张忆东：中短期港股性价比更佳，下半年港股活力进一步迸发​

主要观点

“港股市场的基本面越来越依赖内地经济……因为中国经济转型已取得了重大成就，港股依赖的基本面的基础仍是扎实的。”

“我认为港股的结构非常好，可以说是攻守兼备，想找价值和周期，它就是全球的最明显的洼地，想要拥抱未来，你就可以按它的基本面来进行配置。”

“整个中国资本市场，无论是A股还是港股，都是老外和老百姓资产配置的战略方向，‘二老驱动’的趋势方兴未艾。”

“从长远的角度来说，我认为港股的未来还是在于全面拥抱中国新经济，中国新经济即从微观的角度看，最具有活力的那一部分资产。因为很明显去年就是以恒生科技指数为代表的新经济的牛市的一个重要反应。”

“如果要寻找港股最优质的公司，现在依然是最好的时机。”

 “港股跟A股未来半年的总体判断，我的看法是‘各有千秋’……今年总体是风水轮流转，从中短期维度看，港股的性价比更好一些，但是拉长了看，比如看两三年以上的维度， A股和港股都是中国权益资产不可分割的一部分，是一荣俱荣一损俱损的。”“等到下半年，特别是靠近四季度的时候，我倾向于认为港股的活力会进一步迸发。下半年的迸发可能更多体现在科技消费的驱动，而二季度港股的活力主要体现在周期性行业龙头的估值和盈利的戴维斯双击。”

Q：是否依旧还看好港股现在的投资价值，港股的价值逻辑是什么？

张忆东：港股价值投资的逻辑，我认为可以从三个方面来看，第一个方面是宏观的视角，第二方面是从中微观的市场结构来分析。第三个方面是资金链的趋势。

内地公司在港股市场的占比越来越大

从宏观维度来说，中美大国博弈持久，港股市场的重要性会进一步地凸显，它是扎根于中国的国际金融中心，在港股上市逐渐成为了众多新经济公司进行全球化布局的一个战略选择。

在该基础上，我们看到的是内地公司在港股市场的占比越来越大。港股市场很多人以为港股市场是不是只有本地股，其实不完全是，因为港股市场的基本面越来越依赖内地经济，恒生指数里的中资股、内地公司的权重已经跃居至半壁江山以上。

因为中国经济转型已取得了重大成就，港股依赖的基本面的基础仍是扎实的，宏观经济在中低增速平稳住了，微观层面的新经济也异常活跃，朝气蓬勃，譬如潮吃潮喝潮玩潮乐这种国潮系列消费为代表的新消费，以及科技创新、先进制造业等为代表的新经济，蕴含了很多优秀的业绩持续驱动的成长股。

而内地公司，特别是新经济领域的这些公司，都有较强烈的意愿到港股上市。截止到2020年，已经有1300多家内地公司在香港上市，占香港市场总市值权重的80%，占成交金额权重大概70%。

所以从第一个宏观角度来说，在中美大国博弈的背景下，在中概股受到美国的一些法律影响的背景下，我们要考虑香港扎根于中国内地的国际金融中心的地位，它能和上海深圳形成互补，使境内的金融中心和境外的国际金融中心互补，一起驱动中国经济和中国金融走向强大。

港股结构非常好：攻守兼备

从市场结构的角度来说，港股市场正在发生脱胎换骨的变化，可以用“攻守兼备”4个字来表达。

从“守”的角度来说，传统行业，特别是价值型的周期型的传统行业的龙头公司，它的估值性价比在全球都具有竞争力，可以说是全球传统行业的估值洼地。

而从“攻”的角度看，港股成了中国新经济公司的牛股大本营。我们可以看到，无论是互联网还是生物医药，都有一批公司慢慢走出来，甚至在全球都慢慢开始有竞争力。

为什么很多人有“港股便宜，但是不涨”的错觉

所以我们要破除一个错觉，有段时间很多投资者认为港股便宜，但是不涨，觉得港股要沦为边缘市场，变成一个比较难进行投资的市场，对于这种说法，我不赞同，B股也许有一点边缘市场，因为它流动性很差，只是便宜，但是港股并不只是便宜。

那么是什么导致了这种错觉？我认为这是中国经济转型的阶段性影响，从2016年一直到可以说2018、2019年，中国先是产能过剩，后来慢慢的供给侧改革进行了产能的出清，这种出清使传统行业的盈利能力陷入了低谷。

而港股市场非常重视基本面，他们不太相信这种故事，更多相信企业的盈利，优质企业的盈利好了，这些好公司就得到了龙头的溢价。

但是相反的，过去将近10年里，一些传统行业的盈利陷入困境，同时它的估值也陷入低迷，所以就让大家有一个幻觉，觉得便宜，但是不涨，变成了劣势，实际不是这样子的。

我们可以看到，从2019年以后，随着中国供给侧改革取得成就，一些制造业公司，甚至是一些上游的周期行业的龙头公司，它们的盈利获得稳定性提升，分红能力也提升，这一类资产在2021年已经开始体现出它的估值和盈利的戴维斯双击，其实可以看得出，年初以来，这些价值股的表现是相当不错的。

今年港股有些蛰伏，但基本面逻辑没变

从长远的角度来说，我认为港股的未来还是在于全面拥抱中国新经济，中国新经济即从微观的角度看，最具有活力的那一部分资产。因为很明显去年就是以恒生科技指数为代表的新经济的牛市的一个重要反应。

今年（港股市场）也许有些蛰伏，但基本面的逻辑没有变，更多是因为前面涨的比较多，估值需要消化。

港股成为新经济牛股的孵化器和大本营

我们可以看到，港股目前成为了一个新经济的牛股的孵化器和大本营。同时因为港股发行制度从2018年开始改革，一些同股不同权、中概股回归、中概股第二上市以及生物医药的没有收入没有利润的公司也鼓励到港股上市，这些都反映了港股在全面拥抱新经济。

所以到了今年3月份，香港主板行业分布里的科技行业（广义的资讯科技和电信）的市值占比已提高到37%，医疗保健的占比到了8%左右，可选消费的占比是15%，而必须消费的占比在10%左右。

我认为港股的结构非常好，可以说是攻守兼备，想找价值和周期，它就是全球的最明显的洼地，想要拥抱未来，你就可以按它的基本面来进行配置。

“二老”驱动港股向好

最后从资金面看，我就简单说一点：二老驱动。二老就是老外和中国的老百姓。

老外配置中国资产时，他会把A股和港股都视为中国资产，所以港股是中国资产不可分割的一部分。因为海外投资者越来越认同中国是世界第二大经济体，我们的资本市场涌现出很多强有力的成长机会。

无论是先进制造业还是消费，无论是高科技还是一些新兴产业，所拥有的机会都是海外所没有的，所以外资对中国资产的配置才刚刚开始，方兴未艾，这是第一个趋势。

另外一个趋势就是中国老百姓。过去我们是经济高增长，在一个相对可控的风险下，很多领域都可以获得较高的收益率。

但是随着中国经济转型，进入中低增速阶段，尤其是2018年金融供给侧改革之后，无论是理财产品的净值化，打破刚兑，还是把一些P2P等违规的金融业态出清，都让资本市场的吸引力提升，再叠加上房住不炒战略的坚定实施，整个资本市场，无论是A股还是港股，都成了中国老百姓配置的战略方向，我认为这个趋势同样方兴未艾。

综合以上三点，我认为：如果要寻找港股最优质的公司，现在依然是最好的时机。

Q：2019年之前港股表现整体落后于A股，当前港股投资相较于A股的性价比又是怎么样的？

港股、A股相辅相成

张忆东：首先，港股和A股现在都是中国权益资产不可分割的一部分，双方你中有我我中有你，其实是相辅相成、一损俱损、一荣俱荣的一个关系。

我不太喜欢把A股跟港股对立起来看谁更好，因为 A股有全品类的行业，有金融，有周期，有消费，有医药，有科技。港股也都有。

好比说，我们一般不会把上交所跟深交所对立起来去看。当然在1995年前后时，大家喜欢炒作一些“深强沪弱”、“沪深争霸”之类的，但是我认为现在大家就很少有这个思路了，都是觉得只要投中国A股最好的公司就可以了，不管它在上海上还是在深圳上。

随着2014年11月互联互通机制开始之后，经过了六七年的不断完善不断深化，港股和A股早已相辅相成。

就好比年初以来，港股的周期股表现非常靓丽，大幅跑赢，因为港股对海外更敏感一些，同时，对应的A股的一些周期股的表现也还不错。相反，一些去年和前年表现比较好的高估值的资产，就相对低迷。

所以我想先理清一个概念，A股和港股是相辅相成的，都是构建中国核心权益资产的重要组成部分。

港股行情转好，是化解了过去两年的一些不利因素。

2019年到2020年的港股被挖了一个坑。因为众所周知的原因，2019年有一个当地的政治运动，2020年香港的疫情防控压力又比较大，这些都属于风险偏好的变量，但它确实给港股市场挖了一个大坑。

但今年以来，恒指、恒生国际指数，包括香港35指数这几个比较重要的指数都相较上证综指、深成指表现更好，现在的涨幅都在10%左右，我认为是今年把过去两年的一些不利因素进行了化解。

港股、A股各有千秋，中短期港股性价比更佳。

最后讲一下港股跟A股未来半年的总体判断，我的看法是“各有千秋”。

首先从基本面的维度来说，港股的基本面里周期盈利的表现非常强烈，所以最近，它的估值和盈利的双驱动非常明显。可是港股的机构投资者不包括内地的北水资金配置，港股的也主要以互联网或消费为主。所以现在陷入了比较尴尬的状态，它正在消化估值，需要消化的时间。所以从基本面角度，我认为港股上半年周期和价值会明显地跑赢成长。

下半年港股活力进一步迸发

8月份中报之后，大家可以评估企业的动态市盈率，到了下半年，特别是10月份之后，大家会掌握2022年的盈利。所以等到下半年，特别是靠近四季度的时候，我倾向于认为港股的活力会进一步迸发。下半年的迸发可能更多体现在可选消费的驱动，而二季度港股的活力主要体现在周期性行业龙头的估值和盈利的戴维斯双击。

对于A股而言，我认为逻辑相似，但是它的周期、金融、科技、消费，都可能比港股略贵一些，因而弹性空间也会比港股略弱一些，毕竟2019年、2020年获得了太多超额收益。

今年总体是风水轮流转，从中短期维度看，港股的性价比更好一些，但是拉长了看，比如看两三年以上的维度， A股和港股都是中国权益资产不可分割的一部分，是一荣俱荣一损俱损的，同样的行业涨的时候方向都是一样的。

比如去年的市场，就表现得淋漓尽致。去年国内和香港的核心资产行情，在今年上半年回到复苏和周期驱动状态，反过来说，到了下半年大家又开始思考长期的问题的时候，无论是先进制造业、新经济、消费、医药、科技，行情可能又在2022年、2023年更长的维度上，进入结构性长牛的阶段。