创业板注册制4个月后，听说有LP要抢机构的Pre-IPO项目自己投

作者：顾少

来源：融中财经

创业板注册制时代在2020年8月开启。而锋尚文化充当了创业板注册制的第一股。8月4日锋尚文化启动发行；138.02元的发行价，一上来就创出创业板史上最高发行价。此前最高发行价为2010年12月发行的汤臣倍健，发行价为110元。可以说赚钱效应爆棚。

锋尚文化最高股价达到242元，截止12月23日，股价在133元。可见当时对于其的追捧和后来资金的理性。而且在以后的新股发行中也走出了大涨而后暴跌的态势。这也让对IPO盛宴抱有极高期望的VC/PE们开始冷静下来，“以前像投行一样看项目，特别关注收入和利润。现在更重视公司的技术和商业核心能力。”

注册制导致投资核心逻辑发生变化，向支持企业创新和价值投资转变，包括对风险的判断也会改变。在注册制下，最终还是朝专业化、精细化发展，投资轮次也将前移，向早期投资靠拢，这将和国家政策引导的方向一致。

据统计，截至12月22日，今年A股上市企业突破370家，其中创业板上市91家企业，创业板注册制企业57家。这些注册制企业的PE/VC渗透率达到78%。

在一众上市企业背后，不乏高瓴资本、深创投、IDG、红杉、中金公司、华侨城资本、人民日报、新加坡政府投资（GIC）、康泰投资、毅达、金汇投资、上海盛宇黑科创业、君联资本、前海母基金、海富基金、建发新兴产业基金等明星机构身影。

IDG资本合伙人牛奎光此前曾坦言，创业板注册制为项目退出提供全新的、更加广泛开阔的渠道，增强了风险资本流动性，为创投行业注入全新活力；同时，缩短了创投机构退出周期，这会进一步引导资本对研发周期较长、商业化进程较为缓慢的高科技项目投资。

不过，根据媒体调查，不少投资机构以及背后的LP都看到了创业板注册制下一二级市场的获利空间，似乎有些LP正在考虑启动跟投条款，直接与PE争夺创业板拟上市企业的Pre-IPO额度。

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金龙鱼成创业板“双料冠军”

中金、华侨城等机构成赢家

截至12月22日，在整体创业板上，市值前20名的企业，基本上都在热门行业，且处于龙头地位,市值最高的是宁德时代，7633.69亿元，其次是金龙鱼4877.81亿。值得注意的是，这20家企业中，金龙鱼、稳健医疗、爱美客和安克创新4家均来自注册制。

数据制图：融中财经 | 数据来源：东方财富网

创业板注册制57家企业中，10家公司总市值超过百亿，金龙鱼不仅市值最高，且募资额（133.33亿元）同样排名第一；稳健医疗以771.10亿市值稳居创业板第18位，注册制创业板市值第二位；另有26家创业板注册制企业，总市值在50-100亿间。

值得注意的是，57家注册制创业板企业中，45家获得过VC/PE投资，创投渗透率达78%。仅以市值Top10企业为例，背后涉及机构包括红杉资本、深创投、IDG、中国人寿、中金公司、华侨城资本、人民日报、新加坡政府投资（GIC）、康泰投资、毅达、金汇投资、上海盛宇黑科创业、君联资本、前海母基金、海富基金、建发新兴产业基金、中国石化、松禾资本、前海母基金、允泰投资、和谐天明等众多明星机构。

数据制图：融中财经｜数据来源:东方财富网

募资额方面，57家创业板注册制企业实际募资总额约810亿元，其中募资额最高的是金龙鱼，以133.33亿元位居募资榜首，其次为稳健医疗37.15亿元和爱美客35.72亿元。

数据制图：融中财经｜数据来源:东方财富网

需指出的是，12月13日，东风集团在创业板IPO“闪电”过会，计划募集资金210亿元，将超过金龙鱼，成为创业板史上最大IPO。放眼登陆创业板其它企业，90%以上募资资金在10亿元以下，超过50亿的屈指可数，在创业板上市企业中，东风集团超200亿的募资，相当于航母级。

从接受申请到成功过会，仅用45个工作日，其速度仅次于宇宙第一快——中芯国际！如果东风集团成功上市，它将成为继比亚迪、广汽集团和长城汽车后，第四家实现“A+H”的车企。外界预测，东风集团的估值将超过2000亿。

02

创业板造富，最小富豪21岁，最壕的97岁

创业板注册制的正式启动，也意味着一场新的造富机会到来。

2020年下半年以来，创业板IPO节奏逐步加快。截至目前，注册制上市30家企业，打造出亿万富翁91位，其中年纪最小不过21岁。其中，大多出自创业板注册制第一批企业。

欧陆通实控人之一王越飞出生于1999年，现在还是密西根大学安娜堡分校一名在校学生，其对公司持股市值达到5.9亿元。盛德鑫泰实控人之一周阳益出生于1990年。世界是属于年轻人的，长江后浪推前浪，这两位一个刚满30岁一个刚满21岁。不过，仅从这两个案例来看，没有必要过度解读，因为这只是借助了家族力量。

真正的富豪还得是像金龙鱼这样企业背后的大Boss。97岁的马来西亚首富华人郭鹤年，资产遍布亚洲各地，除了食用油，还有北京国贸、香格里拉酒店等资产。李嘉诚都得喊他大哥，一座商场抵50个万达。值得一提的是，金龙鱼的十大股东中，还包含永辉超市、中国人寿、中金公司、华侨城资本、人民日报、新加坡政府投资等机构身影。

资本市场一直是企业融资的最好渠道，但上市一路绿灯的同时也为投资者敲了警钟。

2020年，A股市场新股发行市盈率在注册制后得到显著提升。截至12月22日，57家创业板注册制企业完成发行上市，发行定价市场化水平提升明显，平均市盈率71.55倍。

过去几年间，创业板打新收益与新股发行市盈率在保持稳定。创业板注册制仿照了科创板标准，新股上市前五交易日不设涨跌幅限制。以首批创业板注册制18家企业为例，仅上市首日平均涨幅212%。

业内人士人分析指出，充足的流动性将创业板的市盈率推高到了70倍左右，基本上与2015年7月A股泡沫破裂后的水平相同。在如此高估值水平上，创业板已不再是一个价格发现机制，而更像是一个投机的场所。如果市场改革成功，那么整体估值将会调整到更符合经济基本面的一个较低水平。

换句话说，创业板的股价和估值下跌才是改革成功的证据，而不是股价上涨。

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PE/VC退出盛宴的背后是“甜蜜的烦恼”

从受理到上市，注册制下创业板平均用时仅78天，科创板228天；同期核准制下，主板和中小板都要550天以上。注册制是2020年中国资本市场改革的核心，同样，这也给国内的PE/VC带来了新的机会和新的问题。

根据媒体报道，某机构LP两年前投资一家的PE机构仅完成3个项目IPO。今年创业板启动注册制后，机构通知说年内大概有5个项目实现IPO。这令他对基金年化投资回报率的预期一下子调高至25%以上，较当初高出10个百分点。

事实上，注册制大幅缩短了创业板项目IPO退出时间，同时，注册制下上市的许多企业，股价涨幅5-6倍，即便Pre-IPO项目估值偏高，也存在有足够的获利空间。因此，不仅投资机构，许多LP也看到了一二级市场可观的套利空间。

国内某大型PE机构投资总监在上述报道中表示，部分LP对创业板注册制下的投资回报飙涨表现出强烈预期，已经影响到了机构的投资决策。比如，受资本追捧的生物医药研发领域，多家拟创业板上市企业Pre-IPO估值对应的市盈率超过40倍，PE机构认为估值偏高打算放弃投资，但LP获悉后直接问责投资机构为何错过这个赚钱机会。甚至还有一些LP在PE机构放弃投资后自己所要项目清单自主投资。不过，这些情况在理性的资本市场始终是少数情况。

而对于机构投资，从监管层对创业板的定位看，未来创业板主要服务于成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。这对主要聚焦高成长性创新企业，以及传统产业创新升级的投资机构十分利好。

事实上，创业板注册制相比科创板最大的差异便是不强调“硬科技”，包容性更强。这也体现在市值Top10企业中，金龙鱼、爱美客、稳健医疗、康泰医学、美畅股份、中伟股份、瑞丰新材、广联航空、锋尚文化等涉及制造、软件、服装、文娱、消费、互联网等众多领域，“软”“硬”不同类型大致各占50%。

金沙江创投朱啸虎此前曾表示，注册制落地后，上市企业数量增多，但上市后企业依旧要经历大浪淘沙的过程，真正有价值的公司上市才有交易量。“很多企业到美国上市后，估值跌掉70%、80%，交易量又很小，一天几十万。所以即使被投企业上市了，投资机构也无法退出。这种上市毫无疑义。”

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银行、险资等长线资金正在跑步入场

另一方面，创业板注册制的推出，同样吸引了更多保险资金、银行理财子公司等传统金融机构进场。

今年疫情影响下，我国一级市场募资难的情况得愈发严重，很多小机构挣扎在死亡线上，濒临倒闭，市场亟需长期资金来输血。

资料显示，7月1日，江苏民企盛虹集团新增股东建设银行全资子公司建信理财有限责任公司。经此投资后，盛虹集团三大股东：东方盛虹实际控制人缪汉根与朱红梅夫妇控制的盛虹苏州、农业银行旗下农银国际设立的一家公司，另一个就是建信理财。

建信理财是首家成立的银行理财子公司，也是银行理财子公司首次对外开展股权投资于未上市公司。除建信理财外，工银理财等理财子公司也已开展对外股权投资。

就目前创业板上市企业来看，多家企业背后都有银行系等传统金融机构身影。比如，宁德时代背后的招商银行，迈瑞医疗背后的工商银行，爱尔眼科背后的中国银行等。

数据制图：融中财经｜数据来源:东方财富网

与市场上的PE/VC等投资机构相比，保险、银行理财子公司等金融机构具有稳定且更成熟的盈利来源。概括来讲，注册制下，IPO扩容和更加严格的退市制度使投资更加专业化，未来机构投资者的占比会进一步提升，像险资、银行理财子公司等传统金融机构，具有较强的投资研究能力和抗风险能力，必然会在二级市场上大放异彩。

无论如何，企业上市是水到渠成的过程，创业的真正目的不应该是为了上资本市场。企业要想走得长远归根结底还是要把产品做好，把用户服务做好。现阶段，虽然创业板、科创板交易很活跃，但几年之后，所有资金还是会集中到头部企业。

创业板作为样板，将会在充分发挥资本市场枢纽作用发挥作用，作为创新市场特色的全球资产配置平台。创业板的注册制改革和后续细化的各个政策，宗旨将是激发企业家精神，提高创新资本流转效率，更好服务“三创”“四新”企业。