【海通宏观】20年3季度经济数据点评：经济继续走高，消费接棒投资

作者：陈兴

来源：姜超宏观债券研究

概要：

10月19日，统计局公布了3季度的经济数据，如何理解3季度经济走势，未来经济前景又将如何呢？以下是我们的分析：

经济增速继续走高。20年3季度GDP同比增速4.9%，较2季度增速继续回升，但还未恢复到疫情前6%左右的增速水平。受工业品价格涨幅回升的带动，3季度GDP平减指数同比增速由负转正。整体而言，3季度经济量价齐升，名义GDP同比增速回升至5.5%。从生产端看，三季度二产、三产增加值增速同步回升，其中第三产业明显改善。

工业生产拾级而上。三季度规模以上工业增加值增速逐月回升，工业生产拾级而上。9月份规模以上工业增加值同比增速继续上行至6.9%，从中观层面来看，9月17个主要行业增加值增速较8月多数上行。其中下游消费品类行业增速恢复较快，汽车增速由降转升，处年内次高点；中游装备加工类行业增速普遍上行。从微观层面来看，发电量增速由于去年同期基数走高影响而小幅回落，主要工业品产量增速涨多跌少。新产品产量增速高位回升。

投资增速略有回落。9月固定资产投资当月同比增速8.7%，较8月增速略有回落，但仍处于年内次高点，民间投资增速同样回落仍高。制造业投资增速维持正增长。1-9月份制造业投资降幅继续收窄至-6.5%，9月份制造业投资当月同比增速为3%，在去年同期基数有所抬升的影响下，较8月份增速小幅下滑，但仍处于正增长区间。基建投资增速继续走低。1-9月新、旧口径下的基建投资增速分别回升至0.2%、2.4%，其中9月当月增速继续走低至4.8%、3.2%。近两月各口径基建投资增速持续走低，一方面，有去年同期基数的干扰，而另一方面，或也和财政资金沉淀等因素有关，后续还有待进一步观察。房地产投资增速保持稳定。9月地产投资当月增速稳定在11.9%，处于19年5月以来的次高点。房地产企业到位资金增速也持续回升。

消费增速稳步回升。9月份社消零售增速继续升至3.3%，限额以上零售增速同步上行至5.3%，创19年7月以来增速新高。必需消费多数上行。9月粮油食品类、饮料类和烟酒类零售增速明显上行，服装鞋帽类增速也创18年10月以来新高。可选消费涨跌互现。9月份汽车类零售增速受基数抬升影响略有回落，石油及制品类零售增速降幅小幅收窄，地产相关消费增速涨多跌少。网上零售增速基本稳定。

地产销售小幅下滑。9月份全国地产销售面积、销售额同比增速分别降至7.3%、16%，而9月份房价增速也有下行，地产销售量缩价跌，但龙头房企销售情况尚可。即便去年同期基数明显抬升，但9月土地购置面积增速降幅仍有收窄。而对房企融资的“三条红线”政策影响开始逐渐显现。9月新开工、施工和竣工面积增速均有回落。

内生动力仍强，消费接棒投资。3季度经济增速继续走高，在刺激政策回归稳健的背景下，经济内生修复动力仍强。一方面，民间投资增速虽有回落，但仍在年内次高点，且高于固定资产投资整体增速；另一方面，消费增速稳步回暖，特别是限额以上零售增速创下一年以来的新高，而国庆黄金周消费数据也显示出人们对于服务消费的热情，我们认为，随着经济恢复和疫情影响的减弱，居民收入和消费支出增速缺口有望继续收敛，消费仍有释放潜力。

1. 经济增速继续走高

三季度经济量价齐升，但仍低于疫情前。20年3季度GDP同比增速4.9%，较2季度增速继续回升，但还未恢复到疫情前6%左右的增速水平。受工业品价格涨幅回升的带动，3季度GDP平减指数同比增速由负转正至0.6%。整体而言，3季度经济量价齐升，名义GDP同比增速回升至5.5%。

二产、三产同步回升，第三产业明显改善。从生产端看，三季度第二产业增速继续回升至6%，创19年2季度以来增速新高，第三产业增加值增速也同步反弹至4.3%，但仍低于疫情前的水平，不过相比于二季度，第三产业已经有了明显改善。前三季度第二产业和第三产业对GDP累计同比增速的拉动双双转正，其中第二产业略高于第三产业。

2. 工业生产拾级而上

9月工业增速继续上行。三季度规模以上工业增加值增速逐月回升，工业生产拾级而上。9月份规模以上工业增加值同比增速继续上行至6.9%，季调环比增速1.2%，也高于8月增速水平。其中9月份制造业增加值同比增速显著反弹至7.6%，印证全国制造业PMI生产指数创18年以来同期新高。

中观层面：下游消费品类行业恢复较快。从中观看：9月份，17个主要行业增加值增速较8月多数上行。其中，下游消费品类行业增速恢复较快，农副、食品、纺织、医药增加值增速均有回升，汽车增速也由降转升，处年内次高点；中游装备加工类行业增速也是普遍上行；中游原材料类行业中，钢铁、有色高位略降，建材走高；上游采矿业增速小幅回升。

微观层面：发电量增速小幅回落，主要工业品产量增速涨多跌少。具体看，下游汽车产量增速在低基数带动下明显上行，中游粗钢、有色、乙烯产量增速均升，水泥、化纤增速稳定；上游煤炭产量增速降幅略有扩大，而发电量增速由于去年同期基数走高影响而小幅回落，与工业增加值增速走势短期背离，但仍高于7月增速水平。

新产品产量增速高位回升。9月高技术制造业同比增速小幅上行至7.8%，仍明显快于规模以上工业整体增速。新产品方面，9月集成电路和工业机器人产量增速分别回升至16.4%和51.4%，新能源汽车产量增速更是攀升至51.1%，实现了较快增长。

3. 投资增速略有回落

投资增速略有回落。1-9月全国固定资产投资同比增速由负转正至0.8%。其中3季度当季同比增速8.8%，较2季度增速明显回升，而9月当月同比增速8.7%，较8月增速略有回落，但仍处于年内次高点。1-9月民间固定资产投资同比增速降幅收窄至-1.5%，其中9月当月增速有所下滑至9.1%，但同样处于年内次高点，指向投资的内生恢复动力仍在。

制造业投资增速维持正增长。1-9月份制造业投资降幅继续收窄至-6.5%，我们估算9月份制造业投资当月同比增速为3%，在去年同期基数有所抬升的影响下，较8月份增速小幅下滑，但仍处于正增长区间。8月规模以上制造业企业利润总额当月同比增速略降，但依然处在18年5月以来的次高点，9月企业中长贷同比继续多增，特别是制造业中长期贷款余额增速也明显走高，均支撑制造业投资的改善趋势。

基建投资增速继续走低。1-9月新、旧口径下的基建投资增速分别回升至0.2%、2.4%，其中9月当月增速继续走低至4.8%、3.2%。近两月各口径基建投资增速持续走低，一方面，有去年同期基数的干扰，而另一方面，或也和财政资金沉淀等因素有关，后续还有待进一步观察。

房地产投资增速保持稳定。1-9月份全国房地产开发投资增速继续回升至5.6%，而9月份当月增速则保持稳定在11.9%，处于19年5月以来的次高点。房地产企业到位资金增速也持续回升，1-9月份房地产开发企业到位资金增速继续上行至4.4%，但若房企不进一步推高资金周转速度，则对其融资的政策调控或将使得到位资金增速承压。

4. 消费增速稳步回升

社消零售增速回升，限额以上零售增速创新高。9月份社会消费品零售总额增速继续回升至3.3%，限额以上零售增速同步上行至5.3%，创19年7月以来增速新高，指向消费需求稳步回升。

必需消费多数上行。9月份，粮油食品类、饮料类和烟酒类零售增速明显上行，服装鞋帽类增速也升至18年10月以来增速新高，仅日用品类消费增速略有回落。

可选消费涨跌互现。9月份汽车类零售增速受基数抬升影响略有回落，石油及制品类零售增速降幅小幅收窄，地产相关的家电类零售增速由正转负，但家具类、建材类零售增速均有回升，金银珠宝类零售增速高位略降，而通讯器材类零售增速明显走低。

实物商品网上零售增速稳定。1-9月份实物商品网上零售增速保持稳定在15.3%，仍高于社消零售整体增速，但两者之差有所收窄，占社消零售的比重达24.3%。

5. 地产销售小幅下滑

地产销售增速小幅下滑。9月份全国地产销售面积、销售额同比增速分别为7.3%、16%，均较8月份小幅回落，而9月份房价增速也有所下行，地产销售量缩价跌，但龙头房企销售情况尚可。10月高频数据显示地产销售趋弱，10月首套房贷利率保持平稳，但融资约束下房企存在推盘回款动力，或对销售回落压力有一定的缓解。

土地购置降幅收窄、新开工面积增速转负。即便去年同期基数明显抬升，但9月土地购置面积增速降幅仍有收窄。而对房企融资的“三条红线”政策影响开始逐渐显现。9月新开工面积同比增速由正转负、显著回落，而施工和竣工面积增速也双双走低，项目施工建设暂缓。

6. 内生动力仍强，消费接棒投资

3季度经济增速继续走高，在刺激政策回归稳健的背景下，经济内生修复动力仍强。一方面，民间投资增速虽有回落，但仍在年内次高点，且高于固定资产投资整体增速；另一方面，消费增速稳步回暖，特别是限额以上零售增速创下一年以来的新高，而国庆黄金周消费数据也显示出人们对于服务消费的热情，我们认为，随着经济恢复和疫情影响的减弱，居民收入和消费支出增速缺口有望继续收敛，消费仍有释放潜力。