希望教育(01765.HK)：内生增长前景强劲，维持“买入”评级，目标价3.41港元

机构：招商银行

评级：买入

目标价：3.41港元

调整后净利润同比增长 61%至 5.76 亿元人民币，符合我们预期，并在 5.5-6.0 亿元的指引区间内，较市场一致预期低 5%。2021 财年，39%的学生总数增长和强劲的海外升学招生人数再次显示出公司在提高收购目标绩效方面的强大执行能力。我们预计公司在 2021-23 财年的每股收益复合年增长率为 25.4%，高于同行 22%的平均水平。我们预计四所独立学院的转设可进一步将 2023 财年净利润提升19%。维持买入评级，目标价提升至 3.41 港元。

业绩符合预期。收入增长 45%至 15.68 亿元，学生人数增长 63%至 140,125人，符合我们预期，但较市场一致预期低 5%。调整后毛利率扩大 5.4 个百分点至 52.4%，得益于较好的规模效应和成本控制。销售及管理费用占比下降3.3 个百分点至 16.4%。公司宣布 2020 年 1-8 月期间派发 0.8 分人民币股息。未来派息率将维持在 30%。

强劲的海外留学需求推动英迪增长。公司海外升学招生（包括英迪和其他项目）人数由 2019 财年的 1,964 人飙升至 2020 财年的 17,315 人。这些学生将在 2-3年后逐渐成为海外学生。管理层目标 2018-2024年英迪净利润实现 40%的复合年增长率。

四所独立学院转设将提高收入。2020财年独立学院管理费用总额为1.7亿元，占调整后净利润的 29%。管理层预计将在 2021 年底前对两所独立学院进行转设，并在 2022 年底前对剩余两所进行转设。我们预计这些转设可进一步将2023 财年净利润提升 19%。

 内生增长和并购增长动力强劲。2021 财年，学生总数增长 39%至 194,554 人。今年 10 月，公司收购了南昌的一所职业学院（2,753 名学生），并计划在2022财年和 2023财年分别开设两所职业学院。内生增长方面，管理层计划 3- 5 年内收入实现 15-20%的复合年增长率，净利润实现更高的复合年增长率。截至 8 月 31 日，公司坐拥 31 亿元人民币现金，并将寻求收购。

维持买入评级。我们将 2021/22 财年调整后净利润分别提高 2%/4%，以反映强劲的学生入学人数，但部分被较高的财务成本和有效税率所抵消。目标价由3.05 港元上调至 3.41 港元，相当于 25.4 倍 2021 财年预测市盈率，维持 1 倍PEG。催化剂：（1）并购；（2）解除政策风险；（3）独立学院转设。风险：教师成本飙升。