【国金研究】光伏2021年度策略：平价引领能源革命，龙头从周期走向成长-格隆汇

国金证券研究所新能源与汽车研究部电新姚遥团队行业观点■ 平价及龙头固化驱动估值提升：光伏行业作为典型的周期成长型行业，市场对其“强周期属性”的印象，主要来自补贴/政策周期、技术周期、产能周期，以及与行业龙头改朝换代的阶段性共振。随着平价上

国金证券研究所

新能源与汽车研究部

电新姚遥团队

行业观点

■ 平价及龙头固化驱动估值提升：光伏行业作为典型的周期成长型行业，市场对其“强周期属性”的印象，主要来自补贴/政策周期、技术周期、产能周期，以及与行业龙头改朝换代的阶段性共振。随着平价上网实现（补贴周期影响消除），以及各环节龙头地位的固化，光伏行业成长属性（尤其是龙头的成长属性）将逐步加强，进而驱动板块和龙头估值的提升。

■ 全球对光伏认知觉醒：全球宏观风向积极，光伏确定性成为新增电力装机之新王；能源革命及碳中和最高指示下，并网消纳等阻力因素终将靠边站。

■ 2021年需求展望，海外相对刚性，国内价格敏感：预计2021年海外100~110GW的新增装机需求具有一定刚性，但国内50GW+的预计新增装机需求对成本高度敏感，未来一年产业链各环节的降本贡献（玻璃>大尺寸>硅片>硅料）有望令组件价格降至1.5-1.55元/W区间，叠加大尺寸组件带来的BOS成本节省，将能够充分保证2021年仍享有政策红利的国内平价项目需求的释放，且国内需求释放仍将呈现较显著的前低后高态势。

■ 产业链各环节“绝对景气度”展望：硅料>玻璃>逆变器≈设备>胶膜>组件≈硅片≈电池，该排序仅代表对各环节基本面的预测判断（非推荐排序），且由于当前市场对相关企业的一致盈利预期和给予的PE估值大体符合这一景气度假设，因此最终决定相关公司股价表现的将是实际景气度表现和该“一致预期”的差异。一句话总结各环节2021年要点：

硅料：新增供给少但整体够用，受益硅片大幅扩张导致的产业链利润转移；

玻璃：供需关系“总量紧、趋势松”，优良格局难破坏，大尺寸将享溢价；

逆变器：格局&盈利能力稳定，受益国内市场高增与出口替代共振；

设备：产能尺寸迭代+PERC大量交付+新技术订单快速增长的最甜蜜阶段；

硅片&组件：我们认为存在预期差的环节，市场预期偏低，但实际景气度及龙头盈利能力表现超预期的可能性大（详见正文深度分析）。

■ 硅片尺寸与电池技术争议意义不大，格局颠覆很难发生：从产业链成本和产能结构角度看好182在2021年占上风，但长期看尺寸因素不会成为企业竞争的关键胜负手；异质结方向确定性提升，但由于“后验性价比”的技术特点，渗透率提升速度不会太快，对当前主产业链龙头也很难起到颠覆效果。

投资建议

■ 2020年光伏板块的上涨伴随对以往估值折价的部分修复，但远未达泡沫化程度，我们预计随着“平价驱动全球需求及龙头业绩增长”的逻辑逐步兑现，2021年光伏板块的整体估值水平仍有一定提升空间，围绕十四五新能源发展的政策制定和拜登清洁能源政策的推进或是阶段性催化剂。

■ 建议基于“超额增量”逻辑和预期差角度，布局2021年光伏板块机会，其中“超额”来源于三种途径：1）技术路线变化：玻璃、电池设备；2）集中度提升：组件、玻璃、逆变器、硅料；3）单W价值量、单位产能收入&盈利提升：玻璃、跟踪支架、胶膜。以及4）有望受到政策催化的新增市场：储能（设备+系统集成），以及摆脱补贴拖欠问题后的优质电站运营商。

主要推荐标的

■ A股：隆基股份、通威股份、阳光电源、福莱特、晶澳科技、电池设备（捷佳伟创、迈为股份、金辰股份）

■ 港股：信义光能、福莱特玻璃、信义能源

■ 美股：晶科能源、大全新能源

■ 此外建议关注：受益产能限制政策有望放开的二线光伏玻璃企业（亚玛顿、金晶科技），格局较好的核心辅材供应商（金博股份、赛伍技术、福斯特）。

风险提示：国际贸易环境恶化；疫情反复影响经济复苏；政策支持力度不足。