康达环保(06136)的几点疑虑

康达环保于上周五挂牌上市,IPO价格定于上限2.8HKD,首日涨幅14.64%,显示出了市场对他的兴趣。简单介绍一下公司:

康达环保是民营企业当中市政污水处理规模第一,公司运营模式包括BOTTOTBT,其中BT项目由于竞争激烈毛利率逐年下滑而决定不再接新项目,TOT相当于BOT中的运营部分。截止今年5月底公司运营规模146万吨,在建和筹备项目46万吨于今明两年实现投运,管理层透露还有很多再谈项目。公司历史项目IRR高于行业平均,且历来令人担心的来自政府的应收款项还款情况良好,IPO价格相当于1319倍,初看很有吸引力,但仔细看看招股书会发现几点疑虑请大家拍砖:

1.       资金和背景是市政污水处理行业默认的行业门槛,是项目获取能力的核心竞争力,公司虽然近两年锁定新增项目,但之后是否会持续有新增项目是维持高估值的根本,出了山东,公司的人脉资源貌似就没有了?IPO募集的资金对缓解公司高负债率和未来项目是有点杯水车薪?公司现有项目中大约1/3是一级B标准,面临提标改造带来的成本又会一定程度加大资金压力?

2.       公司管理层路演时透露公司项目IRR高于行业平均(10-12%3-4个百分点,具体哪些地方有着甚至高于北控水务等国企公司的盈利水平?

3.       公司目前在建和筹建的46万吨项目一共所需投资额6.3亿人民币,去年公司建设收入高达5.3亿人民币,招股书中不难找出2012-2013年贡献建设收入的项目仅5个,而大部分建设收入都是来自拟新增的46万吨项目中,如果按招股书拟投运时间粗略测算,剩余今年确认的建设收入约2亿左右,同比会大幅下滑?

4.       标的没有稀缺性,民营做市政污水的企业按投运规模前四家分别是康达环保、国祯环保、桑德国际、鹏鹞集团,目前康达和桑德已上市,国祯和鹏鹞都拟今年上市

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