特步国际(01368.HK):四季度超预期,有望带动估值重估,维持“买入”评级,目标价5.09港元

特步四季度流水增长亮丽,快于同行,且库存水平更健康。

机构:招商银行

评级:买入

目标价:5.09港元

特步四季度流水增长亮丽,快于同行,且库存水平更健康。因此,我们认为其风险回报吸引,估值有望重估。维持买入评级,并将目标价上调至5.09 港元,基于 14 倍 22 财年预测市盈率(之前为 13 倍 21 财年)。当前股价相当于 14/11 倍 21/22 财年预测市盈率。

在品牌持续升级所推动下,四季度零售增速超预期。特步四季度核心品牌零售流水同比增长高单位数,快于招银国际预测的 5%,亦高于三季度的中单位数,甚至快于安踏的低单位数增长。除了较早和较冷的冬天,特步还对营销,产品,电商和线下进行了一系列升级。例如:1)双十一期间营销方式更年轻化;2)推出更多中国文化产品(例如,天乘系列)和跨界产品(例如,特步 x 少林),3)开设更多旗舰店(例如,厦门的“X-STREET”和深圳的特步第 9 代店)。

尽管四季度零售折扣稳定,但库存水平持续改善。除了增长,其他指标亦令人相当鼓舞,尽管零售折扣为 30%至 35%(与三季度相同),但特步的库销比降低比低于 5 个月(三季度约 5 个月),甚至优于安踏的约 5 个月。

但我们认为,K-swiss 和 Palladium 生意仍然艰难。随着第二波新冠肺炎继续在欧盟和美国肆虐,电商占比较少的 K-swiss 和 Palladium或比其他领先品牌会遭受更大打击。因此我们预计 20 财年销售将同比下降 31%(此前预测为 22%),但由于采取更严格的成本管控,亏损将保持在 1500 万美元(约合 1 亿元人民币)。

特步估值有望复苏。我们十分同意特步的估值应该有所折让(相较安踏和李宁),因为特步的市场份额较小,财务状况较弱且增长较慢(主要相较 FILA 和李宁)。但是,鉴于其四季度业绩好于行业,我们认为约 70%、处于历史高位的折让水平(5年平均为 50%)并不合理。因此,如果 21 财年核心品牌基本面持续改善,我们认为折让缩小到 50%左右不会令人惊讶。

维持买入评级,目标价上调至 5.09 港元。我们将 20/21/22 财年每股收益预测调整-1%/+5%/+6%,以考虑到 K&P 销售额降幅超出预期和特步核心品牌销售额增长较快。基于 14/11 倍 21/22 财年预测市盈率的具有吸引力的估值,维持买入评级,并将目标价上调至 5.09港元,相当于 14 倍 22 财年预测市盈率(之前为 13 倍 21 财年)。

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