A股30年 | 艰难探索，向上生长

作者 | 陈肖

指导 | 沽民

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

编者按：

1990年12月1日，深圳证券交易所正式鸣锣开市；12月19日，上海交易证券所迎来敲钟时刻，从无到有，从小到大，由弱到强。中国资本市场的市值从23亿到现在的约80万亿元，上市公司数量从8家增至4000余家，投资者开户人数达1.6亿人……三十年间，A股缔造了一座里程碑。

三十年，世事变幻；三十年，沧海桑田。车轮滚滚向前，市场在不断更变。站至这个节点，回望中国股市30年的曲折历程，纵然有万般不尽人意，但万物皆有规律可循。为此，格隆汇倾心推出#A股三十年#系列，让我们一起回顾中国股市的起落浮沉，在不断求索中，一路兼程、无惧风雨。

本文是本系列第五篇

以史为鉴，可以知兴替。A股在这30年的成长奇迹中，经历了从创立之初的混沌与混乱、到数个牛熊周期的艰难探索，从摸着石头过河到如今不断走向完善的监管制度改革。它见证了无数企业在中国资本市场舞台上的发展与兴衰，也改变了无数股民们的命运。

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30年股市轮回：艰难探索，向上生长

从1984年11月新中国的第一只股票——飞乐音响成功发行开始，中国的A股市场从还不到百亿元的总市值到如今超过83万亿元，增长超过了8300倍，这是全球资本市场历史上的一个奇迹。

在这个奇迹背后，是A股市场及制度从一无所有的初步蹒跚到逐渐成熟和走向市场化的艰难探索。

在A股初生阶段， A股从限制涨跌幅再到全面放开、再到T+0等制度的大胆尝试，交易所监管政策变动频繁，因为上下都是无知无畏，发生许多震惊全国的重大事件：深圳8.10事件引爆第一次市场信任危机，也因此催生了证监会的诞生；8.18申万保卫战失守后的第一次最惨烈熊市洗礼；327国债事件暴露交易规则不完善导致的严重后果……

不过在暴涨暴跌洗礼中，中国的股民们也算是完成了对股票这一新生事物的认知脱敏。虽然在其中有很多人在惨烈暴跌中亏损惨重从此再不炒股，但也有不少草根出生的投资人逐渐冒头，成为后来影响中国股民群体的另一股民间力量。如90年代人气最旺的民间传奇股神杨百万。

1996 年开始，国内经济基本实现“软着陆”。由于期间货币政策一直保持宽松状态，股票市场再次激发全民炒股热潮，证监会“十二道金牌”及官媒喊话都压不住股民们热情，中国证券史上第一次的“轧空”行情由此出现。1996 年直到2000年底，沪深指数分别上涨近3、4倍，整体市盈率从20倍上升至近70倍。

期间，1997年亚洲金融危机爆发导致的海外需求减少直接让国内大量制造业企业转入大面积亏损，下岗潮、银行坏账率飙升，GDP增速下滑，种种问题并发。直到朱总理上任定调“保8”目标之后，国企重组、搞活市场6项政策轰烈推出，引发的重组概念股异常暴涨，奠定A股此后几年暴涨的基础。

2001年中国发生两件深远地影响中国经济结构发展趋势的大事：一是申奥成功，二是加入WTO。从此，全面基础设施建设和外贸型经济开始爆发，中国经济结构性增长迎来新一轮黄金期。股市里的钢铁、采掘、公用事业等行业也不断走出大量强势超级大牛股，当时的长虹、海尔、深发展、深科技等成为沪深两市各自最受追捧的老大哥。

也是在这一阶段，题材概念在股民中全面泛化，并形成条件反射式的炒作，以至于此后的A股一直充斥浓厚的题材炒作氛围，成为中国股市的一大特色。

2006年至2008年两年间，中国A股走出了一波载入史册的超级过山车行情，沪指从千点起跳在1年半时间内直接被炒到6124点历史最高点。在当时，由美国次贷危机引发的全球金融风暴已经席卷美欧日等主要金融市场，中国的股市泡沫也已岌岌可危，中石油上市破发成为牛市暴跌导火索，很快A股在内外环境作用下快速跌回至起点附近。

而此前一直火爆的基建和贸易经济也在这一波金融风暴中遭受外需锐减导致的突然萧条，反过来又加剧了资本市场的悲观预期。直到后来的4万亿元扩内需政策和十大产业调整升级计划出台，市场信心才逐渐得以修复。

时至今日，在当年6千点的高位上还深套着一批到现在都解不了的股民。尤其是那些被中石油深套的无数股民，留下了这辈子难以释怀的痛苦回忆。“问君能有几多愁，恰似满仓中石油”，从此成为股市里散户深套时最无奈的流行语。

然而历史总是惊人的重复，在2014年A股再一次上演短期牛市疯狂飙涨，股民们带着几倍的杠杆一年之内把沪指从2千点快速推上5178点，股市交易额持续突破万亿大关，史称“杠杆牛”。而后很快，南北车合并成中国中车复牌跌停导致一股民4倍融资全仓中车170万被亏光跳楼成为股市大跌导火索，史称“小股灾”。

这一波过山车，虽然振幅不够08年的大，但造成的影响丝毫不比之低。很多加杠杆上车的股民，因为杠杆融资碰到熔断式跌停，几天亏光所有，还背上了巨额债务。

不过，在这一波股灾中，有医药、消费、家电及科技等行业小部分业绩持续保持稳健增长优质股票很快走出了逆势上升的趋势，被市场追捧为价值投资的典范。一直在2020年受疫情冲击影响的今天，这些行业个股都是市场最追捧的“核心资产”。

所以回顾A股这30年，中国股票市场从一无所有到经历各种艰难探索，一路走来充满惊险，到最终越走越稳，真的很不容易。其背后，是立根于中国这辆经济持续澎湃发展的高速列车上，中国足够有底气能支撑得起比现在更大的金融市场。

即使在未来的路上必定还充满波折，也没有任何力量能阻挡得住A股市场持续壮大发展。

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30年制度变迁：从过度控制走向市场化

怎样才能做好和管好中国特色的资本市场，如何让股市切实发挥赋能企业的功能，以及用怎样的制度去合理规范上市公司及市场投资者行为，一直是监管层想要努力的目标。

但因为摸着石头过河，又要走适合中国发展特色的股票市场，就不能照搬西方资本主义的那一套。所以在自我探索过程中，不免碰壁犯错，也走了很多弯路。

1992年的8.10事件第一次爆发出证券监管的漏洞及股民对监管的信任危机，促使证监会成立，刘鸿儒临危受命成为中国证监会第一任主席起，28年来一共先后经历了9任证监会主席。因为中国金融市场的特殊性和复杂性，这一职务一直被股民戏称是个“火山口上的烫手山芋”。

刘鸿儒在证监会第一次职工大会上讲了一番直到今天都被时刻验证的讲话：

做我们这个工作，就要有时刻接受挨骂的充分思想准备，股市下跌快了下面会有意见，怕被套牢；股市上涨快了，上面有意见，怕影响社会安定；不涨不跌，上下都有意见，人家会说你办的不是市场，因此永远会是有意见的。

有很多投资者常常质疑监管层对股市管的太严又在某些方面不够公平，但更多的是身在其中一叶障目的过于简单。所谓中国特色的股票市场，股民、投资机构、上市企业等彼此地位并不对等，基数庞大的中小投资者天然处于信息不对称、对股票投资风险性认识不够成熟等特点，趋严格的制度规范其实更多是倾向于保护，这其实无可厚非。

中国的股票市场制度改革是全世界调整最多的，伴随着中国经济市场化改革与国际化发展的不断推进，有关A股各种制度改革的讨论就从来没有停止过。

在这些年，新三板、创业板、科创板相继推出落地，且上市制度越来越宽，不同类别的企业都有了最合适的上市方向。

在中国证券史上，2005年的股权分置改革称得上是最重要的一件大事。在此之前，因为历史遗留问题，中国上市公司的非流通股份占总股本的64%，其中绝大部分又是不能流通的国有股份。非流通的国有股、法人股与流通股的利益分置问题一直难以被平衡导致几次搁置。而这次在国家全面推动下，股改方案终于落地并开始全面实施。到2007年底，沪深两市进入股改程序的公司比例达到了98%。

（来源：证监会网站）

全面股改的落地，让企业从根本上摆脱由股权分置导致的经营发展限制问题，业绩和市值管理的激励也让他们有更强动力去参与市场竞争，把公司做强做大，这也给以后的A股市场注入了蓬勃而分化竞相成长的基因。

2019年12月，中国新《证券法》第五次重磅修订，新增的内容中最被股民拍手称道的，是大大提高了违法行为成本的处罚，顶格罚款被提升至2000万，终于结束被诟病了很长时间的 “60万顶格罚款”时代。

注册制改革是当前中国资本市场最重要的改革。2019年6月，专门服务业于“坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业”，科创板宣告开板，注册制的市场化改革迈出成功第一步。

更重要的，注册制下，“同股不同权”、“亏损上市”的松绑改革，为一批批有巨大发展潜力科创企业打开了实现跨越式发展的大门。这在美国千方百计围堵打压中国科技企业的大背景下，对中国科技产业的激励无疑是巨大的。

新形势下，如今A股市场化的改革节奏越来越快，制度限制导致的上市申请堰塞湖现象和创新性型企业被迫出走海外上市的情况正逐渐得到有效解决。A股没有自己的万亿市值科技公司的时代即将走向终结。

对外看，A股市场制度的发展，还在于对外开放的大门越开越大。从2002年的QFII、2011年的RQFII机制设立和全面放宽，再到2014年和2016年沪港通、深港通先后启动，紧跟着的MSCI、富时罗素、标普道琼斯相继纳入A股，再到全面取消境外金融机构股比限制，越来越多国际投资者和资金进入A股市场。中国的金融市场在国际上的影响力也日益举足轻重。

如果拿中外的股市对比，在制度上中国可能离成熟市场还有较大的距离，但所谓的“成熟”，根本没有统一的标准，每个国家的国情环境和发展阶段不同，中国当然不能直接抄别人的作业，现阶段的股市制度成熟不成熟不好说，但未见得不是合适的。

3

30年投资进化：从投机走向投资

随着中国经济与资本市场的飞跃发展，A股上市制度不断完善，企业数量持续增多，所谓水大鱼大，投资者在股市里找到实现财富增长机遇的概率越来越大。

可以说，这30年来的A股市场发展给投资者带来的是无比丰厚的时代红利。

但股民在投资路上的进化，一路过来并非顺风顺水。

在A股成立的初期，股民们都是以赌博的心态去参与这个“新鲜玩意儿”，根本没有想到过对资产保值增值的思考。

如果要用一些形容词去给A股市场的散户投资者画像，一定有喜欢追涨杀跌投机、既贪婪又恐惧、本金小，股票多、爱打听小道消息、没耐心等等共同特性。其实这其中大部分的散户股民，还是社会底层中收入微薄的小市民或打工族，甚至是街头偶尔忙里偷闲的小摊贩。他们喜欢追涨杀跌的背后，除了对股票投资本质的无知无畏，其实也是其对渴望能实现财富梦想的焦虑和无奈心理的反映。

这导致了“割韭菜”这一现象，成为散户投资者被机构庄家无情收割时的最形象比喻。

2001年，时任国务院发展研究中心研究员的吴敬琏抛出A股“赌场论”引发全民大讨论，超过5位重量级经济学家联手反驳其观点。然而在当时某著名财经媒体就“中国股市是不是像一个赌场”做民意调查的结果显示，73%的人选择了“是”。赌场论，确实是当时最真实的写照。

A股30年的发展史，也是一部市场主力资金的发展史， 经历了无股不庄时代、到游资猖狂时代，再到如今的机构称雄时代。期间出现过德隆系、温州帮、成都帮、吕梁、黄光裕、徐翔、章盟主、欢乐海岸、孙哥、赵老哥等等声名显赫的派系和人物传奇。不过，这些游走在监管法律边缘的传奇，随着2017年私募总舵主徐翔锒铛入狱而开始销声匿迹，以前的庄家及游资们散的散，隐的隐。

同时，伴随着A股几次的牛熊周期洗礼，中国股民整体的投资风格也得到了进化，从以前喜欢追涨杀跌、炒小炒消息的散户型投资逐渐转向追求业绩预期为导向的价值投资，或者以投资基金，以一种专业理财的方式走向成熟。

A股开市至今，沪指依然涨了34倍，深成指也涨了14倍，尤其是其中伴随中国经济发展阶段性和结构性变化相应的行业，如消费、科技、互联网、医疗、消费电子等很多领域，都走出了很多股价表现极为可观的超级大牛股。这些穿越牛熊的优质资产开始逐渐被股民们追捧，如何挖掘这样的核心牛股，怎样才能成为时间的朋友开始成为他们努力的目标。

到如今，以价值投资为立身方向的机构投资时代开始引领代潮流。近5年来，中国的公募资金累计增长了超过10万亿元到18.3万亿，约是A股总市值的22%，如果在加上规模庞大的ETF联结基金以及私募基金， 这比例有可能接近3成，成为股市最大头的主力。

其实股市对于老百姓的作用，并不是一个赌场工具，更不是资产财富的绞肉机，起码对于大部分投资者来说不是。股市更多应该是一个实现财富保值增值的投资渠道，把握好了，它甚至是一个功效极高的工具。

在过去的十年，仅仅是公募基金就有超过200只基金年化收益超过10%，由此也成就了无数机构和资本大佬的赫赫之名。

在国内，能够国民化的资产保值增值渠道极少，买房算得是仅有的最舒坦的方式，但在过去的几十年，能付得起首付或者敢于在房价明显上涨之后还去追的人，占比同样极小。

更宏观的视野看，A股成立至今，中国经济规模从不到2万亿元增长至如今突破百万亿元，30年增长何止50倍。期间的货币规模增长更是超过了140倍，这意味着现在140元的购买力跟30年前1元实际差不多，背后是看似悄然无感实际累计起来非常惊人的长期贬值和通胀。就算不是为了资产增值，保值需求都是绝对刚需。

而这30年来的A股市场，虽然涨幅比不过通胀，但好歹是为数不多的有机会实现资产保值增值的国民化投资渠道。如果能力稍强，运气稍好，投资收益实现数十倍增长都未尝不可能。

不过客观地讲，现阶段的A股股市，整体上还处于以帮助中国企业上市融资，使其能借助资本力量加快发展壮大的阶段，也就是说，现在的企业更多的是还需要输血求生存发展阶段。

虽然已经有不少企业已经度过发展的关键成长期，能够很好的造血回报投资者，但这比例相对还是太少，这也是为什么现阶段股票投资的风险回报比整体还很低，市场喜欢炒作预期和讲故事的根本原因。

假如在未来，有更大比例的企业能实现长期稳定盈利，充分自己造血，开始以业绩论估值了，那时候才是股民们的投资天堂。

不过现在离这个理想还有很远的距离。

4

结语

A股从初步蹒跚且路途多舛，到最后越走越顺，市场广度深度不断扩展，制度越来越完善，30年走完别人200多年的路，这个成绩殊为不易。

中国经济不能没有成熟健康金融市场，股民们资产保值增值实现财富梦想也需要金融市场，根植于强大的中国经济实力和底蕴，A股未来依然任重道远，但也必然充满想象。

金融市场永远没有成熟的说法，改革将永远在进行中，股市里的传说也持续不断。

风物长宜放眼量，A股市场的下一个30年，又将演绎怎样的精彩？

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