中国燃气(00384.HK)：燃气销量增长、毛差提升，回款乐观改善现金流，给予”推荐“评级

机构：东吴证券

评级：推荐

预计 21 财年天然气销售量增长 10%，全年实现15%增长。天然气销售量自 4 月份以来持续恢复，6-7 月份天然气销售量回升到同比 10%左右的增速，8 月份接近 15%，公司管理层预计 21 财年上半年天然气销售量将增长大约 10%，全年将实现 15%的同比增速，高于行业平均水平。此外，冬季采暖会带来燃气价格的上涨，但管理层表示价格上涨幅度有限。由于本财年的液化天然气进口量有望翻倍至200 万吨，降低采购成本，所以预计 21 财年售气毛差或将增加 0.01 元/立方米。在燃气销售量增长、毛差提升带动下，公司业绩将有望实现较好的增速。

拉尼娜年冬季气温偏低，提振天然气消费量。9 月始美国、澳大利亚和我国气象机构相继宣布“拉尼娜“将到来，预计秋季维持拉尼娜状态，并于冬季达到峰值，形成一次弱到中等强度的拉尼娜事件。所谓拉尼娜事件是指赤道中、东太平洋海表温度出现大范围持续异常偏冷的现象。根据 2000 年以来 5 次经验，在拉尼娜年的冬季，中国中东部大部地区气温总体上较常年同期偏低。 特别是发生中等强度拉尼娜事件的时期，中国天然气表观消费量均有明显提振，2010 年 12 月天然气表观消费量月度同比增 57%（NINO3.4 指数=-1.6），而 2011 年 12 月天然气表观消费量当月同比增 33%（NINO3.4 指数=-1.1），因此本次拉尼娜事件或将提振天然气消费量，有利公司的燃气销售。

新接驳用户数稳定；回款进度乐观改善现金流。公司预计 21财年新增接驳用户数不少于 550 万，其中一半来自城市居民，其余来自乡镇居民及液化石油气微管网项目。新增接驳用户数目较上年度录得单位数增长，主要由城市居民所带动。中国燃气的目标是未来 5 年接驳用户数维持单位数增速，为天然气销量提供持续的增长来源。 另外，公司预计 21 财年上半年，乡镇接驳应收款回款可达到全年目标(80-90 亿港元) 的 20-30%，较原先估计的 10-15%为高，有利改善现金流。余款会于下半财年收取，加上乡镇接驳的资本开支减少，全年自由现金流有望转为正数。

创办人及公司先后回购股份显示对业务信心。创办人刘明辉今年以来以平均价24.99 港元累计回购 823.8 万股，合计金额为 2.1 亿港元；而且公司于 9 月以平均价 21.4 港元累计回购 619.4 万股，合计金额为 1.3 亿港元，均显示对业务前景的信心。公司于 10 月 16 日公布，与广东省发改委及广东省多市进行清洁能源项目战略合作，包括气化乡镇、液化石油气微管网、液化天然气接收站、热电及分布式能源，以及交通新能源项目。虽然短期对业绩振振有限，但长远为公司提供增长动力。