吉比特 (603444.SH)：A股游戏行业优等生-格隆汇

从去年8月开始，A股游戏公司由于受“买量成本过高，增收不增利”的质疑，股价开启了一路下跌的过程。进入21年2月，部分游戏公司下跌趋势开始放缓，但3月13日的一份一季度业绩预告，却让刚刚缓过气的游戏板块再次窒息。

这份业绩预告来自于三七互娱，其2021年一季度净利润0.8-1.2亿，同比下滑83.54%-89.02%，大幅低于市场预期。

作为买量公司的代表，三七互娱的业绩预告成为了“买量成本过高，增收不增利”论点的出庭证人。3月15日周一开盘，三七互娱封死跌停板，其他游戏股也未能幸免，大跌伺候。

早先时间，另一家游戏公司完美世界表示，由于部分业务拖累，2020年的净利润基本没有增长。这两家A股最出名的游戏公司，都没有交出令人满意的答卷。

回头看看去年7月，游戏公司不断创下新高，其中的多数公司，目前股价却已经历腰斩。游戏股的业绩报告是否都成为了下跌逻辑的印证？真的没有一家公司交出满意答卷吗？

还是有的，吉比特就是其中之一。

01 同行衬托

3月30日，吉比特正式发布了2020年年报：营收27.42亿元（yoy+26.35%），归母净利润10.46亿元（yoy+29.32%），公司拟10派120元。

吉比特营收的主要驱动依然是《问道手游》，其20年在App Store游戏畅销榜平均排名为第26名，最高至该榜单第6名。除了《问道手游》，20年上线的新游戏如《最强蜗牛》《魔渊之刃》《不朽之旅》等均有较好表现。

市场早先预测吉比特20年的归母净利润在10-11亿之间，最终结果是10.46亿，基本符合市场预期。其中，Q1受益疫情增速达到46%，单季度归母净利润达到3.22亿。

吉比特的分红是今年一大亮点，20年的分红率到达了82.41%，总分红8.62亿，对应股息率3.4%。高分红体现了公司良好的现金流，在过往两年，吉比特也一直维持着高分红。

公司毛利率有所下滑，主要是因为20年上线的多为代理游戏，相应分成及授权金摊销增加，以及外部研发商的游戏分成支出不再进行摊销，带动营业成本提高。

从费用率来看，吉比特21年的销售费用率为10.91%，和19年（10.37%）基本持平。销售费用显示了买量的力度，对比三七、完美、世纪华通，可见三七明显买量力度大于其他公司，这也是其一季度业绩较差的原因。

对于买量的问题，吉比特高管在业绩会上表示，

“买量市场本身是非常成熟的，各个公司的操作、思路也大同小异。我们前期会在LTV≥买量成本的前提下持续买量，等到成本和LTV接近时会逐步放缓。所以产品前期会出现高流水、高买量费用的情况，这有利于项目快速启动。最终项目利润，要看买量放缓以后，持续运营的收入如何。”

整体来看，吉比特20年的业绩是不错的，在今年雷声不断的A股游戏行业中，已经算表现很好的了。

从吉比特年报披露数据来看，截止20年12月31日的股东人数为1.74万人，而到了今年2月底，股东人数已经到达了2.86万人，增加了超过60%。

为什么会发生这样的增长？其实很简单，投资者的信心来源于吉比特2月1日上线的《一念逍遥》。

《一念逍遥》是吉比特自研自发游戏，到今天为止上线了两个月，排名平均在第10名上下。市场前期并没有对这款游戏有很高的预期，然而排名却告诉所有人：这是一款赚钱的游戏。

吉比特2020年最亮眼的一款游戏是《最强蜗牛》，在上线后一段时间排名也是前十。《一念逍遥》这两个月的排名，复制了去年《蜗牛》的亮眼表现。而与《蜗牛》不同的是，《一念》是自研自发，对比代理的《蜗牛》来说，利润率会更高，对公司业绩贡献也更高。

在备受市场关注的手游《摩尔庄园》延期后，市场早先时间对于吉比特已经没有太多期待，然而《一念》及另一款游戏《鬼谷八荒》在一季度的出色表现，成为投资者信心的来源。

从公司游戏运营的角度来看，游戏一般在上线早期会呈现高流水、高买量的情况。目前《一念》上线已经2个月了，买量已经不如游戏刚开始的那么高，但排名依然十分稳定。随着买量成本的降低，《一念》在畅销榜前列待得越久，其利润就越高。

游戏股的投资者大多也明白这个道理，自然也会盯着游戏畅销榜单。吉比特上半年有较好的业绩，已经成为投资者的共识。

而共识之下，也要警惕风险的到来。

吉比特在发布年报之后，今日大涨5.75%，市值来到了267.5亿，对应20年PE为25.6x，券商目前对吉比特21年全年净利润一致预测为13.8亿（yoy+32%），对应21年PE为19.4x。

从吉比特过往三年历史数据来看，其估值中枢在23x左右，目前21年的预测估值属于中等的水平。

投资者都知道吉比特一季度业绩好，但有多好只有公司自己知道。在这样的情况下，一季报万一表现的低于预期或者一般，很可能就会出现估值×业绩双杀的出现。

当然，《一念逍遥》的亮眼表现，以及公司迎来游戏大年，使吉比特今年业绩很有保证。但从目前中等的估值来看，安全边际一般，在这样的价位上，投资者的投资决策或许更应该结合赔率来考虑。

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