中信证券：Q2军工将进入逻辑切换期，基本面成主要驱动力

“十四五”是军工行业的快速发展期，不同于2014年前后“资产注入”的主题逻辑，军工行业投资正转向以“基本面驱动”为主导，而预计2021Q2将成为首个景气印证期。中航沈飞2021年预计关联存款的大幅提升，印证了行业“十四五”期间发展的高确定性，我们判断后续将持续有财报数据加强该逻辑，并有望引导新一轮板块行情。由于预计2021Q2乃至全年市场仍面临估值收缩的压力，进而抑制上涨空间，并加剧多空博弈和板块波动，所以前期提出的长期择股策略即“围绕产业拐点布局”的有效性料将减弱，二季度我们推荐自下而上选择有核心竞争力的个股，基本面角度推荐两种择股思路。

▍写在开篇：

由于A股市场具有明显的行业轮动特征，而军工行业又具有高贝塔属性，我们判断军工行业各时点的投资机会将在个股和板块间切换。为了提供更准确的投资建议，我们调整年度投资策略为单季度的投资策略。本报告主要针对2021年二季度军工行业的投资策略进行分析，对于行业的基本投资框架和发展确定性可参照2021年年度策略报告。

▍Q1行情提前，行业业绩兑现能力存在明显市场预期差。

复盘行业走势，板块性行情提前到了2020年11月-12月表现，而进入2021年Q1反而出现大幅调整。我们认为这段行情期间业绩持续爆发的预期在流动性宽裕情况下被明显放大，进而推高了行业整体的估值溢价，但随后在年初流动性预期收紧以及整体回调下，军工行业的长期增长逻辑以及业绩持续兑现能力反而开始受到质疑，并引发大幅调整，表现出明显的“反身性”。不过市场的担心也说明了，在军工行业能否持续兑现业绩方面存在较大的预期差，该预期差或成为新一轮板块行情的催化剂。

▍Q2将进入逻辑切换期，基本面成主要驱动力。

当今世界正经历百年未有之大变局，军工行业也因此进入少有的快速发展期，特别是“十四五”将成为我军加速武器装备现代化建设的重要阶段，所以不同于2014年前后炒“资产注入”的主题逻辑，军工行业投资正转向以“基本面驱动”为主导，而预计Q2将成为首个景气印证期。经过前期调整，目前军工板块已凸显出较高的安全边际，板块整体估值已回落至2020年7月行情启动前水平。我们认为二季度仍是军工板块由“主题炒作”转向“基本面驱动”的逻辑切换期，期间板块波动会提供较好的配置窗口，而基本面仍是个股上涨的核心驱动力。

▍军工行业的长期发展的高确定性已开始印证。

根据中航沈飞公告，公司21年关联交易额度的大幅提升，特别是与关联方财务公司预计关联存款的大幅提升（由2020年110亿提升至500亿元），表明公司有望接到大额订单带来的预收款。中航沈飞作为反映行业终端需求的最下游主机厂之一，其稳定订单也在印证军工行业“十四五”期间发展的高确定性，我们判断后续将持续有财报数据加强该逻辑，并有望引导新一轮板块行情。由于预计2021Q2乃至全年市场仍面临估值收缩的压力，进而抑制上涨空间，并加剧多空博弈和板块波动，所以前期提出的长期择股策略即“围绕产业拐点布局”的有效性料将减弱，二季度我们推荐自下而上选择有核心竞争力的个股。

▍基本面角度推荐两种择股思路：

1）上游军工电子和新材料保持高速增长，仍是基本面角度的配置核心。过去几年上游军工电子和新材料公司已凸显出高速的成长性，并成为机构配置军工行业时的择股重心。基于基本面角度分析，我们认为由于具备持续的业绩兑现能力，无论是单二季度还是未来2-3年，上游军工电子和新材料公司依然是行业中值得关注的方向。但是对于军工电子，由于前期基数原因，今年可能会出现上下半年的增速断档，进而出现多空博弈，并加剧个股波动。

2）遏制因素消失、面临基本面拐点的核心资产或有更大的上涨空间。首先，筛选第二类标的的前提仍是基于长期基本面支撑和发展拐点，并结合当前的估值性价比。第二，此类公司前期诉求尚未捋顺，如2020年仍有低效资产、订单尚未落地、推进资本运作等原因，未反映公司应有的盈利水平，进而影响了市场对其真实价值的判断。我们认为，处于优质赛道且估值相对较低的公司，如果可以顺利消除以上股价遏制因素，不但基本面将出现拐点，而且有望迎来戴维斯双击，出现更大的上涨空间。

▍风险因素：

军民融合政策支持低于预期，军工领域国企改革进度慢于预期等。

▍投资策略。

“十四五”是军工行业的快速发展期，不同于2014年前后炒“资产注入”的主题逻辑，军工行业投资正转向以“基本面驱动”为主导，而预计2021Q2将成为首个景气印证期。对于主机厂而言，其贝塔属性仍占主导，配置时需侧重发展周期。推荐中航沈飞，建议关注航发动力。

从基本面角度推荐两种择股思路：

1）上游仍是基本面角度配置核心。军工电子推荐鸿远电子、火炬电子、宏达电子、中航光电，建议关注紫光国微等；新材料推荐中航高科、ST抚钢，建议关注中简科技等；航空配套推荐北摩高科。

2）遏制因素消失、面临基本面拐点的核心资产可能出现戴维斯双击，或有更大的上涨空间。推荐中航重机、航天电器、上海瀚讯，建议关注三角防务。