站在历史估值底部,盛业资本(6069.HK)已经在新变革周期中狂奔

作为在香港联交所主板上市的首家国内商业保理企业——盛业资本,近期的股价波动已引起了不少市场关注。

在其发布了最新的配售公告之后,盛业资本的股价遭到了突发性的抛售,在击穿多个关键技术性位置后,又进一步引发了市场抛盘,因此造成较大的波动,盛业资本从近期最高的8.5港元开始连续下挫,累计跌幅约36%。

加上近期整体投资环境不佳,在美股和A股普遍回调,港股也难免承压,特别是港股的金融类和科技类公司的股价,受到了较大的挑战,例如汇丰控股近一个月以来的下跌幅度已接近20%,微盟下跌约30%,众安在线则下跌超过35%。由此看来,盛业资本的股价下跌,主要是受到市场环境影响,属于正常市场波动,并非基本面产生恶化,当前行情或走势,大概率是投资者错误理解及解读所致。

(数据来源:wind)

另一方面,经过股价快速下跌之后,那些一致性预期的潜在风险也因为股价下跌而得到极大的释放,盛业资本的投资价值得到突显,从估值的角度看,盛业资本目前估值水平(PB市净率倍数)已经创下了近年来的新低。且在快速下挫过程中,获得港股通资金的青睐,港股通持股比例持续上升。

(图片来源:格隆汇APP)

这是否已经足够说明公司已经进入了价值洼地?目前是不是买入的好时机?如何理解公司的长期价值和成长空间?接下来我们逐一分析清楚,既认真解读股价暴跌背后的原因,也想深入浅出地阐述和思考公司业务模式和真实的内在价值。

当然,我们认为公司股价反弹回升的机会或时点或已经渐行渐近。

配售是诱“空”并非真“空”,融资能力的表现反而有助于估值提升

正如开头所提到,近期盛业资本在基本面没发生重大改变或转向的前提下,引发了较大的股价波动,最大的可能性还是跟近期配售有关,从而所引发了技术性下跌。

据配售完成公告所示,公司合共配售5550万股,配售股份占扩大后股本5.93%,已按配售价每股配售股份7.00港元成功配售予不少于六名承配人,配售价较前收市价折让约15%;所得款项净额总值约为3.83亿港元,其中约3.64亿港元将用作扩充集团的供应链融资营运,及约1910万港元将用于提升集团的自主研发的网上保理平台、数字化企业服务能力及数据驱动的风控系统。

先从资金用途来分析,盛业成功再融资后,将把资金聚焦使用在加强主营业务规模,以及提升整体的以科技驱动的客户赋能与风控能力为核心的平台综合竞争力,这一经营思路站在长期的角度,应该有利于公司的成长通往更加好的方向,也有助于增强公司持续性经营能力。另外,成功的股权融资可降低财务风险和改善资产负债表质量,本次配售股份占扩大后股本5.93%且采用了先旧后新的方式进行,因此无论对小股东或者大股东及其一致行动人来说,稀释作用均非常少。

因此,从这个角度去理解,并无机会对公司股价造成利空影响。或会有投资者指出,配售时采用了折让。于是乎,我们搜集了自下半年以来多元金融行业分类中的所有公告了配售的案例资料,得出的结论是,盛业资本配售募资规模是最大的,远高于可比项目平均配售融资规模的1.07亿港元,而折价率却低于可比项目平均值16.4%,当然,盛业的每股配售价7港元,要远远高于那些股价不足1港元的“仙股”,新发行(增发)比例也较低。综合这些角度,不难看出,盛业资本单从配售的要素来分析,就已经可以看出相对的保障性和安全性。

(数据来源:wind)

很明显,本次盛业资本的配售,其初衷除了聚焦和进一步加强主业发展之外,引进投资人和提高流动性或许也是其考量的因素。但据不愿具名的业内人士透露,可能是盛业此次配售,额度分配上有些技术性问题,给了某些非长线对冲基金,它们一般根据市场情绪,启动了类似自动化交易的风险控制,这极容易在市场流动性并不十分充裕的时候引发机械性的抛售。结合多日的盘面交易席位数据观察,可以很容易看到在下跌的那些日子,个别一两家投资人通过“花旗环球”、“瑞信”券商席位进行了快速非理性“抛售”,进一步带动散户和小股东的非理性杀跌行为,因此便造成了盛业股价的快速波动。但是在9月21日盛业公告已完成配售之后,价位也已趋于平缓,除个别一两家投资人大概率清仓外,其他投资人还保留大部分份额,随后的9月24日出现了底部大涨5.77%的积极情况,由配售导致的技术性下跌,以及大规模的非理性抛售行情,至此应该就基本告一段落了。

除本次配售外,近期盛业资本也成功引入冰源资本(Dignari Capital)5000万美元三年期债权融资合作,冰源资本中长期债权融资加上本次配售股份的股权融资,这意味着在30日不到的时间内,盛业资本公布融资计划资金总额已达1亿美元。

一般来说,股票的估值会受到其投资和融资两方面属性所共同影响,在今年投资环境复杂多变及全球经济不确定持续提升的背景下,盛业资本能够快速完成较大规模的融资,体现出其自身融资状况并没有过多地受到市场影响,以及强劲的基本面获得了来自专业的机构投资者的认可。加上近期公布的公司与小米集团旗下小米金融的全资子公司小米保理达成了双方会在盛业拥有优势的医药板块的进行再保理战略合作,我们不难看出,盛业资本在商业保理行业和金融科技的领先地位有了进一步提升的趋势非常显著,头部优势也得到认可和巩固。

综合来看,盛业资本融资能力的恢复,包括配售股份在内的事件,理应属于相对积极的利好因素,资产负债表和头部优势得到巩固、股本结构得到优化、预期股票流动性得到增强,这些条件综合起来助于公司整体估值的提升,已经有所回落的股价也会得到较强的支撑。

疫情期间实现强劲逆势增长,轻资产模式和金融科技助力平台化发展

聚焦付款周期较长(且对保理业务需求巨大)的基建工程、医药医疗及能源化工这三大抗经济周期属性强、体量大的优质产业,盛业资本目前已与十家大型企业集团建立长期稳固的合作关系,有助其在中国内地10,700家第三方保理公司中脱颖而出,凭借轻资产模式和金融科技,公司正日益显示出其高效率运营、数字化系统支持下的风控能力的与别不同,目前盛业已经在服务中小微企业和商业保理业务方面领跑行业,长期来看,有机会实现持续的增长。

这种优势力在疫情发生的上半年得到了很好的检验。据公司在8月20日披露的中报显示,其上半年保理及其他服务收入为人民币3.23亿元,同比增长36%;税后盈利为人民币1.83亿元,同比增长46%。在疫情大环境下,盛业资本取得逆势成长并且业绩亮眼,随后更分别获得中银国际、星展银行及Aletheia Capital 三间机构研报进行覆盖,其中Aletheia Capital在研报中首次给予盛业资本“买入”评级及目标价11.48港元,现价距离目标的潜在空间已经进一步拓宽至超120%。

就长期发展空间来看,上面所提及的盛业资本现时所重点合作的前十家大型企业集团买家(占公司基建、医疗、能源三大重点行业应收账款总额的80%)应收账款总额和潜在供应商数量分别达到2万亿元和超过74万家。但盛业资本占该应收账款及核心客户收购所覆盖的市场份额还少于1%,渗透率和开发程度还处于非常低的起步阶段,顺延着这个路径,未来可挖掘潜力和市场空间应该说还有非常巨大。

轻资产模式该如何理解?首先公司目前的杠杆率(总负债/总权益)仅为0.83倍,而监管允许不超过十倍的杠杆,目前行业的平均水平为4-5倍。管理层曾在业绩电话会上表示,盛业未来的杠杆空间还十分充足,期待未来两年向行业看齐,提升杠杆率,2年内上看至2-3倍,从该目标来看,公司在理性规划之下稳健提升规模,并不盲目过快地提升杠杆,重视运营效率和风险控制,并逐步转换至以输出平台价值、提升服务质量为重点方向,在规模控制的背后,轻资产模式加快形成新的推动力。

公司目前是在较低的杠杆倍数下取得较快的业绩增长,实际上更能体现出轻资产模式所发挥的作用,上半年盛业资本通过金融科技平台化业务和出售保理资产提高了资本效率,有助于降低对资产负债表的依赖。从中期业绩数据来验证,其他服务收入达到了2200万元,同比大涨241%,其中包括融资撮合收入及与发行ABS的合作伙伴提供的供应链信息技术管理服务收入。另外,盛业出售保理资产收益达7500万元,同比增长109%。

跟传统金融机构不同,盛业资本利用科技重塑了供应链金融模式,这一举措持续引领行业革新,为新商业模式的探索作出了较大的贡献和启发。除了利用表内资金向客户提供贷款外,盛业资本创新性的开拓了中小企业融资撮合服务和资产卖断等轻资产业务模式,使公司可以不断往平台化发展,从而更本质地践行其所提出的轻资产战略转型。

而金融科技如何成就该创新模式的实现?以公司与两家银行携手合作所启动的中小微企业融资撮合服务为分析的对象来举例。在这一模式下,整个供应链金融产业上下游透过盛业资本的数字化平台的连接之下被高效“打通”,银行借助盛业资本高效的获客渠道和数据驱动的金融科技能力,直接向中小微企业授信,最终形成“网络效应”。

盛业在融资撮合的模式下,所采用的获客及风控标准与直接向中小微企提供融资的模式下是完全相同的,盛业资本通过提供向银行提供IT支持、应收账款管理和担保服务收取服务费,本质上是运用了盛业资本强大的科技实力进一步实现对外延伸,对其所连接的资源进行高效的“变现”,“变现”的途径就是通过提供进行融资撮合机会及其后的提供业务周期运营管理服务来收费,若按这个角度的理解,盛业资本则与互联网平台或科技平台经营模式完全相似,是否意味着随着其轻资产模式收入占比提升,公司估值理应参考这些平台类公司的估值来进行重新评估?

由此看来,盛业资本未来估值的提升趋势或许已经得到确立,借助轻资产模式可加速扩大业务规模,通过盛业资本的平台化发展,其“自营”和撮合的融资服务将会惠及更多的客户,双轮驱动下发展速度也将越来越快,这表明未来亦有遇到戴维斯双击的机会。

最后,若重新结合回盛业资本近期已顺利完成的重大融资事件(包括股权配售和债权融资),资金再次得到补充的盛业,势必可充分支持其自营保理业务和撮合融资服务的共同维持快速的扩张,也给已经步入正循环的平台化发展以及领先的金融科技再次按下“加速键”,其业已在转型道路上越跑越快的发展过程中同时实现了“护城河”的加深。

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