中教控股(00839.HK)：整合优质资产，高教龙头增长可期，维持“买入”评级

​机构：国盛证券

评级：买入

事件：FY2020 营收同增 37.0%，经调整净利润同增 28.7%，拟派发末期股息每股 13.9港仙。公司 FY2020 营收同增 37.0%至 26.78亿元，归母/经调整净利润同增 6.8%/28.7%至 6.33/9.84 亿元，调整项包括可转债公允价值变动、汇兑损益、股权激励费用等。FY2020 公司毛利率同增 2.4PCTs至 59.8%，管理费用率同降 4.2PCTs 至 13.9%，成本控制和并购整合效应得到体现；销售费用率同增 2.3PCTs 至 5.0%，主要系国王学院销售费用较高所致；经调整净利率同降 4.3PCTs 至 39.6%，主要系 FY2019 后新收购学校净利率较低。公司拟派发末期股息每股 13.9港仙，分红比率为 50%。

FY2020 学生人数增长稳健，国际教育布局加速。2019-20学年公司旗下学校在校生共 18.01万人，同增 5.9%；其中，高等教育/职业教育分部在校生同增 7.6%/-2.2%至 11.05/6.59 万人，此外，公司于 2019 年 10 月完成并购澳大利亚国王学院，FY2020新增国际教育分部，在校生 0.38万人。学费方面，2019-20学年公司旗下国内高校以及国王学院学费普遍提升，从量价两个维度驱动公司增长。除国王学院外，公司于 2020 年 3月宣布与里士满大学建立合作关系，未来与公司旗下国内高校通过“2+2”项目等形式发生协同效应可期。

2020-21 学年在校生人数超 23.83万，独立学院转设增长可期。受益于一系列扩招政策利好，以及于 2020 年 9 月完成海口经济学院并表，公司2020-21 学年获批招生学额同增 75%至 5.2万人， 截至目前高等教育业务新入学人数约 4.4万人，在校生人数已突破 23.83万人。此外，公司旗下重庆翻译学院以及广州松田学院列入教育部 2020 年 11 月发布的拟同意批准转设的独立学院名单，山东泉城学院转设已获得山东省教育厅批准，转设后三所学校可减少每年占学费收入 8%-20%管理费支出，并且有望实现更高层次办学，预计可为公司带来长期增长。

投资建议。公司作为规模最大的民办高教上市公司，有望利用规模优势、融资优势及管理优势持续扩张高教版图，享受行业整合红利。 基于公司 FY2020年报以及 2020-2021 学年最新招生情况，我们上调公司 FY2021/2022 归母净利润预测至 12.89/15.89亿元（原 10.49/12.18亿元），并预计公司 FY2023归母净利润 18.71 亿 元，同增 103.5%/23.3%/17.7%，对应 EPS0.60/0.74/0.87元，现价对应 PE 21X/17X/15X，维持“买入”评级。

风险提示： 《民促法实施条例》终稿政策不确定性风险；扩张速度不达预期；公司经营及盈利能力不达预期。