新能源汽车产业:来自一级市场的启示

新能源汽车产业:来自一级市场的启示
作者:王浩

9月24-26日 SAE2014 新能源汽车国际论坛在上海召开,来自世界各地的专家学者,共同深入探讨纯电动汽车、插电式混合动力汽车和燃料电池汽车在新能源汽车领域的技术发展与产业化进程。论坛着重于新能源整车系统及其子系统的最新研发技术、产业分融资流程及其应用技术、新能源汽车全产业链投资分析、专利保护、技术转让等议题。相关产业界、投资界人士的投资观点整理如下:

新能源汽车产业链投资呈现的特征之一:投资周期超预期。


一级市场在 3 到 5 年前已经非常活跃,目前到期资金正在寻求退出,却面临无收益、无出路的困境。汽车产业投资不同于 TMT 等行业,它和医药行业有相似之处,非行业背景创业成功概率极低,投资周期较长(最短需要 5 至10 年时间)。而新能源汽车产业投资,受到产业发展成熟度限制,投资周期或许比市场的预期要来得更长。根据现场交流,诸多一级市场投资人砸钱进入产业链,却连一丝涟漪都没看到,致使目前一级市场投资热情降至低点。这和二级市场投资“甜蜜恋爱”、“等待大风起”的情绪化投资构成强烈对比。


新能源汽车产业链投资呈现的特征之二:产业定位最关键。


投资人最需要考虑的或许并不是二级市场最关心的成长性,而首先应该是产业价值量天花板的高低。新能源汽车产业链分作如下 6 大环节:Materials、Components、 Assemblies 、 OEM 、 Distribution(S/L) 、 Serciceandinfrastruture。比如最前端的 Materials(材料)领域,主要包括正极、负极、隔膜、电解液 4 类,材料行业市场容量天花板较低。很多企业体量无法达到上市标准,一级市场投资人担心未来退出困境而选择放弃投资。根据前期产业链路演反馈信息,其实二级市场面临同样困境,材料产品高增长,但高增长板块占公司总营收和业绩比重过低,呈现出整体弹性较小的局面。所以我们认为,无论对一级还是二级市场投资,产业链定位最为关键,我们看好体量较大、有机会独立发展成为细分领域的部件(电池、电池管理、驱动)、组件(电池组件、电动机、充电设施)和 OEM 厂商。


新能源汽车产业链投资呈现的特征之三:政策风险两面性。


市场人士基本依照产业规划做出行业发展预测,今年以来行业扶持政策密集出台,政策出台时间间隔大幅缩短,我们了解到目前处于正在研究制定的政策包括“纯电乘用车项目投资管理”、“蓄电池准入”、“充电设施补贴”、“充电设施发展规划”、“十三五电动车科技发展规划”、“新能源汽车积分管理政策”等。政策对行业的推动我们持积极态度,但另一方面,二级市场投资人应该看到,政策带给产业界和投资人预期干扰的负面效应。最典型的例子:低速电动车市场规范。电动汽车百人会成立后的第一个立项课题便是“小型电动汽车有序发展和规范管理项目”。一级市场投资人对低速电动车市场的看法基本是“临渊羡鱼”,较难“退而结网”,原因是政策引导不明,存在技术路线之争,更存在产业规划转向导致存量财富瞬间贬值的风险。


新能源汽车产业链投资呈现的特征之四:横向分布新形态。


新能源汽车和传统汽车产业在产业布局上的一大区别在于:产业布局方向 90度转弯。传统产业纵向布局,主机厂通过供应链逐层管理上游,通过品牌销售控制下游,产业附加值呈现两端低、中间高的“哭相”特征。而新能源产业布局,则呈现 EV 动力总成一对多供应的横向供应,部件和组件行业形成平台化公司可能性较大,极大拓展汽车产业封闭的配套环境,叠加车载通讯等后端服务,产业链呈现两端高、中间低的“微笑”特征。


◆对新能源汽车板块的最新观点:


政策扰动,月度销量波动加大,预计 2014/15 年总体销售 7/40 万台。今年前 8 个月新能源车累计销量 3.1 万辆,其中纯电动占比 62%。9 月起免征购臵税,根据草根调研信息,8 月份近半数订单转移至 9 月份,预计9 月份新能源乘用车(插电+纯电)销售有望超过 8000 台(8 月份:4041 台),公交车采购将进入旺季,新能源乘用车私人采购将逐步抬升,4 季度行业月均整体销量将抬升至 10000 台以上,预计 14 年整体销售 7 万台。


纯电是远景目标,但插电式混动是当下主流选择。从销售数据上看,乘用车中纯电占比超 70%,这主要和目前纯电动车型占比较高有关。国务院《关于加快新能源汽车推广应用的指导意见》以纯电驱动为新能源汽车发展的主要战略取向,但根据消费者采购倾向来看,活动半径更大的插电式混动销售占据 8 到 9 成份额。第一批免征购臵税的车型目录中,共有 4 家企业的 6 款插电式混动乘用车,分别来自江淮、比亚迪、广汽和上汽,第二批目录出台将继续扩大消费者可选车型范围。


未来利好政策将集中涉及基础设施、产业投资及科技发展等方面。我们在此前深度报告中提出,新能源汽产品推广需要三大条件:补贴支持、基础设施和好产品。前一阶段,政策扶持主要集中在消费者采购环节,我们预计后续政策将更多偏向使用环节的便利性问题及产业发展规范方向,预计有望推出政策包括“纯电乘用车项目投资管理”、“蓄电池准入”、“充电设施补贴”、“充电设施发展规划”、“十三五电动车科技发展规划”、“新能源汽车积分管理政策”等。


◆投资建议


推荐比亚迪:预计 2014-16 年 EPS 为0.67 元、1.75 元和 2.45 元,国内新能源汽车龙头企业,拥有电池电机电控及整车制造等全产业链生产能力,低成本运营、谱系化产品,我们认为公司将成为国内新能源汽车产业整车领域最大受益者,维持“买入”评级。




销售增量多点开花,明年销售有望大幅提升至 10 万台。受电池成本下降、私人消费接受度提升等因素带动,预计今明两年新能源车销量将持续大幅攀升,预估新能源车整体销量 2.8 万台(2014)、10 万台(2015 ),2015 年销量同比提升7 万台以上,增量主要来源:秦 3.5 万台、唐 2.4 万台、E6/K9分别增加 2000 到3000 台。


新能源车型销量向上,毛利率提升空间逐步扩大。公司电动系统核心部件内部生产,导致前期大规模资本开支,预计随着新能源车型逐步上量,单位产品的生产线折摊成本将持续下降,我们判断新能源车板块整体毛利率将进一步提升,预计新能源车毛利率 28%(2014)、30%(2015),超越前期判断。


腾势近期上市,德系品质塑造国内最顶尖主流新能源乘用车品牌。比亚迪合资公司腾势首款纯电动车近期上市,优势互补、强强联合,比亚迪电池优势联合奔驰造车标准。特斯拉和宝马 I 系列产品通过进口渠道进入中国,高端定位,产品注定只能成为“少数富人的玩具”,而腾势凭借可靠品质和合理价格,有望真正撬动国内纯电市场的主流消费人群。


◆风险分析


新能源汽车政策调整,影响行业运行;新增城市限行限购,影响市场预期;新车上市节奏出现调整。(来源:光大证券)

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