2020最后一个月，刀枪入库，马放南山

作者 | 沽民

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

毫无悬念，今天股债双杀。导致股债双杀的原因，是对流动性收紧的悲观预期。而流动性收紧的悲观预期来自哪里？来自昨天的社融数据拐点。

金融收紧下，股市未来怎么走？

不得不承认，经历了2017年那一波分化行情，A股投资者仿佛终于见识到了“价值投资”，旋即产生了一个思维惯性，一提到金融收紧就言必称“二八分化”，接下来就是蓝筹白马龙头，上证“漂亮50”。

这种思维相当害人。7月初那一波银行大金融板块暴动，多少人认为今年的风格切换终于来了，于是满仓换上证50，结果闪了腰的？

前几天似乎同样的行情又在重演，从11月中开始银行股集体上涨，又开始有人闹说“风格切换”，满仓配银行，分析师集体唱多，结果还是难逃骗炮行情。现在银行指数（512800ETF）已经跌回11月中旬的点位了。

你可以骗我，一次就够。然而A股的股民就是这样一次次被骗。

年底了，金融收紧在即，同时经济复苏基本上明年是板上钉钉了，两下里一比较，一个性感的声音又在那喊“二八分化”，紧接着就是抱紧上证漂亮50，复刻2017，稳稳地涨幅……

对不起，别YY了。

这次不一样。

2021，不可能复刻2017；因为现在不是2016年底。为什么这样讲？

2016年底的时候，A股刚刚经历了2015年疯狂的股灾的持续性洗礼，已经噤若寒蝉；2016年初的熔断大底，基本上是往死尸上补一枪的节奏，足足让2016这一整年缓不过气来。但从经济基本面来讲，2016一整年其实是复苏的。特别是2016年9月份G20峰会上各国央行把货币政策步调一致性的问题也解决了，接下来就是协同复苏和货币宽松退出的问题了。

同时，2016年底的时候，利率处在地位，十年期国债收益率仅2.6%，对于当时来讲是历史大底。此外，大宗商品当时经历了2016年11月份的“期灾”——螺纹钢从2016年12月13日的高点3557，在半个多月内跌到2017年1月3日的低点2839，半个月跌幅近20%。期货泡沫破裂。

所以，众多因素结合，站在2017年初的角度，股票（特别是白马蓝筹股）是最值得投资的资产门类。

今天，货币收紧与2017年初类似；但是，其它的因素：经济复苏预期、股市在低位、债券在高位、大宗商品泡沫刚刚灭——则一条都不符合。

1. 当下股市已经相当高估

与2016年底相反：当时是股票处于低位，债券收益率处于低位（债券价格高位）；现在时股票处于高位，债券收益率处于高位（债券价格处于低位）。债券市场从4月底央行“不讲武德”以来，已经跌了8个月。

据统计，沪深300指数股息率对十年期国债到期收益率的比例，已经处在历史25%分位数，表明相对于债券而言，股票已经高估非常多。

股债收益比是衡量股票与债券相对投资价值的重要指标。股市点位越高说明股息率越低，投资价值越低；而国债收益率越高说明债券投资价值越高。因此，两条曲线同时处在高位的时候表明应该减持股票，增持债券；反之则反是。现在，股票指数和债券收益率都处在尖峰位置，与2018年初的时候类似，股票相对债券的投资价值已经很低了。

2. 明年经济真的能复苏吗？

至少在目前看来，疫情带来的直接冲击，以及疫情所间接导致的全球贸易失衡，并未有反转的趋势。

美国经历11月底Thanks Giving这一波闹腾，疫情又严重了。统计数据表明，此次感恩节全美出行人数大概在5000万左右，美国CDC已经发出最严重的警告，但美国人依然我行我素，不戴口罩，不减少聚集。不能因为不戴口罩有可能被感染，就剥夺我戴口罩的权利。

美国CDC将预警级别提升到比3月第一波疫情还高的水平，且预计这一波疫情集中爆发潮会持续到“圣诞-元旦”假期。

从数据来看，美国新增确诊人数，在12月初疑似大幅下降之后，最近又创新高了。12月10日（昨天）更是创下了一日新增23.6万人的恐怖记录！

相比之下，法国、德国等欧洲大国已经开始回落。

但是，美国曾经是，现在也是全球经济的重要火车头。美国的疫情压不下去，美国的经济起不来，就意味着全球经济不会好。

特别是疫情影响之下，全球贸易受阻，在这种情况下放水，会在国内形成流动性堰塞湖，推高资产价格、制造通胀，加大贫富分化；而贫富分化会继续激怒穷人，他们会继续跟政府对着干，继续不戴口罩，继续肆无忌惮地聚集……于是，这个恶性循环就很难找到出口。

那么，对于经济复苏而言，如果美国疫情在短期内难以有效控制，那么全球经济复苏是无从谈起的。这与2017年全球经济谐振复苏，真是要差十万八千里了。

3. 各国货币政策不同步

2017年全球股市能够集体走牛，非常重要的一点原因是货币政策的一致性。

但2021年，全球各国货币政策是不可能一致的。

货币政策不一致，源自于经济的不同步；而经济的不同步，根本上就是疫情应对节奏的不同步。深圳和香港一河之隔已经是云泥之别，更何况宽广到容得下两个大国的太平洋。

如果2021年，美国抗疫继续吊儿郎当（这是大概率事件），而中国经济开始复苏，那么两国货币政策关系就是：中国货币收紧，美国继续放水。那么，全球资金会继续借到沪股通和深股通增持A股，就像近期虽然国内资金风声鹤唳，但北上资金还是买买买不亦乐乎。

如果2021年拜登开始执政之后美国防疫措施转严，疫情得到有效控制，那么美联储之前提出的“宽松政策退出”的目标可以部分实现，那么中美两国货币政策同步收紧。

这对于经济是好事，但对于股市就未必了。因为一旦美国疫情控制了，那么全球贸易有望恢复，美国消费恢复，则中美贸易分工合作关系重建，则美国的资金就可以通过贸易进入东亚市场，那么对于美股自身的泡沫而言，是不利的。

到那时，许多目前高估的票会迎来一波明显的下杀。对于中国也是一样的，只要实体经济恢复，那些在股市（甚至期货市场）里炒作空转的资金就会出来，进入实体经济，对于资产价格泡沫也是不利的。

所以，可以总结来讲，中国疫情已经基本上控制住了，经济也具备了复苏的条件，因而现在最大的不确定性已经在美国：美国何时疫情得到控制，何时经济复苏，对于全球经济和资产价格的影响，都是截然不同的，这自然也包括A股。

见下表：

就美国目前抗疫的状态来看，控制疫情非得下狠手腕不可，但新上台的拜登政府能否做到，不确定性加到。因此，目前来看，情形2和情形4发生的可能性较大。

如果是情形2，即经济复苏缓慢，但央行仍然持续铁腕去杠杆，那么复刻2018上半年的行情，股市必然扑街。

如果是情形4，基于经济复苏缓慢，央行的货币收紧走走停停，那么股市会在高位维持或缓慢震荡下行，同时题材炒作会是不是来一波抱团。（其实这就是今年A股的主要模式）

目前来看，情形4发生的可能性是最大的。在宏观审慎管理的框架下，央行有更多的工具在结构上调节杠杆在不同行业门类之间的转移，而并不需要2018年那样铁腕去杠杆。

只有经济快速恢复，但央行流连于流动性宽松带来的繁荣不肯收紧，股市才会有可能继续上扬（情形3）；但这种可能性相当微弱。因为目前许多食品农产品已经开始涨价，通胀的预期也会倒逼央行走鹰而非走鸽。

情形1是类似2017年的复刻行情。但是前文已经分析了，这种可能性也是非常微弱的。

而目前市场比较多的分析师认为2021年全球经济会共振复苏，在我看来这过于乐观，这是我与主流观点的分析。

总结起来，我的观点是，全球经济复苏虽然嚷嚷得凶，但真正能否实现，还要看美国抗疫实际给不给力；按照目前的节奏是不给力的。

所以，经济复苏大概率是缓慢的，那么就看中国的货币政策是否铁腕收紧；在大概率不铁腕收紧的前提下，边际仍然比较宽松的流动性会使得股市维持炒题材的风格不变，而白马蓝筹仍然起不来（银行仍然起不来）。只是可供能炒的标的已经越来越少了……

现在，许多之前高估的板块都杀跌非常凶猛。将来的模式就是，杀下去，有空间了，就再炒上来；炒高了，再杀下去。随着货币缓慢收紧，杀跌一次比一次猛，炒高一次比一次弱。2021年，能不亏钱，已经跑赢大多数人。

至此，还剩最后一个问题，大宗商品近期暴涨为哪般？值不值得跟进？

如果站在股债汇期的大循环来看，最近大宗暴涨是不难理解的。股票在高位摇摇欲坠，债券还在探底的过程中，外汇则热钱持续流入，看来看去只有期货能够炒一波了。配合现在对2021年全球经济复苏的叫嚣声已经非常高亢，那么大宗商品一定会先炒上去。

现在就连交易所都连续提示风险，但仍然按不住炒作的躁动的心。至于以后，万一经济苏复没玩起来，那就预期证伪再跌下来呗。反正期货都是合约，多空没有限制，纯粹的博傻，到时候就是比谁跑得快了。

最后值得一提的是，大连铁矿石期货价格不论是合约还是指数，都已经突破了2013年上市前的最高点，创下历史新高。这一波漫长的圆底，也精准地复刻了中国这些年从产能过剩到去产能、环保限产，再到达到新的产能平衡。经历了去产能，现在中国煤铁金属行业供大于求的格局已经发生根本扭转，价格的需求弹性已经起来了，因此以后价格必然是易上难下。

回看这一路艰难的历程，中间死了多少小钢企、小煤窑、地条钢……天蓝了、风清了、云淡了，北方多少座钢都黯然跌落，如今GDP前十只剩北京，孑然一身。但这都是大国崛起路上必经的阵痛。（完）