优的结构性行情中，私募业绩连续2年落后于公募基金，据私募排排网统计，2019和2020年股票多头策略私募基金平均收益率分别为32.4%和36.6%，同期主动权益类公募[1]收益率为34.8%和50.7%。2021年前4个月两类基金累计收益表现没有明显差距（均为2.7%），5月之后私募平均累计收益蹿升至5.7%，公募产品平均收益率为4.8%。公募基金内部，中小规模基金也出现逆袭，截至6月15日，中小规模基金（20亿以下）年初至今收益率比头部产品高约1个百分点，而在2020年此类产品收益率较头部产品低约14个百分点。

[1] 主动权益类公募基金包括普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金。

基金发行放缓，市场主线分散、轮动加快，构成了中小基金业绩逆袭的土壤。中小基金持仓更分散、仓位调整冲击成本低，业绩表现更优。国内外流动性环境宽裕，为5月反弹铸造土壤，但风格和行业轮动较快，小市值风格走强，使得仓位调整灵活的中小规模基金和私募业绩逆袭。同时我们发现中小规模基金TOP10持仓更分散，在快轮动行情中平均收益率更高。展望三季度，长期增量资金流入节奏边际放缓，存量博弈下融资资金流向与行业涨跌关联度提升。上半年市场增量资金以公募基金为主，但资金募集集中在前3月。4月市场进入震荡期后，新发基金维持在偏低水平。国内外流动性边际趋紧，6月后地方债发行提速，10年期国债从5月末低点3.0上升到3.1。美国TGA账户余额压减进入尾声，美联储议息会议表明货币政策将逐步退出宽松，美元回升趋势确立，美元流动性异常宽裕带来的外溢效应衰减。

存量博弈下融资资金流向与行业涨跌关联度提升，聚焦挖掘高盈利弹性、高估值性价比的中盘股。年内看市场风格轮动较快，1月周期表现强势，2月消费逆袭反弹，节后市场调整消费和成长龙头大幅回撤、周期板块相对抗跌。3月中旬指数见底后消费、成长渐次回涨至前期高点，碳中和催化下煤炭、钢铁上攻。国常会喊话大宗，汽车等通胀受损行业基本面见底预期发酵，6月行业指数领涨。存量博弈下融资资金流向与行业涨跌关联度提升，我们计算2021年初以来每月融资净买入占行业成交额比重的环比变化，与行业涨跌幅的相关性有显著提高。短期海内外流动性宽裕的窗口期收窄，中报季渐行渐近，市场关注点会从宏观转向微观，我们建议聚焦挖掘高盈利弹性、高估值性价比的中盘股，行业层面关注融资买入占比提高较多、基本面有回暖预期的汽车、家电、银行。

1.2.  行业景气变化：国内复苏动能放缓，经济向常态化增长水平收敛

本期行业景气观察重点关注三大趋势：

国内复苏动能放缓，经济向常态化增长水平收敛。5月经济数据显示国内经济复苏动能放缓，出口新订单和工业生产增速下滑，投资、消费增速仍在反弹但上行斜率回落。5月工业增加值高于预期，但环比上月增速放缓，分行业看，医药、计算机通信等高新技术业维持高增长，金属制品、电气机械等传统制造业增速回落。主要工业品中，粗钢、钢材、水泥、有色金属均出现产量增速下降，集成电路、工业机器人仍保持较高增速。受基建地产投资拖累，固定资产投资增速环比下滑。消费增速小幅提高，疫情干扰叠加耐用品涨价，可选消费走势分化，汽车消费高位回落，地产后周期边际走强。

光伏平价上网新政刺激装机需求，上游硅料涨势接近尾声。6月11日发改委出台新政，要求新能源上网电价以当地煤价为基准，而非此前的低价上网，该政策有望进一步刺激行业装机需求。上游硅料涨势已经减缓，多晶硅价格环比5月底上涨4.82%，下游电池片、组件价格保持稳定。光伏行业座谈会召开，产业链达成沟通协作共识，涨价趋势将有望得到抑制。

缺芯缓解、原料涨价放缓、下游补库存，汽车景气度预期触底回升。由于汽车芯片供应不足，Q2整车厂库存基本消耗殆尽，缺芯对汽车生产的负面冲击达到峰值。生产受限制约汽车销量，5月乘用车零售、批发销量增速均较4月进一步下滑。随着台积电加大汽车芯片供应，缺芯对汽车产销的压制将在Q3得到缓解。目前整车厂和经销商库存均处在历史低位，5月库存数量仅为过去5年同期均值的51.4%。缺芯缓解、原料涨价放缓、下游补库存需求旺盛，下半年汽车景气度预期触底回升。

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行业景气度跟踪

2.1.  全球疫苗接种追踪：英国疫情反弹，中国日疫苗接种量保持高位

英国疫情反弹，中国每日疫苗接种量维持高速。近期我国7日平均接种量仍保持在约1700万剂水平，累计接种已超9亿剂。美国疫苗接种速度继续放缓至109万剂，疫苗后续推进工作困难较大。英、法、德7日平均接种量分别为50/57/77万剂，法德稳步加快，英国接种速度也开始小幅放缓。截至6月15日，英国每日新增病例数七日均值为7517人，环比增加127.25%。其他主要大型经济体新增病例减少，美德法印分别环比下降9.79%、61.14%、63.81%、52.71%。

中国百人接种量增长迅速，英德完全接种比例快速升高。每百人接种量角度看，英、美分别为105.58/92.49剂，法、德接种进度分别为65.57/72.49剂，中国为62.03剂。至少接种第一针的比例上，英、美分别为62.39%/50.39%，法、德分别为44.46%/46.80%%。美国疫苗完全接种人群比例环比增幅缩小，美国目前比例为43.85%，环比5月底仅增加2.69个百分点、法国为21.35%（+4.93pct）。英、德完全接种比例44.85%（+6.64pct）、26.23%（8.45pct）。

2.2.  基建地产：地产投资增速回落，水泥、挖机产销量负增长

地产销售：地产销售保持韧性，一线城市热度不减。5月全国商品房销售面积、销售额当月同比增速为9.15%、17.48%，两年复合增速分别为9.40%、15.75%，均价为1.05万元，环比微幅上升。高频数据看，截至6月15日一、二、三线城市商品房当月成交面积同比变化20.04%、9.71%、-23.43%，两年复合增速为12.67%、5.31%、-13.19%。5月一、二、三线城市价格指数同比变化3.18%、3.95%、5.18%。土地方面，“两集中”后市场成交大幅缩量，土地成交面积、成交总价累计同比分别为-20.26%、0.12%。前期优质土地集中成交，溢价率环比下降3.28个百分点。年初以来土地成交面积低于上年同期，地价高企，下半年土地供给集中释放，有望抑制地价上涨。

基建地产施工：新开工面积增速下滑，水泥、挖机产销量负增长。5月新开工面积累计同比为6.9%，较4月下降5.9个百分点，地产投资累计同比增速下滑3.3个百分点至18.3%。挖机销量连续3月下滑，5月销量当月同比为-14.25%。受梅雨、高考以及农忙等淡季因素影响，5月水泥产量2.43亿吨，同比-3.20%。6月国内水泥市场需求表现疲软，企业出货维持在6-8 成水平。水泥价格小幅下降，环比6月初下降2.21%。库存淡季玻璃持续涨价，延续供不应求格局。

2.3.  下游消费：猪养殖持续深度亏损，汽车景气度触底回升

农产品：猪价加速下跌，养殖端持续深度亏损。截至6月9日生猪价格17.16元/公斤，环比两周前下降14.11%。猪料比价5.12，环比跌14.09%，较平衡点低1.46。国内猪价、猪料比价跌幅扩大。市场消化缓慢叠加集团猪场产能释放，供需出现失衡。养殖端看跌情绪浓厚，降价走量的意愿增强。猪价目前反弹动力薄弱，预计短期仍会继续走低，养殖端或持续深度亏损。

汽车产销：缺芯缓解、原料涨价放缓、下游补库存，下半年汽车景气度预期触底回升。由于Q2汽车芯片供应不足，整车厂库存基本消耗殆尽，缺芯对汽车生产的负面冲击达到峰值。生产受限制约汽车销量，5月乘用车零售、批发销量当月同比为1.12%、-1.81%，两年复合增长为1.44%、2.11%，增速均较4月进一步下滑。随着台积电加大汽车芯片供应，缺芯对汽车产销的压制将在Q3得到缓解。目前整车厂和经销商库存均处在历史低位，5月库存数量仅为5年同期历史均值的51.4%。缺芯缓解、原料涨价放缓、下游补库存需求旺盛，下半年汽车景气度预期触底回升。

家电：出口增速回落。5月家电出口数量为3.2亿台、同比增长15.42%，出口金额82.4亿美元，同比增长56.48%，均价小幅提升至25.72美元。从数量、金额上看，家电出口增速逐渐回落，绝对值变化逐步平稳。

2.4.  中游制造：光伏上网新政提振需求，半导体、新能源高景气继续

半导体：行业高景气持续，产能投资扩张序幕拉开。三大半导体指数延续涨势。截至6月15日费城半导体指数、A股半导体指数、台湾电子加权指数半月涨1.63%、3.41%、1.07%。产能紧张，代工景气保持高涨，5月国内集成电路产量1399亿块，累计同比增长48.3%；台积电5月TTM营收同比增长19.08%，保持高增速。国内加大加强代工产能投资及规划安排，多条12英寸晶圆代工生产线建设上马：深圳十四五规划纲要提出要加快推进中芯国际12英寸代工生产线建设；大基金二期参投华润微重庆12英寸功率半导体生产项目。随着半导体设备国产化率提高，国内半导体设备厂商有望受益。

消费电子：海内外需求放缓，手机组件出货量增速下滑。舜宇光学、丘钛科技发布5月出货量情况，增速均出现下滑。舜宇光学手机镜头、摄像模组出货量同比增加1.98%、16.01%，环比下降19.7%、12.7%。丘钛科技摄像头/指纹识别模组分别同比变动12.13%、-6.15%。舜宇光学称主要受海外疫情和国内需求放缓的影响。二季度手机市场降温明显，不过随着后续苹果新机备货、安卓新机陆续上市、三季度国内手机市场有望恢复。IDC预计2021年智能手机出货量将达到13.8亿台，比2020年增长7.7%。

新能源车：电动化渗透加速，部分上游材料延续涨势。新能源乘用车5月销售20.4万辆，同比增长166.7%，渗透率达12.42%，环比上涨0.53个百分点。美国补贴新政刺激下半年全球新能源车景气度再度升高，中游正极材料排产环比显著增加，锂盐整体需求旺盛。整车厂当前对高镍电池接受度提高，带动氢氧化锂价格维持高位，价格环比5月底上涨1.10%。六氟磷酸锂则主要受供需紧张影响，价格继续高涨，环比+10.53%。

光伏：光伏平价上网新政提振装机需求，上游硅料涨势接近尾声。6月11日，发改委出台2021年新能源上网政策，上网电价按当地燃煤发电基准价执行，而非之前的低价上网，政策有望进一步刺激光伏行业装机需求。上游硅料价格高位胶着，下游采购意愿较低，截至6月15日，多晶硅价格环比5月底上涨4.82%，涨幅环比缩小，硅片、电池片、组件价格分别环比增6.15%、-0.97%、0.05%。但随着光伏行业座谈会就产业链整体沟通协作问题达成共识，未来涨价趋势或有望得到抑制。

2.5.   上游资源：供给收紧支撑煤价强势，铜价延续下跌调整

煤炭：供给缩紧支撑煤价强势。截止6月15日，秦皇岛动力煤Q5500重回上行区间，环比5月底上涨5.10%至927.5元/吨。煤价在短期下行调整后迅速反弹，主要受供给端收紧预期影响。近期煤炭安全事故频发，国家矿山安监局发布特急通知，要求进一步加强防范煤与瓦斯突出事故，预计在6-7月安全检查强度将达到最严，供给收窄明显。然而行业马上将进入需求旺季，北方港港口库存环比六月初下降3.81%，高需求下煤价或将持续强势。

化工：MDI小幅下跌，PTA震荡走弱。截至6月15日，钛白粉（金红石型）环比6月初价格不变（20400元/吨）；聚合MDI环比小幅下跌-0.87%，报17150元/吨，主要受海外装置负荷逐步恢复以及万华扩产影响，供给增加导致价格小幅下跌。受煤化工高景气影响，醋酸价格环比上升1.30%。PTA价格小幅震荡，环比6月初下跌1.06%，从供需上看，PTA开工率环比下跌4.4个百分点，下游聚酯也进入淡季，需求疲弱。但原油持续走高带动PX价格持续上涨，成本端偏强，受此影响PTA-PX价差小幅压缩，环比下跌0.92%。

有色：铜价延续下跌调整，铝价保持高位。截止6月15日，长江铜、铝、铅、锌报价环比6月初变动-4.87%、1.55%、-1.29%、-1.28%。铜矿供给逐渐恢复，TC费用环比上涨5.35%，国内铜下游消费进入淡季，供需紧张程度缓解。库存方面，上海铜库存环比下降12.59%，国储抛储或将增加后续库存压力。此外美国5月通胀数据高企，美联储转鹰的预期增加，宏观流动性利空也对铜形成了压制，LME铜累库，环比上升16.51%。铝供给扰动不断，尽管云南限电影响已接近尾声，贵州又出环保减产事件。不过整体看铝下游需求韧性较强，后续价格将保持高位。

钢铁：钢材价格保持震荡。截止6月15日，螺纹钢、冷轧板价格环比6月初变化-0.80%、0.49%，保持震荡走势。螺纹钢开工率环比上升2.62个百分点。螺纹钢社会库存下降、钢厂库存上升，总库存转入累库。社会库存环比下降33.11吨，钢厂库存环比上升33.07吨。随着南方梅雨季节到来，下游需求端进入淡季，补库意愿较低。不过全年看需求有韧性、后续或仍将以震荡为主。

2.6.   交运及公用事业：规上快递业务收入增速下降，水电光伏产量增速回升

交运及公用事业：规上快递业务收入增速下降，水电光伏产量增速回升。5月规模以上快递业务收入同比增速为12.0%，增速下降。5月水电、太阳能产量增速回升，同增12.10%、8.70%；火电产量增速下降，同增5.60%，风电维持高位增速，同增20.70%。