两问RCEP:减税规模多大?投资机会几何?

如何把握RCEP之下的资产配置机会?

作者:明明债券研究团队

来源:明晰笔谈

核心观点

根据我们测算,RCEP落地预计对中国的出口与进口均会有明显提振。从资产配置的角度看,料RCEP对农业的影响相对较小,对工业的影响并非一面,对于部分劳动密集型行业而言,RCEP或将对此类行业产生一定利好;对于汽车、半导体等技术密集型行业而言,短期内此类行业或将面临一定的竞争压力,但长期看此类行业也有进一步增值提效的空间。

RCEP:全球化的推板。《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)是由东盟十国发起,再加上中国、日本、韩国、澳大利亚以及新西兰五国共同制定的自由贸易协定。从RCEP的协议内容上看,协定框架涵盖了货物贸易、服务贸易以及海关程序与贸易便利化等20章内容,其中,最值得注意的一点在于关税方面,协定生效后各成员国将通过立刻降税和10年内逐步降税的方式,最终实现区域内90%以上的货物贸易零关税。

如何测算RCEP的关税减免规模?根据RCEP成员国的关税承诺表以及成员国之间的各类商品贸易金额,我们可以估算RCEP协议之下的关税减免规模。出口方面,据我们测算,RCEP落地后的第一年,成员国对中国的进口关税减免总规模将达到135亿美元,RCEP落地将对中国出口形成明显利好。进口方面,RCEP也将对中国进口形成利好,据我们估算,协定落地后的第一年中国进口关税总规模或将减少125亿美元。总体而言,预计RCEP对中国的出口与进口均会有明显提振,一方面有助于稳定外需、提升宏观经济抗风险能力,另一方面也有助于完善国内工业产业链建设、推动制造业升级。

如何把握RCEP之下的资产配置机会?农业方面,预计RCEP协议对我国农业整体影响不大,但对部分子行业或有一定影响。工业方面,料RCEP协议对不同行业的影响并非完全一致。对于服装、家具、轻工等劳动密集型行业而言,RCEP的成立或将对此类行业产生一定利好。对于汽车、半导体等技术密集型行业而言,RCEP成立后此类行业的竞争压力有一定加剧可能,但这也将倒逼国内相关行业转型升级,长期看我国科技类行业仍有望进一步增值提效。

结论:本文中,我们测算了RCEP协议之下的关税减免规模,结合来看,预计RCEP落地对中国的出口与进口均会有明显提振,这一方面有助于稳定外需、提升宏观经济抗风险能力,另一方面也有助于完善国内工业产业链建设、推动制造业升级。从资产配置的角度看,RCEP对农业的影响相对较小,对工业的影响则并非一面,对于服装、家具、轻工等劳动密集型行业而言,RCEP的成立或将对此类行业产生一定利好;对于汽车、半导体等技术密集型行业而言,短期看此类行业或将面临一定的竞争压力,但长期看此类行业也有进一步增值提效的空间。对于大类资产而言,RCEP的成立料将在一定程度上对冲中美贸易关系恶化给我国带来的不利影响,同时也有助于推动“双循环”的新发展格局,提升国内经济的抗风险能力,考虑到当前经济周期仍在向上修复,同时“金融让利”以及“坏账风险”等因素有所缓和,短期内建议关注顺周期+银行板块的配置机会。对于债市而言,当前债市利率的顶部逐渐清晰,3.3%附近已具有一定的配置价值,近期可以适当布局,建议重点把握信用扩张放缓以及存单利率回落的交易机会。


正文


11月15日,《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)正式签署的消息备受市场关注。我们曾在《债市启明系列20201117—RCEP签署的三个重要意义》中对RCEP的定义、背景等方面做出详细分析。在本篇报告中,我们将继续针对RCEP展开分析,从定量与定性两个维度来探究RCEP落地后的关税减免红利规模以及对资产配置的影响


两问RCEP:减税规模多大?投资机会几何?


RCEP:全球化的推板

《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)是由东盟十国发起,再加上中国、日本、韩国、澳大利亚以及新西兰五国共同制定的自由贸易协定。《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)的谈判始于2012年,发起方为东盟十国,此后,中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰相继加入贸易协定,2019年RCEP的15个成员国GDP总和约为25.6万亿美元,约占全球经济总量的29.3%,区域内贸易规模共计约10.4万亿美元,占全球贸易总额的27.4%,RCEP料将对全球贸易格局产生深远影响。

从RCEP的协议内容上看,协定框架涵盖了货物贸易、服务贸易以及海关程序与贸易便利化等20章内容,其中,最值得注意的一点在于关税方面,协定生效后各成员国将通过立刻降税和10年内逐步降税的方式,最终实现区域内90%以上的货物贸易零关税。11月16日,商务部发布了《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)各章内容概览,从协定内容上看,RCEP涵盖了货物贸易、服务贸易以及海关程序与贸易便利化等20章内容,如电子商务、知识产权和中小企业等都是较新的协定内容。在整个协定当中,市场普遍比较关心的是关税问题,根据商务部国际司对于RCEP的解读,15方将采用双边两两出价的方式对货物贸易自由化作出安排,协定生效后区域内90%以上的货物贸易将最终实现零关税,且主要是立刻降税到零和10年内降税到零,使RCEP自贸区有望在较短时间兑现所有货物贸易自由化承诺。那么,RCEP究竟能带来多少减税红利呢?

如何测算RCEP的关税减免规模?

根据RCEP成员国的关税承诺表以及成员国之间的各类商品贸易金额,我们可以估算RCEP协议之下的关税减免规模。进一步,我们将不同成员国之间的各类商品双边贸易规模,乘以两国针对该商品的关税减免幅度并加总求和,即可得到RCEP协议之下不同成员国之间的关税减免总规模(比如,A国将从B国进口的甲类商品的进口关税由3%下调至2%,那么我们就用A国从B国进口的甲类商品规模乘以关税调降的幅度1%,得到关于甲类商品的关税减免规模,并依照上述方法计算A国从B国进口的全部商品的关税减免规模,加总后得到总的关税减免红利)。值得注意的是,RCEP成员国之间的关税减让力度整体随时间递增,因而RCEP对成员国之间的双边贸易的带动效果也将不断扩大。对于中国而言,在RCEP成员国中,中国与东盟、日本、韩国、澳大利亚的双边贸易规模较大,而与新西兰的双边贸易规模较小,因此我们主要考虑中国与东盟、日本、韩国、澳大利亚的关税减免情况。

出口方面,据我们测算,RCEP落地后的第一年,成员国对中国的进口关税减免总规模将达到135亿美元,RCEP落地将对中国出口形成明显利好。结合前述方法,我们可以简单测算RCEP协议之下,主要贸易伙伴对中国进口关税的减免情况。从中国的外贸结构来看,RCEP成员国中,东盟是中国最主要的出口对象,2019年中国对东盟出口金额约为3602.82亿美元,若以2019年中国对东盟的出口规模为参照,RCEP协定落地后的第一年,东盟为中国的关税减免有望达到106.98亿美元,约占2019年中国对东盟出口规模的2.96%,RCEP落地后的第五年、第十年、第二十年,关税减免金额有望达到139.82亿美元、180.90亿美元、203.80亿美元。日本方面,2019年中国对日本出口金额为1432.23亿美元,以2019年中国对日本的出口规模为参照,RCEP落地后的第一年,日本对中国的关税减免金额预计约为3.33亿美元。对于韩国和澳大利亚而言,仍以2019年中国对其出口规模为参照,RCEP落地后的第一年,预计韩国、澳大利亚对中国的关税减免分别为13.98亿美元、10.65亿美元,占2019年中国对韩国、澳大利亚出口规模的1.26%、2.21%。

进口方面,RCEP也将对中国进口形成利好,据我们估算,协定落地后的第一年中国进口关税总规模或将减少125亿美元。以2019年中国从东盟、日本、韩国、澳大利亚的进口规模为标准,RCEP协议落地后的第一年,中国对东盟、日本、韩国、澳大利亚的进口关税料将分别降低53.62亿美元、18.39亿美元、28.15亿美元、24.54亿美元,分别占中国对上述国家和地区2019年进口规模的1.90%、1.07%、1.62%、2.02%;第五年,中国对上述地区的关税减免规模料将达到65.97亿美元、36.41亿美元、40.80亿美元、25.90亿美元;第十年,关税减免规模料将达到81.44亿美元、58.95亿美元、56.67亿美元、27.60亿美元。

总体而言,RCEP对中国的出口与进口均会有明显提振,这一方面有助于稳定外需、提升宏观经济抗风险能力,另一方面也有助于完善国内工业产业链建设、推动制造业升级。若假定关税红利将等比例带动成员国的双边贸易规模,则协议落地后第一年,中国对RCEP协定成员国的出口规模有望提高135亿美元,进口有望提高125亿美元,同时中国对RCEP成员国的贸易差额将整体维持平稳。分成员国看,2019年中国对东盟贸易顺差786.10亿美元,在RCEP协定之下,预计中国对东盟的关税减免为53.62亿美元,东盟对中国的关税减免则为106.98亿美元,中国对东盟的中国对东盟的贸易顺差或将进一步扩大,这有助于稳定外需、提高宏观经济抗风险能力;另一方面,2019年中国对日本、韩国、澳大利亚的贸易逆差分别为28.49亿美元、62.57亿美元、73.23亿美元,结合RCEP的关税减免协定,中国对上述三个国家的进口规模有进一步扩大的可能,这对完善国内工业产业链建设、推动制造业升级具有重要意义。

如何把握RCEP之下的资产配置机会?

农业方面,预计RCEP协议对我国农业整体影响不大,但对部分子行业或有一定影响。当前我国三大主粮自给率较高,2019年水稻、小麦、玉米的自给率分别达99%、118%、82%,同时考虑到我国的粮食最低收购价政策,预计RCEP对中国粮食产业的冲击相对有限,但当前我国对进口肉类的需求仍然较大,同时澳大利亚也是我国牛肉、羊肉等肉类产品的主要供应国,考虑到澳大利亚等国家低廉的肉类价格,在RCEP协定之下,我国畜牧业或面临一定的竞争压力。另一方面,中国也是当今世界上的主要农产品出口国之一,如日本、韩国等国家对中国的蔬菜、水果等农产品的进口依赖度均较高,RCEP协定落地也有助于带动我国相关行业的规模扩张。

工业方面,预计RCEP协议对不同行业的影响并非完全一致。对于服装、家具、轻工等劳动密集型行业而言,RCEP的成立或将对此类行业产生一定利好。一方面,中国是全球市场中最大的纺织品以及家具出口国,在资本规模、供应链长度、行业研发投入以及品牌效应等方面具备明显优势,RCEP成立料将进一步放大此类行业的竞争优势。另一方面,泰国、越南、菲律宾等东盟国家具有较大的人力成本优势,其轻工行业具有较为广阔的发展空间,但企业规模以及技术附加值在一定程度上制约了此类行业的发展前景,考虑到RCEP协定有助于打通成员国之间的贸易壁垒,促进成员国之间的双向投资,中国也可以将部分低端产业向海外转移,降低人力成本和原材料成本的同时缩短供应链长度,提升企业利润水平和业务规模。

对于汽车、半导体等技术密集型行业而言,RCEP成立后此类行业的竞争压力有一定加剧可能,但这也将倒逼国内相关行业转型升级,长期看我国科技类行业仍有望进一步增值提效。目前日本、韩国的半导体实力在全球产业链中居于领先位置,RCEP的签署料有助于进一步降低半导体设备以及半导体材料的进口关税,尽管短期来看国内部分设备厂商或将面临国外技术和高附加值产品的考验,但从长期视角来看,积极引入国外先进技术和管理体系经验也有助于促进我国国内产业链的技术进步和产业升级,从而更好的推动国内大循环与国际双循环的平稳发展。对于汽车行业而言也是如此,预计RCEP协定对汽车零部件的影响较大,作为汽车大国的日本、韩国料将会因此受益,短期来看汽车行业的市场化竞争程度料将加剧,但长期看这也将倒逼国内汽车企业提质增效、加大创新投入的同时提高我国汽车行业的竞争力。


结论


本文中,我们通过RCEP成员国的关税承诺表以及成员国之间的各类商品贸易金额测算出了RCEP协议之下的关税减免规模,结合来看,预计RCEP落地对中国的出口与进口将均有明显提振,一方面有助于稳定外需、提升宏观经济抗风险能力,另一方面也有助于完善国内工业产业链建设、推动制造业升级。从资产配置的角度看,预计RCEP对农业的影响相对较小,对工业的影响则并非一面,对于服装、家具、轻工等劳动密集型行业而言,RCEP的成立或将对此类行业产生一定利好;对于汽车、半导体等技术密集型行业而言,短期看此类行业或将面临一定的竞争压力,但长期看此类行业也有进一步增值提效的空间。对于大类资产而言,预计RCEP的成立将在一定程度上对冲中美贸易关系恶化给我国带来的不利影响,同时也有助于推动我国构建双循环的新发展格局、提升国内经济的抗风险能力,考虑到当前经济周期仍在向上修复,同时“金融让利”以及“坏账风险”等利空因素有所缓和,短期内建议关注顺周期+银行板块的配置机会。对于债市而言,当前债市收益率的顶部区间已逐渐清晰,3.3%的点位附近已具有一定的配置价值,近期可以适当布局,建议重点把握信用扩张放缓以及同业存单利率回落的交易机会。

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