2021年大类资产配置展望:周期复兴

机构:招商证券

2002-2008 年弱美元背景下的全球金融扩张推动国内经济迎来黄金时代,这一阶段中国经历了两次库存周期和一次朱格拉周期的上行阶段。在三期共振下,A 股市场演绎了一轮波澜壮阔的周期行情。当前美元指数再次进入弱周期,国内库存周期和朱格拉周期也有上升迹象,2021 年可能是又一次三期共振的起点。历史总有相似之处,周期的规律不以人的意志而转移,周期品与周期股票即将王者归来。

核心观点:

受弱美元和疫苗有较大进展的影响,我们认为 2021 年全球需求扩张的幅度可能将好于预期。这将通过贸易渠道带动国内经济更快进入补库存周期,外需改善以及在“十四五”规划的提振下,朱格拉周期的上行阶段也将更快到来。因此,我们对 2021 年国内宏观经济形势的判断较为乐观。

政策的调整基于基本面的变化,2021 年国内经济形势有望超预期,那么国内宏观经济政策将以更快的速度回到常态,而且在宏观经济治理的新要求下,宏观经济政策将尽可能长时间地维持在正常状态。这意味着内外政策周期分化更加明显,盈利改善和流动性退潮是 2021 年国内资本市场主要的宏观形势。

从更长期的角度观察宏观环境,目前我国处于从中等收入国家向高收入国家行列飞跃的过程中,中国居民人均收入将持续提升,而且全球正处于新一轮科技革命的过程中,新的经济增长点势必会反映为资本市场新的投资机会。消费和科技是贯穿全年的结构性机会,超额收益则可能源于三期共振下的周期板块复兴。根据我们的观察,全球加杠杆的动力可能正在国际间转移,2020 年我国宏观负债率有明显上升,但 3 季度起美国房价的大幅上升显示美国居民部门也开始加杠杆。

如果 2020 年下半年 A 股周期板块以及商品价格的逐步走强是国内加杠杆的市场反映,那么 2021 年美国宏观负债率的提升也应该反映在股票和商品资产的表现上。

总之,未来一个阶段宏观环境更有利于股票和商品市场,债券市场可能还将延续收益率高位震荡的态势。我们建议 2021 年股票和商品资产至少处于标配状态,上半年倾向于超配,债券市场还不具备扭转熊市局面的条件,市场收益率将延续高位震荡态势,还需防范信用风险的进一步暴露。随着名义 GDP 增速的回落以及较高配置价值的影响,下半年债券市场形势可能会有所改善。

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