来源：宏观长春

导读

在投资、消费、出口全面改善的拉动下，三季度GDP增速有望达到5.3%。信贷季末保持高增，社融与通胀指标有所回落，未来经济动能切换或带来边际动能的趋缓。

摘要

经济数据预测：

1）GDP：经济持续修复，预计三季度单季度GDP为5.3%。

2）生产：生产环比继续改善，预计9月同比增速继续上行至5.9%。

3）投资：基建和房地产增速有望继续维持高位，但上行动能在边际下降，制造业投资将继续随着出口中枢抬升和经济恢复而上行，预计8月份累计增速将恢复至0.7%。

4）消费：9月广义乘用车销售对社零贡献继续增加，部分可选消费将伴随服务业修复持续好转，餐饮消费预计在9月回归正增长，总体社零预计增速在2.5%左右。

价格数据预测：

1）CPI：通胀顺势而下：CPI小幅回落至1.8%。猪肉价格大幅回落，带动食品CPI继续下行。非食品价格方面，原油价格终结五个月的持续回升态势，环比回落超6%，带动交运CPI小幅下降。9月翘尾继续大幅下行，2019年同期高基数拉低CPI同比。

2）PPI：经济复苏过半，动能切换，PPI改善节奏趋缓，或回升至-1.9%。工业品整体价格较8月略有回调，低基数效应，亦会拉高PPI。随着金融条件的转换，经济动能将发生切换，从而工业品涨价节奏也有所趋缓。

金融数据预测：

1）新增信贷：总量上，预计9月因三季度末银行冲量，信贷仍有望在1.9万亿；结构上，企业中长贷预计将继续多增，在8000-9000亿。居民短贷新增受季节性、消费刺激政策、疫情缓和以及消费贷监管等综合影响，预计为4000亿左右。中长期贷款随着房地产不会大起大落，预计与8月持平，维持在5000亿左右。企业票据融资部分恢复，大约多增1000亿。

2）新增社融：触顶后，政府债支撑社融企稳在2.5万亿，增速或至13.2%。9月政府债券的发行规模可能超过1.5万亿，净融资额在9000-10000亿左右，继续对9月份的社融构成支撑。

3）M2增速：鉴于信贷小幅回升，经济动能切换，以及基数效应，M2增速达10.6%，M1同比至8%，M1-M2剪刀差略有收窄。

贸易数据预测：

1)出口：9月主要经济体制造业PMI表现较好，美欧日荣枯线上好转，国内PMI新出口订单大幅改善,八大枢纽港集装箱吞吐量表现仍然不差。防疫物资出口在海外疫情二次爆发中也将带来一定支撑，预计9月出口增速将达10%。

2)进口：9月高频数据显示生产端基本维持8月水平。价格因素方面，9月进口的主要大宗商品价格对进口金额稍有拖累。国内进口PMI指标回升幅度显著，预计9月进口增速达3.4%。

正文

一、实体经济预测

1、GDP：预计三季度GDP单季度增速 5.3%，累计增速转正

三季度经济进一步抬升，主要动能是房地产和基建投资，受益于年内宽松的信贷政策和配套的财政刺激政策。而制造业投资和社零增速受到疫情的影响，还尚未回到2019年的水平。但进入四季度后，房地产和基建进一步上行的动能在减弱，制造业投资和社零将成为主要拉动经济修复的因素。预计三季度GDP在房地产和基建的拉动下，单季度增速将回升至5.3%，全年累计增速转正。

2、生产：预计9月继续上行，单月增速5.9%

（1）9月PMI生产54，相对8月提升了0.5个百分点，显示生产进一步改善，8月环比改善的幅度略微高于8月。（2）高频数据看，高炉开工率70.26%，继续维持高位，粗钢产量同比增速进一步扩大至7.3%。（3）房地产+基建的上行动能虽然在边际减弱，但是相对于2019年，同比增速依然处于较高的水平，三季度仍然将处于施工旺季，二季度末汛情挤压出来的施工需求也将在三季度释放。（4）制造业方面，随着全球经济体经济重启，出口中枢持续上行，9月份PMI新出口订单50.80，继续创近期新高，制造业订单的修复也将支撑相关产业链的开工。（5）综合各项因素，9月生产增速预计进一步上行至5.9%。

3、投资：预计9月累计增速转正，增速0.7%

（1）房地产的调控虽然在边际收紧，但是由于前期复工约束犹在、上半年土地成交将滞后半年反应到房地产开发投资、宽松货币环境下居民购房需求仍然旺盛的三大原因支撑下，8月份房地产投资如期继续小幅冲高。9月份，三大支撑因素的逻辑仍未被打破，因此房地产投资仍然将维持在高位。但是由于新开工和开发商开发贷增速已经出现拐点，因此房地产投资进一步冲高的动力已经不强。（2）9月份随着专项债逐步到账，预计基建增速将进一步小幅上行，但是8月份专项债结构已经出现了边际变化，投向房地产的比例在提升，三四季度基建增速出现大幅回升的可能性在下滑。（3）制造业投资前期修复主要在高端制造业出口，后期出口端大幅超预期的概率在下滑，而随着经济增速逐步抬升，国内社零修复，也将支撑制造业投资修复持续向纵深推进，低端制造业的增速将回补。（4）扣除房地产、基建及制造业，固定资产投资中还有约占20%的其他投资，主要包括第一及第三产业投资。这部分投资增速近期持续较高，也对固定资产投资带来了较强的支撑。（5）综合各项因素，9月固定资产投资累计增速预计进一步上行至0.7%。

4、消费：预计8月社零转正，增速在2.5%左右

(1)价格方面，9月对社零整体产生拖累，食品项价格特别是猪肉、蔬菜价格在9月环比出现回落，整体拖累食品价格走低。(2)实物消费方面，9月广义乘用车销售同比增速上升至7.6%（截至20日销售），较8月全月9%增速基本持平，全月汽车销售表现仍然不弱，对9月社零带来支撑。（3）服务业PMI继续提升，预示9月线下消费活动活跃度仍在上升，其他可选消费或伴随线下消费活动提升部分出现改善。（3）餐饮消费预计9月回升至小幅正增长，较8月改善5个点左右。（4）综合各项因素，9月社零大概率延续复苏，增速在2.5%左右。

二、价格数据预测

1、通胀顺势而下：CPI小幅回落至1.8%

（1）8月食品价格涨多跌少，但猪肉价格较大回落，带动食品CPI继续下行。其他肉类、蛋类小幅上涨；菜价增速结束连月上行趋势，环比首次下降；水果价格企稳，鱼类价格微降。（2）非食品价格或有所上涨。原油价格终结五个月的持续回升态势，环比回落超6%，但9月最后两周有所企稳，带动交运CPI小幅下降。医疗价格有所回升，其他服务类、居住、衣着均与8月基本持平。而BCI消费品价格前瞻指数为非食品CPI的影子指标，9月较8月上升2.24个点，涨幅较8月略有扩大（1.4%），表明内需回升势头不变。（3）9月翘尾继续大幅下行，2019年同期高基数拉低CPI同比。（4）此外，基于互联网在线大数据的居民消费价格指数(iCPI)显示，9月CPI中食品、生活用品、交运、衣着环比持平，医疗环比上升，文娱、其他服务价格较8月有所下降。由此，预计9月CPI继续顺势下行至1.8%。

2、经济复苏过半，动能切换：PPI改善节奏趋缓，或回升至-1.9%

（1）需求继续回暖但边际放缓，小幅拉升PPI，9月PMI中制造业主要原材料购进价格指数从58.3%回升至58.5%，较8月上行0.2个点，连续数月保持强劲，但边际上动力再次放缓。（2）工业品整体价格较8月略有回调，9月国内南华工业品价格指数环比下降2.8个点。（3）多个中上游行业工业品价格进入回调周期，下游行业（地产+汽车）价格持平8月。9月，与地产基建投资相关中上游产业链动能有所放缓，原油再次回调、螺纹钢继续8月调整态势、Myspic钢价指数在9月也出现回调。我们认为，这更多是上半年相关行业库存仍较高，但企业受到金融条件的改善而主动补库，相关行业供给在下半年显露出供大于求的格局。下游房地产销售、乘用车销售依然稳定，带动建材、水泥、玻璃价格维持高位，经济复苏仍然没有止步，但或在赶顶路上。（4）2019年下半年的低基数效应，亦会拉高年内PPI。（5）展望未来，下半年货币政策“分道而行”，前期配合积极财政刺激的信贷将有所收紧，但支撑制造业生产的信贷将不会缺席。随着金融条件的转换，经济动能将发生切换，从而工业品涨价行业也将发生切换。PPI改善仍在持续，但内部涨价行业也将发生转变，涨价节奏有所趋缓。

三、金融数据

1、信贷季末冲量回升：预计新增信贷或达1.9万亿，增速为13% 

（1）总量上，预计9月新增信贷略有上升。9月为三季度末银行冲量月份，季节性投放回暖将形成拉动。但9月银保监会印发的《关于加强小额贷款公司监督管理的通知》或在9-10月短期内压制部分中小金融机构的信贷投放。（2）结构上，企业中长贷预计将继续较2019年同期多增，受益于货币政策精准导向，支持实体，预计在8000-9000亿。从需求端看，9月BCI企业融资环境指数大幅上升，创2019年4月以来最高点，较8月回调上行4个点，说明9月企业融资环境进一步改善。居民短贷新增受季节性、消费刺激政策、疫情缓和以及消费贷监管等综合影响，预计为4000亿左右。中长期贷款随着房地产不会大起大落，预计与8月持平，维持在5000亿左右。（3）票据市场，转贴利率9月上中旬有所下行，但近期转而大幅上升，预计企业票据融资部分恢复，大约多增1000亿。而企业利用票据融资、短贷配置结构性存款的套利行为将进一步回落。综合来看，受益于季节性回暖，8月新增信贷仍有望在1.9万亿。

2、触顶后，政府债支撑社融企稳：预计新增社融为2.5万亿，增速或至13.2%

9月社融增速将在8月基础上略有回落。（1）一方面，8月社融增速已至年内顶点，9-10月社融增速将缓慢从高位回落；（2）另一方面，9月政府债券的发行规模可能超过1.5万亿，净融资额在9000-10000亿左右，规模依然不小，会继续对9月份的社融构成支撑。（3）此外，信贷方面，国内经济动能切换，内生动力接力传统投资，推升新增人民币贷款或达1.9万亿；（4）企业股票融资，受益于股票市场，将稳中略升；（5）用益信托网数据显示，集合信托规模整体配合投贷有所回升。（6）综上，预计9月新增社融主要受到政府债券强势拉动，以及企业债券小幅回暖的影响，预计维持2.5万亿规模，余额增速或至13.2%。

3、M2保持高增速10.6%，M1同比略升至8%

（1）从货币供应角度看，9月信贷投放力度较8月因季节性冲量，同样不弱，预计企业经营现金流受此进一步改善，带动M1保持7月以来上行态势，但考虑到2019年的基数效应，预计M1维持在8.0%附近；（2）M2方面，考虑基数效应，叠加货币政策边际趋缓，以及财政存款运用时滞，预计9月M2同比增速或与7月相比微降，为10.6%。M1-M2剪刀差继续收窄。

四、贸易数据

1、出口：预计9月出口增速将小幅回升至10%（按美元计）。

(1)基本面看，9月主要经济体制造业PMI全线修复，其中欧元区制造业PMI改善最为显著，海外动能在9月仍然处于改善状态。(2)可比国家看，韩国9月前20天出口增速从8月的-7.6%大幅回升至3.6%，其中芯片、汽车出口改善异常显著。韩国全月出口增速从7月的-7.1%回升至7.7%。(3)9月防疫物资出口仍将对出口端带来支撑，国内PMI新出口订单继续回升，八大枢纽港集装箱吞吐量9月仍然不差，高频指标指示外需相对较好。(4)此外，预计9月出口增速将回升至10%左右。

2、进口：预计9月进口增速将回升至3.4%（按美元计）。

(1)国内看，9月高频数据，高炉开工率小幅下行，生产端基本平稳。(2)价格因素来看，9月进口的主要大宗商品中原油同比降幅扩大，铁矿价格同比增幅收窄，铜价回升，整体对进口金额产生小幅拖累。（3）9月韩国前20天对中国出口增速回升，进口PMI大幅改善，整体进口情况好转。综合各方面因素，预计9月进口增速3.4%。贸易顺差将达548亿美元。