出口地产双回落，经济进入磨顶期

摘要

• 疫情防控持续向好，全球经济延续复苏。5月以来，随着疫苗接种人数的持续增加，新增确诊病例明显减少，全球疫情防控形势继续向好，近期各大国际机构均上调了全球增速预期。受供需两端影响，目前全球大宗商品价格仍在上涨，美国物价不断冲高，但就业和消费却仍低于预期。美联储议息会议展露鹰派姿态，购债规模缩减或将提上日程。新兴经济体在通胀升温、资本外流、货币贬值的环境下，延续加息进程。

• 经济进入磨顶期。实体经济方面，一是出口增速回落和上游价格飙升导致工业生产放缓；二是就业复苏和疫情防控向好推动消费和服务业好转；三是工业企业利润高增带动制造业投资反弹；四是房企加快周转等因素维持房地产开发投资韧性，但单月平均增速见顶回落；五是基建投资发力仍不充分。金融环境方面，5月末社融增速和M2增速继续回落，整体仍然表现为“紧信用”。金融市场方面，6月以来人民币汇率升值势头暂缓，国债收益率有所回升。

• 下行压力或逐渐显现。展望下一阶段，预计出口增速将会逐渐回落，进而拖累制造业生产、制造业投资以及就业；房地产调控收紧效果开始显现，房企加快周转和施工有利于开发投资保持韧性，但难以逆转回落势头；消费继续回暖，但将受到收入放缓和杠杆高企约束，反弹高度有限；基建投资保持温和增长势头，下半年或将小幅加速。整体来看，下半年我国经济将延续下行态势。

• 政策需未雨绸缪。5月以来，货币政策继续“稳字当头”，财政支出进度慢于正常水平。展望下一阶段，由于经济增速将逐渐回落至合理区间下沿，需要政策加大呵护力度，而PPI即将见顶回落，物价的掣肘因素将明显减弱，不排除下半年货币政策出现边际放松，财政支出和地方债发行速度也将明显加快，进而助力基建投资增速反弹和发挥托底作用。

• 关注四个方面的动向。一是三孩政策正式出台；二是“十四五”重大项目将加快推出；三是监管层抑制汇率过快升值；四是土地出让金将转由税务部门征管。

一、全球经济

疫情：新增确诊持续回落，全球经济稳健复苏

近一个月来，全球新增确诊数量明显回落。6月15日，全球新增确诊28.3万，7日移动平均人数已经降至37.0万，较4月下旬的82万年内高点明显回落。主要国家中，美国单日新增病例降至1.3万左右，印度降至7.8万左右，但巴西仍在恶化，单日新增病例上升至6万以上。

截至6月16日，全球累计疫苗接种人数已经达到23.1亿人次，每百人疫苗接种数量达到31.5剂次。美国每百人疫苗接种达到93.3剂次，德国达到73.3剂次，完成两针接种的人数分别为1.46亿、2230万左右，分别占总人口的44%、26.6%，预计三季度和四季度接种率将进一步上升，全球经济将进一步正常化。

得益于疫苗接种以及美国实施大规模经济刺激政策这两个因素，全球经济持续向好。5月摩根大通全球制造业PMI指数回升至56.0%，为近10年来最高水平；5月OECD综合领先指标回升至100.4，为2018年7月以来新高。

近期主要经济体也纷纷上调全球经济增速预期。经济合作与发展组织（OECD）5月31日发布报告，预测世界经济2021年和2022年将分别增长5.8%、4.4%，比3月预测值高出0.2和0.4个百分点。世界银行6月8日发布最新一期《全球经济展望》报告，将2021年全球经济增长预期上调至5.6%，较1月预估值高1.5个百分点。

经济：美国物价继续冲高，就业消费仍然低迷

从主要国家来看，近期物价仍在冲高。美国5月CPI同比上升至5.0%，超市场预期的4.7%，创2008年8月以来新高。剔除食品和能源后的核心CPI同比上升至3.8%，超市场预期的3.5%，创1992年3月以来新高。美联储更为看重的个人消费价格指数（PCE）4月同比上涨3.1%，创1992年7月以来新高。欧元区5月同比涨幅也达到2%，为近两年半以来最高水平，主要受上年同期低基数影响及近期能源价格高涨推动。

美国就业和消费仍然不及预期。就业方面，美国5月季调后非农就业人口新增55.9万，较4月的26.6万明显回升，但弱于预期的67.4万。5月失业率为5.8%，好于预期的5.9%和前值6.1%，但劳动参与率则下降0.1个百分点至61.6%，比疫情前仍低1个百分点。消费方面，美国5月零售销售环比下跌1.3%，弱于预期的-0.7%。，核心零售销售额环比下降0.8%，弱于预期的0%。与此同时，餐厅销售额增长1.8%，服装销售额反弹3%，反映出消费者在新冠疫情有所缓解的大背景下开始削减商品支出，增加服务支出。

政策：美联储略偏鹰派，新兴经济体延续加息

美联储略偏鹰派。北京时间6月17日，美联储公布6月FOMC会议利率决议，美联储将基准利率维持在0%-0.25%不变，且维持1200亿美元月度债券购买规模不变。从利率决议、经济预期、点阵图和加息预期来看，本次FOMC立场较市场预期表现鹰派。

一是本次利率决议声明删除了疫情压制经济的表述，转而强调疫苗在遏制疫情方面的作用，因此对经济走势更为乐观；二是美联储预测2021年GDP增长7%（较上次预测提高0.5个百分点），核心PCE增长3%（较上次预测提高0.8个百分点）；三是根据最新公布的点阵图，预计到2023年底将存在两次加息，而3月份点阵图预期直至2023年底不会加息；四是鲍威尔讲话坦诚通胀预期可能比美联储的预期更高且更持久，并表示如果有迹象表明通胀预期正在实质性并且持续地超出预期，将会调整货币政策立场。

与此同时，鲍威尔表示当美联储感到经济取得实质性的进一步进展时，就会缩减购债规模（Taper），在改变资产购买计划之前会提前通知，尽所能避免市场出现过度反应。尽管点阵图显示加息有所提前，但鲍威尔仍强调加息为时尚早，2022年底前加息的概率仍然较小。总体来看，本次FOMC会议并未改变下半年的货币政策操作，宽松政策仍将至少持续至四季度，但不排除在下次会议时美联储会讨论Taper相关话题。

其他发达国家央行大都选择按兵不动，继续维持宽松政策。6月10日，欧央行召开议息会议，决定维持当前的超宽松货币政策不变，并计划在三季度保持高于一季度水平的购债规模（620亿欧元）。央行行长拉加德认为，随着暂时性因素逐渐消失，通胀率将随之下降，过早收紧政策对增长和通胀构成风险。

新兴经济体则继续加息进程。6月11日，俄罗斯加息50个基点，为今年以来第三次加息，累计加息幅度已高达125个基点。5月俄罗斯CPI同比涨幅突破6%，持续高于4%的政策目标，是央行加息的主要原因。上轮CPI突破6%时，俄罗斯利率还在10%的高位。

二、国内经济

5月多数生产和需求指标都保持了持续增长，虽然同比增速受上年同期基数逐步抬高影响较4月有所回落，但从两年平均增速和环比增速来看，经济运行继续保持稳定恢复态势。

具体来看，5月经济运行主要体现为如下特点：一是出口增速回落和上游价格飙升导致工业生产放缓；二是就业复苏和疫情防控向好推动消费和服务业好转；三是工业企业利润高增带动制造业投资反弹；四是房企加快周转等因素维持房地产开发投资韧性；五是基建投资发力仍不充分。

展望下一阶段，预计出口增速将会逐渐回落，进而会拖累制造业生产、制造业投资以及就业；房地产调控收紧效果正在显现，房企加快周转和施工有利于开发投资保持韧性，但难以逆转回落势头；消费继续回暖，但会受到收入和杠杆约束，反弹高度有限。基建投资保持温和增长势头，下半年或将小幅加速。整体来看，下半年我国经济将延续下行态势。

生产：工业加速，服务业回落

5月规模以上工业增加值两年平均增长6.6%，较4月回落0.2个百分点；全国服务业生产指数两年平均增长6.6%，较4月份加快0.4个百分点。这与5月份制造业PMI与非制造业商务活动指数一降一升相吻合。 

工业三大门类中，采矿业与电力、燃气及水的生产和供应业两者增加值的两年复合增速均回升，而制造业增加值的两年复合增速从7.6%下滑到7.1%，是主要拖累。制造业增加值转弱，一是因出口的拉动有所弱化。前5个月出口交货值的两年复合增速为8.2%，较上月下滑0.3个百分点，和5月出口增速高位回落相一致。二是上游涨价对中下游制造业企业的生产也有一定压制。 

服务业生产继续恢复，主要同全国疫情防控形势向好和经济复苏势头巩固有关。5月以来，与长距离出行相关的铁路运输、航空运输以及与居民消费相关的零售、餐饮、文娱等行业均出现较高景气度。

需求：三驾马车均弱于预期

投资：制造业投资加快修复，房地产投资增速回落

1-5月固定资产投资两年平均同比增长4.2%，较1-4月份加快0.3个百分点，三大支柱中，以制造业回升幅度最为显著。

1-5月，制造业投资两年平均同比增长0.6%，较1-4月回升1.0个百分点，今年以来首次转正。5月当月的两年平均增速由3.4%回升至3.7%。前4个月工业企业利润两年同比增长22.3%，企业经营状况明显改善，叠加金融机构加大对制造业支持力度，进而带动投资加速回升。不过，与其他两大支柱相比，制造业整体增速仍然偏慢。后续可能会受到出口转弱、大宗商品涨价和节能减排等因素的压制。

1-5月基建投资两年平均增长2.6%，较前4个月加快0.2个百分点，仍慢于整体投资增速。5月当月的两年平均增速由2.4%回升至2.8%。5月以来，政府债发行速度有所加快，但1-5月专项债发行规模仅完成全年目标的16.5%，较往年明显滞后。与基建相关的预算内支出1-4月累计增速仍然为负，这些都在一定程度上影响了基建投资表现。 

1-5月房地产开发投资两年平均增长8.6%，较1-4月回升0.2个百分点，继续保持较强韧性。但5月当月两年平均增速由10.3%下滑到9.0%。5月份市场交易仍然活跃，商品房销售面积两年的单月复合增速从8.0%回升到9.4%，房企资金来源的两年复合增速从前值10.1%回升到10.5%。此外，房屋竣工面积两年复合增速从-6.0%大幅回升到8.2%，或同房地产高压调控下，开发商加快存量项目竣工有关。

消费：社零回暖但弱于预期

5月社会消费品零售总额两年平均增长4.5%，较4月加快0.2个百分点。其中商品零售两年平均增长4.9%，较4月回升0.1个百分点；餐饮收入两年平均增长1.4%，较4月回升1.0个百分点。

从五一假期情况来看，居民的出游和消费意愿均较4月有所回升。如五一期间旅游收入已恢复至2019年的77%，好于清明假期的56.7%；五一档票房收入创历史同期新高等。再加上城镇调查失业率下降0.1个百分点至5.0%，共同推动消费回暖。

主要产品中，5月汽车消费两年平均增速由9.8%回落至7.0%，通讯器材类从13.5%下滑至10.8%，降幅相对较大。建材两年平均增速由1.5%小幅回升至1.8%，家具由-5.9%下降至-6.3%，家电由-3.6%回升至1.3%。

外贸：出口增速见顶回落，进口继续高增

5月按美元计出口同比增长27.9%，较前值回落4.4个百分点。

5月份全球外需虽然在加快复苏，表现为欧美日制造业PMI持续回升，且不断刷新历史新高。但受到其他出口国生产修复，以及发达经济体疫情受控后以服务消费替代商品消费等因素影响，叠加基数抬升，出口增速出现回落，预计这一态势将延续至年末。

5月按美元计进口同比增长51.1%，较前值加快8.0个百分点。

进口继续保持高增的主要原因：一是大宗商品价格明显上行。CRB价格指数由4月末的532.09继续升至548.54，为2011年下半年以来最高水平；二是内需继续保持复苏态势。5月制造业PMI生产指数和进口指数分别升至52.7%和50.9%，经济继续保持扩张态势；三是低基数效应显著。此外，近期人民币汇率保持强势，对进口也有一定支撑作用。预计我国进口仍有望保持韧性。

物价：CPI仍有回升可能，PPI已过年内高点

5月CPI同比上涨1.3%，高于上月的0.9%，环比-0.2%，较上月的-0.3%继续收窄。5月食品价格环比-1.7%，降幅收窄0.7个百分点，其中猪肉价格环比下降11.0%，降幅与上月持平，成为主要拖累；非食品价格环比上涨0.2%，涨幅与上月持平。

5月PPI同比上涨9.0%，高于上月的6.8%，创2008年10月以来新高；环比上涨1.6%，较上月扩大0.7个百分点。其中生产资料价格环比上涨2.1%，涨幅扩大0.9个百分点；生活资料价格上涨0.1%，涨幅与上月相同。生产资料加速上涨，但生活资料涨幅持平，显示由上游向下游的传导并不顺畅，其原因在于本轮PPI上冲主要受供给端影响，但缺乏需求端的支撑。

5月PPI和CPI剪刀差由5.9个百分点扩大至7.7，已经连续12个月扩大，并达到有统计以来新高。5月核心CPI环比上涨0.1%，涨幅较上月回落0.2个百分点；同比上涨0.9%，涨幅较上月扩大0.2个百分点，但离1.5%左右的正常水平仍然较远。PPI未能带动CPI同步走高和核心CPI仍然偏弱，均显示需求端动力仍显不足。

展望下一阶段，预计CPI仍有回升可能。由于生猪存栏量仍在回升，猪肉价格持续下降，猪粮比已经逼近已经触及7:1的盈亏平衡线，部分地方政府已经开始猪肉收储，猪肉价格或将逐渐见底。但由于下半年总需求趋弱，预计CPI面临上有顶、下有底状况，全年高点应不会超过2%。

预计PPI已过年内高点。在国家加大生产资料保供稳价力度之后，生产资料价格已现见顶迹象，而国际大宗商品价格在经历了短时间爆发式上涨之后已经显示出疲态。生产资料由于面临需求不足和供给充沛，环比涨幅有限，预计下半年PPI将会延续回落。

金融：贷款增速持稳，社融增速下滑

5月新增社融1.92万亿元，环比增加693亿，但同比减少1.27万亿。社融存量同比增长11.0%，较上月回落0.7个百分点，较上年年末回落2.3个百分点。除股票融资之外，其他主要分项大都出现同比减少，其中政府债券融资和企业债券融资减少幅度最大，成为主要拖累。

5月人民币贷款新增1.5万亿元，较上年同期多增143亿。各项贷款余额同比增长12.2%，较上月回落0.1个百分点，较上年年末回落0.6个百分点。具体来看，企业中长期贷款继续同比多增，显示企业资本开支仍然旺盛；而居民中长期贷款出现今年以来的首次同比少增，显示房地产市场开始降温。

5月M1同比增长6.1%，增速较上月回落0.1个百分点，已经连续第4个月回落。5月M2同比增长8.3%，增速较上月回升0.2个百分点。5月M1-M2负剪刀差为-2.2%，较上月的-1.9%扩大0.3个百分点，一定程度上反映出企业活力有所下降。

5月社融-M2剪刀差为2.7%，较上月的3.6%收窄0.9个百分点，显示出紧信用环境之下实体经济从表外获得的融资规模持续收缩。从5月金融数据来看，表内信贷融资仍然保持在较高水平，但表外融资增速大幅下降，使信用环境进一步收紧。

市场：人民币汇率升势暂缓，国债收益率触底回升

人民币升值势头暂缓

5月以来，人民币兑美元汇率延续升值势头，5月31日，人民币兑美元即期汇率达到6.3607，不断刷新近3年新高。

本轮人民币汇率升值主要与美元指数相关。4月初以来，受美联储淡化通胀预期、维持宽松基调影响，美元指数持续贬值，5月下旬已跌至90以下。叠加我国经常项目顺差高增、资本和金融项目资金流入加快以及央行对人民币升值容忍度提高等因素，人民币上涨加速。

不过，考虑到稳杠杆、紧信用环境下经济内生动力边际减弱，而汇率升值对出口的抑制逐渐显现，因此监管层对汇率升值的容忍度下降。在连续喊话之后，央行5月31日宣布，自2021年6月15日起上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，由现行的5%提高到7%，向市场明确释放出抑制过快升值的讯号。

展望下一阶段，随着美联储态度逐渐转向鹰派，美国10年期国债收益率已开始回升，美元或将展开一轮反弹，与此同时，我国央行会继续采取措施遏制人民币快速升值。预计下一阶段人民币会以震荡波动为主，不会出现单边升值或贬值趋势，汇率弹性将进一步增强。

国债收益率触底回升

自5月初以来，10年期国债收益率延续震荡回落态势，6月1日达到3.0400%，为去年9月以来的最低点，此后震荡回升，6月16日收于3.1301%。

近段时间，债券市场对通胀上行等利空因素反应钝化，而对资金面整体宽松、社融和信贷增速回落、海外货币政策维持宽松较为敏感，从而推动债券利率下行。但进入6月之后，随着人民币升值势头减弱，以及地方债发行提速，债券收益率有所回升。

展望下一阶段，从基本面看，地产投资和出口增速延续放缓，PPI见顶回落，通胀将不再是债市核心矛盾，反而是在地产和基建融资受控之后，市场出现结构性资产荒，从而造成信用利差和期限利差压缩；从政策面看，货币政策以稳为主，有效融资需求有所走弱，广义信用或将边际放松。此外，如果美联储提前收紧政策，人民币短期进入贬值区间，从外债角度有一定紧缩作用，货币端有必要有所放松。预计下半年债券收益率有望小幅回落，逐步降低至2.8-3.0%水平。

三、政策动态

货币政策：继续“稳字当头”

5月以来，央行延续每日100亿元逆回购的小额高频操作，等额开展MLF操作，呵护流动性稳定充裕。目前DR007围绕7天期逆回购利率波动，MLF利率和LPR连续15个月保持不变，货币政策继续“稳字当头”。

在6月10日召开的陆家嘴论坛上，央行行长易纲指出，“考虑到我国经济运行在合理区间内，在潜在产出水平附近，物价走势整体可控，货币政策要与新发展阶段相适应，坚持稳字当头，坚持实施正常的货币政策，尤其是注重跨周期的供求平衡，把握好政策的力度和节奏”。

在保持总量政策适度的前提下，货币信贷政策将主要强调两大结构性方面。一是扎实推动绿色金融发展。央行将积极运用结构性货币政策等工具，多措并举助力经济的绿色转型和碳达峰、碳中和目标的实现。包括完善绿色金融标准体系、建立气候环境信息披露制度、激励金融部门加大对绿色产业的资金支持，以及引导金融机构防范气候变化风险。

二是坚持发展普惠金融。继续运用结构性货币政策工具，发挥部门政策合力，引导银行在商业可持续的前提下，加大首贷、信用贷支持力度。鼓励银行与企业按照商业可持续原则，加强贷款风险防范。深入开展中小微企业金融服务能力提升工程，强化金融科技手段运用，推广随借随还模式，促进商业银行加快形成敢贷、愿贷、能贷、会贷的长效机制。

展望下一阶段，一方面，经济增速将会回落至合理区间下沿，需要政策加大呵护力度；另一方面，PPI即将见顶回落，物价的掣肘因素将会明显减弱。从必要性和可行性角度来看，不排除下半年货币政策出现边际放松。

财政政策：支出发力仍然偏慢

2021年1-5月，全国一般公共预算收入96454亿元，同比增长24.2%，两年平均增长3.6%，与1-4月基本持平。5月单月两年平均增长3.4%，较4月的4.9%回落1.5个百分点。5月单月，全国税收收入同比增长19.3%，两年平均增长5.2%，达到今年最高水平，税收对财政收入增长的带动继续增强。

2021年1-5月，全国一般公共预算支出93553亿元，同比增长3.6%，两年平均增长0.3%，慢于1-4月的0.5%。5月单月两年平均增长-0.6%，相较于4月（1.9%）大幅回落2.5个百分点。前5个月公共财政支出完成进度为37.4%，高于去年同期的36.4%，但仍低于2018、2019年同期水平。4月末财政收支完成进度相差11.4个百分点，为近年来最高，显示财政支出仍待发力。

2021年1-5月，基建相关支出增速仍远落后于民生性支出增速。主要支出分项中，前5个月教育、社保就业等民生性支出的两年平均增速，相较1-4月大多进一步加快，但交通运输、农林水、城乡社区等基建相关支出同比仍为负增长，且相较于1-4月未有明显改善。前5个月债务付息支出同比增速以及两年平均增速在各项支出中均最高，付息压力仍然不小。

展望下一阶段，考虑到经济内生动力正在减弱，而财政支出进度仍慢于正常水平，预计下半年财政支出和地方债发行速度将明显加快，进而助力基建投资增速反弹，发挥托底作用。

四、几个值得关注的动向

三孩政策正式出台

5月31日，中共中央政治局召开会议，会议决定，进一步优化生育政策，实施一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施，有利于改善我国人口结构、落实积极应对人口老龄化国家战略、保持我国人力资源禀赋优势。

这一政策的推出，跟5月11日公布的七普数据密不可分。根据普查结果，2020年我国育龄妇女总和生育率为1.3，已远低于2.1的世代更替水平；老年人口总数在普查数据中第一次超过少儿人口数（60岁以上2.64亿，0-14岁的少儿人口2.53亿）；65岁及以上人口比重达到13.50%，人口老龄化程度已高于世界平均水平（65岁及以上人口占比9.3%），离进入中度老龄化社会仅一步之遥。

老龄少子化现象的加剧，会导致经济增速回落和综合国力衰退，社会阶层固化和创新动力丧失，养老金的持续性也将成为问题。因此，在七普数据公布不久，政治局就放开了三孩政策。

但放开三孩并不意味着生育率就能如期提升，还需要一系列配套政策。一方面，中央提出要加强适婚青年婚恋观、家庭观教育引导，对婚嫁陋习、天价彩礼等不良社会风气进行治理，这有助于降低适婚青年的婚嫁成本，提升结婚率。

另一方面，中央提出完善生育休假与生育保险制度，保障女性就业合法权益，以降低生育成本，提升生育福利。要发展普惠托育服务体系，推进教育公平与优质教育资源供给，以降低家庭养育和教育成本。

“十四五”重大项目将加快推出

6月9日，国务院常务会议专门部署推进实施“十四五”重大工程项目。

会议指出，“十四五”规划《纲要》确定了一批具有战略性、基础性、引领性的重大工程项目，涉及科技攻关、基础设施、生态环境建设、民生补短板、文化传承发展等重点领域。当前国内外环境不确定不稳定因素较多，要坚持不搞“大水漫灌”，保持宏观政策连续性稳定性，增强针对性，保持经济运行在合理区间。

会议要求，一是加强前期工作。二是统筹中长期发展和年度经济运行，以推动重大工程项目建设为重点，加强政策支撑和要素保障，合理把握今年明年投资力度，并根据形势变化适时合理调整。三是处理好政府和市场的关系。四是发挥中央预算内投资、地方政府专项债等政府投资带动作用，更加充分调动市场主体、社会力量参与重大工程项目。五是强化督导协调。

国常会之所以在此时部署推进重大工程项目建设，主要原因在于当前经济下行压力正在显现。如前文所述，下半年经济基本面强弱主要取决于三个需求因素：

一是出口表现。随着其他出口国的生产修复，以及发达经济体疫情受控后以服务消费替代商品消费，叠加基数抬升，年内出口增速将以回落为主，进而会对制造业生产、制造业投资和就业形成拖累。

二是房地产市场表现。5月以来，部分城市按揭贷款利率开始上调，居民部门中长期贷款规模出现今年以来的首次同比少增，房地产调控收紧效果正在显现。房企加快周转和施工有利于开发投资保持韧性，但难以逆转回落势头。

三是消费表现。今年以来居民收入增速慢于GDP增速，居民部门杠杆率处于历史高位，都会对消费形成压制。今年端午假期旅游收入为2019年的74.8%，不及五一假期的77%，一定程度上显示消费已出现疲态，所以不宜对下半年消费过于乐观。

通常来说，在经济下行压力显现时，就需基建发挥托底作用。所以国常会要求“保持宏观政策连续性稳定性，增强针对性，保持经济运行在合理区间”。这里的“增强针对性”，应该就是指统筹推进重大工程项目，发挥基建投资托底作用。对商业银行而言，这意味着相关领域的业务机会将会涌现。

监管层抑制汇率过快升值

5月以来，人民币延续快速升值态势并不断刷新近3年新高，引起监管层的关注。

5月21日，金融委表示进一步推动利率汇率市场化改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定；5月23日央行副行长刘国强强调未来人民币汇率的走势，将继续取决于市场供求和国际金融市场变化，双向波动成为常态。5月27日的全国外汇市场自律机制第七次会议强调，既不能用来贬值刺激出口，也不能用来升值抵消大宗商品价格上涨影响，关键是管理好预期，坚决打击各种恶意操纵市场、恶意制造单边预期的行为。5月30日，央行主管的《金融时报》提示未来四大因素或推动人民币贬值。

在连续喊话之后，央行又于5月31日宣布，自2021年6月15日起上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，由现行的5%提高到7%，向市场明确释放出抑制过快升值的讯号。

外汇存款准备金率是之前央行应对人民币升值的手段之一，但近些年已经淡出。最近一次上调是2007年，由之前的4%上调至5%。此后一直保持不动，直至此次宣布上调。

上调外汇存款准备金率，一方面可以锁定银行持有的外汇规模，避免向央行结汇进而导致外汇占款的被动投放，提高货币政策独立性；另一方面，可以回收银行体系的外汇流动性，抑制外汇贷款的规模扩张，通过减少外币供应量进而抑制人民币升值。

不过，此次上调2个百分点，只能多锁定200亿美元的外汇流动性，相对于在岸市场日均400亿美元左右的成交量而言并不算大，所以这一政策的信号意义强于实质。

土地出让金等转由税务部门征管

2021年6月4日，财政部等四部委发布通知，将由自然资源部门负责征收的国有土地使用权出让收入、矿产资源专项收入、海域使用金、无居民海岛使用金四项政府非税收入，全部划转给税务部门负责征收。这一工作将自2021年7月1日起，在河北、青岛等7个省份和计划单列市试点，2022年1月1日起全面实施征管划转工作。

这一政策是落实中央关于非税收入征管职责划转税务部门的规定。与此前已完成划转的国家重大水利工程建设基金、水土保持补偿费、地方水库移民扶持基金以及社会保险费一样，这次土地出让收入等四项非税收入只是按照“成熟一批划转一批，逐步推进”的原则，延续了既定的非税收入征管改革。

划转后，改变的只是征收流程，即原本自然资源部门负责签订土地出让合同并确认金额和分期缴纳的具体方式后，由其和财政部门负责督促受让人缴纳，现在变为将相关信息推送给税务部门，由税务部门负责向土地出让权受让人征收和催款。在管理体制上，土地出让收入仍然是地方收入，纳入政府性基金预算管理，而不像税收那样纳入一般公共预算管理。

征收部门的改变将有利于地方政府土地收支的规范化和合理化，进而防范地方政府隐性债务的增长。特别是部分在土地出让过程中存在违规操作的城投企业，业务规模或将受到较大影响。具体来看，两类城投公司受影响最大：

一是业务结构单一、主做土地整理开发业务的城投公司，其收入往往在返还成本的基础上给予其一定比例的投资加成，这将存在合规风险，需警惕因资金链断裂而导致的违约风险；二是所属区域公共财政收入规模较小、地方财政收入对土地出让收入高度依赖、主体信用级别集中在AA级及以下的区县级城投公司。

5月数据细项