陆家嘴论坛讲话点评——适应新发展，坚持防风险

核心观点

6月10日上午10点，“第十三届陆家嘴论坛（2021）”在上海开幕，主题为“全球大变局下的中国金融改革与开放”。中国人民银行行长、论坛共同轮值主席易纲致欢迎辞并主题演讲，上海市委副书记、市长，论坛共同轮值主席龚正致辞，中国人民银行党委书记、中国银行保险监督管理委员会主席郭树清，中国证券监督管理委员会主席易会满，中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜发表主题演讲。

货币政策强调以稳为主，支持绿色，发展普惠。会议指出：我国当前已经进入了新发展阶段，人口结构等已发生深刻调整。当前我国GDP增速接近于潜在增长率水平，货币政策需要与新发展阶段相适应。坚持实施正常的货币政策表明新发展阶段中货币政策仍需保持总量适度，不搞大水漫灌。广义流动性仍会同名义经济增速基本匹配，狭义流动性方面将保持合理充裕；在保证总量适度的前提下，运用结构性货币政策工具，多措并举助力经济的绿色转型和碳达峰、碳中和目标实现是新发展阶段货币政策的重要内容。结构性支持的另一个重点是发展普惠金融，加大对小微企业的支持力度。运用结构性货币政策工具引导银行在商业可持续的前提下，加大首贷、信用贷支持力度，深入开展中小微企业金融服务能力提升工程将是央行的重点工作。

央行对物价的关注度提升。长期来看，人口老龄化导致居民消费倾向下降，抑制通胀，低碳转型需要追加企业的碳排放成本，推升通胀。但两大因素的作用都是结构性的，老龄化的影响更容易作用于下游消费品，低碳转型则主要影响上中游的工业原材料和中间品。这种价格的长期结构分化值得警惕。对于短期通胀，央行的关注度有所提升。易行长讲到：“外部的疫情形势、经济回升、宏观形势和宏观政策等都有不确定性，对来自各方面的通胀和通缩的压力均不可掉以轻心”。对比此前的一季度货币政策执行报告，表述和重心的变化显示出央行对短期通胀风险的关注度有所提升。

坚持防范金融风险，严密防范影子银行死灰复燃，同时推动直接融资，挖掘债券市场潜力。提及防范金融风险这一话题时，郭树清主席强调：“严密防范影子银行死灰复燃。”我国影子银行主要呈现以监管套利为主要目的、存在刚性兑付或具有刚性兑付预期、信用风险较突出等特点。影子银行过去三年压降效果显著，但稍有不慎就极易反弹回潮，因此预计对影子银行的监管仍不会松懈。未来的监管要求依然是“透明”原则，要求各类产品边界清晰、风险隔离，存在交叉业务、结构复杂、监管套利、通道业务、链条过长等现象的影子银行业务将受到持续压降。除了影子银行，其他方面也不能掉以轻心：要加快处置不良资产，坚决整治各类非法行为，精准施策，确保政策有效落实到机构。最后，中国已经进入新发展阶段，我们也需要深入贯彻新发展理念，站在金融的角度，郭树清主席强调：“现阶段最突出的一项任务就是进一步加大直接融资比重。”要推动直接融资，债券市场具有巨大的潜力，需要进一步健全相关的法律法规。

正文

6月10日10点，“第十三届陆家嘴论坛（2021）”在上海开幕，主题为“全球大变局下的中国金融改革与开放”。中国人民银行行长、论坛共同轮值主席易纲致欢迎辞并主题演讲，上海市委副书记、市长，论坛共同轮值主席龚正致辞，中国人民银行党委书记、中国银行保险监督管理委员会主席郭树清，中国证券监督管理委员会主席易会满，中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜发表主题演讲。我们认为如下几点值得关注：

货币政策：以稳为主，支持绿色，发展普惠

总量适度：适应新发展阶段，坚持实施正常货币政策

中国人民银行行长易纲指出：“货币政策要以新发展阶段相适应，坚持以稳为主，坚持实施正常的货币政策，尤其是注重跨周期的供求平衡，把握好政策的力度和节奏”。这是对于后疫情时期，我国货币政策的总体定调。我国当前已经进入了新发展阶段，人口结构等已发生深刻调整。按照中国人民银行的预测，当前我国GDP增速接近于潜在增长率水平，货币政策在总量上需要与新发展阶段相适应。

从量的角度来讲，坚持实施正常的货币政策表明新发展阶段中货币政策仍需保持总量适度，不搞大水漫灌，广义流动性仍会同名义经济增速基本匹配。随着货币政策回归常态，经济进入新发展阶段，狭义流动性方面将保持合理充裕，广义流动性方面将保持货币供应量和社融规模增速与名义经济增速基本匹配。一方面可以满足经济增长的需要，另一方面也可以保持宏观杠杆率的基本稳定，有利于在稳增长和防风险之间平衡。

从价的角度来讲，国内利率水平在发展中国家和新兴经济体中仍相对较低，总体保持在适宜的水平，因此我们认为短期内政策利率将大概率保持稳定。继续深化利率市场化改革，释放贷款市场报价利率改革潜力仍是价格层面的重点。改革是中国人民银行疏通现代货币政策传导渠道的方式，LPR在深化贷款市场报价中具有重要地位。LPR改革一方面能够有效降低贷款实际利率水平，另一方面也能推动存款利率市场化，“MLF利率-LPR-贷款利率/存款利率”的传导机制是市场化利率调控的重要传导路径。

结构支持一：发展绿色金融

在保证总量适度的前提下，运用结构性货币政策工具，多措并举助力经济的绿色转型和碳达峰、碳中和目标实现是新发展阶段货币政策的重要内容。当前，为进一步推动绿色金融发展，助力实现碳达峰、碳中和目标，中国人民银行已经初步确立了“三大功能”与“五大支柱”的绿色金融发展思路。“三大功能”是指金融支持绿色发展的资源配置、风险管理和市场定价三大功能。“五大支柱”，是指央行具体需要完成的五项核心任务，包括完善绿色金融标准体系、强化金融机构监管和信息披露要求、完善激励约束机制、丰富绿色金融产品和市场体系以及拓展绿色金融国际合作空间。

此外，在创设绿色金融货币政策工具方面，推出碳减排支持工具将是中国人民银行进一步支持绿色发展的关键举措。根据中国人民银行行长易纲在中国人民银行与国际货币基金组织“绿色金融和气候政策”高级别研讨会上的发言，中国人民银行计划推出碳减排支持工具，为碳减排提供一部分低成本资金，引导商业银行按照市场化原则加大对碳减排投融资活动的支持，撬动更多金融资源向绿色低碳产业倾斜。同时还将通过商业信用评级、存款保险费率、公开市场操作抵押品框架等渠道加大对绿色金融的支持力度。

结构支持二：发展普惠金融

结构性支持的另一个重点是发展普惠金融，加大对小微企业的支持力度。运用结构性货币政策工具引导银行在商业可持续的前提下，加大首贷、信用贷支持力度，深入开展中小微企业金融服务能力提升工程将是央行的重点工作。对小微企业提供支持，切实解决小微企业融资难融资贵的问题一直是央行货币政策关注的重点，受疫情影响，小微企业生存发展面临困境，货币政策在新发展阶段将加大首贷、信用贷支持力度，促进商业银行加快形成敢贷、愿贷、能贷、会贷的长效机制。

其实，回到两会期间，今年的政府工作报告相比往年特别强调了对小微企业的支持，已为全年货币政策支持小微企业，发展普惠金融奠定了基调。首先要对去年两项直达实体货币政策工具之一的“普惠小微企业贷款延期还本付息政策”进行延续。其次从奖励和要求两方面对小微企业融资进行支持，奖励方面，延续小微企业融资担保业务降费奖补政策，引导地方支持实体经济领域小微企业融资担保业务扩规模、降低小微企业融资担保成本；要求方面，要求大型商业银行普惠小微企业贷款增长30%以上，同时引导银行扩大信用贷款，使资金流向小微企业和受疫情持续影响行业企业。最后，要切实解决小微企业融资难题，做到综合融资成本稳中有降。预计未来央行将创设更多结构性工具进一步发展普惠金融，加大对小微企业的支持。

央行对物价的关注度提升

易纲行长在陆家嘴论坛的讲话中，近一半的篇幅在讨论物价水平的变化，足见通胀已经成为当前决策层在制定政策时参考的重要变量之一。易行长对于通胀的讨论主要从长期和短期两个维度展开：

长期来看，人口老龄化和低碳转型两大因素形成对冲，更加关注结构变化对物价的影响。人口老龄化是导致居民消费倾向下降，抑制通胀；低碳转型需要追加企业的碳排放成本，是推升通胀的力量。但是，值得注意的是，两大因素的作用都是结构性的，老龄化的影响更容易作用于下游消费品，低碳转型则主要影响上中游的工业原材料和中间品。这种价格的长期结构分化可能是值得警惕的。

易行长对于短期通胀的表达，显示出央行对短期通胀风险的关注度有所提升。对于短期通胀的判断，易行长讲到：“近期全球原油等大宗商品价格上涨较快，全球通胀水平短期上升已成事实，但对通胀是否能长期持续下去，存在着巨大分歧……外部的疫情形势、经济回升、宏观形势和宏观政策等都有不确定性，对来自各方面的通胀和通缩的压力均不可掉以轻心”。对比此前发布的一季度货币政策执行报告，当时央行的逻辑重心更侧重于论证PPI向核心CPI传导的可能性较小，对于全面通胀不必太过担忧。这一表述和重心的变化显示出央行对短期通胀风险的关注度有所提升。

如何把握未来政府部门应对通胀的态度？在抑制投机交易的前提下，短期可以保持观望，相机抉择动态调整。首先，未来难测。以PPI为例，在5月份9.0%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响（可以简单理解为基数效应）约为3个百分点，而今年的新涨价因素的影响为6个百分点，这是很难提前准确预料的。同理，高企的工业品价格必然会向下游传导，但是能够传导多少，引起核心CPI多大的变化，是很难提前进行定量估计的。不过可以肯定的是，通胀已经成为决策层的重点观察指标之一，一旦通胀发生超（决策层）预期的变化，那么政策可以动态调整。未来一段时间，国内核心CPI的变化或将成为影响货币政策的关键变量之一，对于全球大宗商品的输入性通胀压力也需保持警惕。

防范金融风险，鼓励直接融资

严密防范影子银行死灰复燃

提及防范金融风险这一话题时，郭树清主席强调：“严密防范影子银行死灰复燃。”我国影子银行主要呈现以监管套利为主要目的、存在刚性兑付或具有刚性兑付预期、信用风险较突出等特点。2017年起，我国加大了对影子银行的治理力度。《中国影子银行报告》中披露中国广义影子银行规模从2016年底的91.8万亿元降至2019年末的84.8万亿元，较2017年初历史峰值下降近16万亿元，从本次郭树清主席讲话中得知，我国影子银行规模已较历史峰值压降20万亿元，预计目前规模在80万亿元左右。狭义影子银行中占比最高的委托贷款自2017年底峰值压降近3万亿，信托贷款也在“两压一降”的监管指导要求下收缩规模。

影子银行过去三年压降效果显著，但存量规模依然较大，目前仍存在隐性担保、刚性兑付等现象，稍有不慎就极易反弹回潮，因此预计对影子银行的监管仍不会松懈。特别是在资金面相对宽松的背景下，有可能助长杠杆交易和投机行为，催生资产泡沫。关于未来影子银行的监管，郭树清主席在2020年8月发表的文章《坚定不移打好防范化解金融风险攻坚战》中指出，“突出简单、透明原则，规范交叉金融产品，做到公募产品与私募产品边界清晰，表内业务与表外业务风险隔离，委托业务与自营业务分账经营，储蓄产品和投资产品泾渭分明。”可见，影子银行未来的监管要求依然是“透明”原则，要求各类产品边界清晰、风险隔离，影子银行应当在此框架下规范运作。存在交叉业务、结构复杂、监管套利、通道业务、链条过长等现象的影子银行业务将受到持续压降。

“防风险”是金融业的永恒主题

除了影子银行，其他方面也不能掉以轻心，郭树清主席指出：“防范风险是金融工作的永恒主题。我们必须居安思危，一刻也不能松懈。”第一，要加快处置不良资产，不断疏通不良资产处置的政策堵点，保证监管机制健全管用，为提高金融体系稳健性创造更有利条件；同时提高监管力度，严格查处金融机构积累不良资产状况，保证整改措施严实有效，将风险事件止于起点。从金融机构自身角度，应采取审慎的财务会计制度，做实资产分类，充分暴露不良资产，制定切合实际的收入和利润计划，增加拨备计提和资本补充。第二，坚决整治各类非法行为，警惕各类“庞氏骗局”，对于给市场、社会和人民群众造成严重损害的违法违规行为应予以严惩，并追究相关方的法律责任。第三，精准施策，确保政策有效落实到机构。在监管方面，重点需要针对不同类型的金融机构精准施策，确保政策切实有效。

推动直接融资，挖掘债券市场潜力

中国已经进入新发展阶段，我们也需要深入贯彻新发展理念。站在金融的角度，郭树清主席强调：“现阶段最突出的一项任务就是进一步加大直接融资比重。在去年新增社会融资规模中，债券和股票融资占比已经达到37%左右，还可以有更大的发展空间，特别是债券市场还有很大潜力。”直接融资对于促进资源合理有效分配、推动经济增长具有重要意义：一方面，直接融资能带动居民储蓄进入实体经济，提高资金利用效率。另一方面，直接融资能拓宽中小企业融资渠道，支持小微经济的发展。企业以较低成本获得较长期资金，有利于企业的长期稳定成长。要推动直接融资，债券市场具有巨大的潜力，需要进一步健全相关的法律法规，包括：加快以信息披露为核心的注册制改革；完善信用评级体系，为债券投资作指导；加强监管，尤其是加强对券商等中介机构的监管，督促其履行义务并承担责任。