沃森生物 | 1500亿，美丽的泡沫？

作者 | 熊大

数据支持 | 勾股大数据

来源 | 格隆汇探雷区（ID：glh-tlq）

A股市场，向来不缺想象力，比如说獐子岛的扇贝可以是游走的，雏鹰农牧的猪也是会被饿死的，而关于上市公司的估值，向来也不缺少故事和想象力。

比如，今年被资本追捧的其中一只疫苗股——沃森生物。

先来90度仰视一下券商大佬们对它的估值预测：

根据申万宏源的研报预计，到明年，沃森生物的合理市值将达到1,547亿，也就是说，合理的股价要站上100元/股。雷哥也提示一下：截至2020年8月18日收盘，沃森生物的股价是74.99元/股，总市值约1,153亿，那么，沃森生物还有约400亿的估值空间。

这屌炸天的冲上云霄的总市值，对应的是沃森生物可怜兮兮的趴在地里的业绩。根据沃森生物2020年中报，公司营业收入5.73亿元，同比增长14.57%；实现归属于母公司股东净利润只有6,149.11万元，同比下降27.60%。

申万宏源的券商研究员预计沃森生物2020年的归母净利润是9个多亿，在他看来，如果岁月静好，沃森生物下半年力挽狂澜，狂赚它9个小目标是可以期待的！

我们言归正传，估值就是讲故事。下面，雷哥也来唠唠沃森生物的故事。

01

昔日并购大王

沃森生物2010年上市，实际募集资金约22亿。有了资本加持的沃森生物，其后开始大举并购。

下面是沃森生物登陆创业板后主要的一些收购。

2012年，以5.29亿收购大安制药55%股权，进入血制品领域，2013年耗资3.37亿增持至90%股权。

2013年，以1.58亿收购上海泽润40.609%股权及增资，以3亿收购医药流通公司宁波普诺100%股权，以3亿收购医药流通公司山东实杰100%股权，以1.63亿收购医药流通公司圣泰莆田100%股权。

截止到2013年年底这些收购形成商誉8.73亿元。

并购马不停蹄，2014年，沃森生物以2.91亿收购嘉和生物63.576%股权，2015年，以3.5亿收购重庆倍宁100%股权，同年还以1.05亿取得血液制品企业广东卫伦21%股权。

到了2015年，画风突转，巨额商誉减值。

沃森生物当年对2012年收购的山东实杰、宁波普诺、圣泰莆田及2015年收购的重庆倍宁共计提4.81亿的商誉减值准备，更让人瞠目结舌的是，重庆倍宁是沃森生物在2015年当年收购的，当年收购当年就计提了1.17亿商誉减值准备。

沃森生物花巨资买来的血制品企业大安制药90%股权，其中所持46%的股权在2014年10月以6.35亿出售给了杜江涛（注：杜江涛是目前君正集团及博晖生物的话事人），2016年，沃森生物再将所持有的剩余大安制药31.65%股权以4.53亿出售给杜江涛，由于大安制药2018年已实现的血浆采集量未能达到对赌协议约定的年度最低承诺值，剩余14%大安制药最后也赔付给了博晖创新。另外，广东卫伦21%股权在2016年也卖给了杜江涛控制的博晖创新。

沃森生物上市以来，本想以疫苗为基石业务基础，进行单抗、血液制品、新型疫苗的并购，但随着相关资产的出售剥离，最终又回到了疫苗主业上。

这些收购背后的故事，我们不再一一深扒，但沃森生物的财务及经营也因此受到了很大影响。

大多数收购的子公司都是亏损的，商誉出现大减值，出售大安制药对赌失败导致沃森生物要付出大额赔偿款，体现在业绩上，就是沃森生物历年的营收及净利润波动很大。

02

疫苗之王与估值泡沫

肺炎是全球儿童感染性死亡的首要原因。世卫组织将儿童肺炎球菌疾病列为需高度优先使用疫苗预防的疾病，并推荐使用13价肺炎结合疫苗进行接种。据统计，2018年，我国新生儿数量超过1,500万，对13价肺炎结合疫苗有巨大的市场需求。也因为如此，13价肺炎结合疫苗堪称疫苗之王。

沃森生物的13价肺炎结合疫苗在2020年1月获批上市，3月30日首批产品获得批签发，成为国产的第一家。这也是沃森生物股价暴涨的重磅催化剂。

沃森生物13价肺炎结合疫苗在今年上半年累计的批签发量为120万支，占行业批签发数量约36%，瑞辉的沛儿13约占到64%。

在具体销售数量及营收方面，上半年沃森生物13价肺炎疫苗实现销售额1.12亿元，以平均价格580元计算，对应销售量约为19万支。

但是，除了瑞辉的沛儿13，国内13价肺炎结合疫苗的市场还面临着新的疫苗企业竞品，最主要的就是康泰生物子公司民海生物的13价肺炎结合疫苗，目前已经被纳入优先审评品种，民海生物也是最有希望在2021年上市13价肺炎结合疫苗的第二家国内企业。

沃森生物手握13价肺炎结合疫苗，二价HPV疫苗报生产的相关评审工作正在进行，九价HPV疫苗正在开展Ⅰ期临床试验，与艾博生物共同合作开发的新型冠状病毒mRNA疫苗Ⅱ期也在进行中，考虑到下半年13价肺炎结合疫苗的销售会加速放量，公司的业绩会有较快的增长。

但是，沃森生物2020上半年的利润大概是6,100万，市值却早已突破千亿，市盈率一度超过1,000倍。如此高估值的疫苗股，很难说与业绩是匹配的。

我们知道，国内疫苗企业的销售费用率很大，像沃森生物最近几年的销售费用率约在40%，另外还有每年很大的研发投入支出，而且，沃森生物除子公司玉溪沃森贡献较大的利润，其他子公司大多亏损，这也成为沃森生物业绩的隐忧。

03

其他应收款之谜

沃森生物的"其他应收款"项目中，有两个明细项目是长期挂账的，一个是股权转让款，一个是往来借款结算的利息（公司间往来借款）。

下面我们具体来看。

2019年年末，沃森生物"其他应收款"余额中账龄在三年以上的股权转让款1.11亿元，账龄在三年以上的公司间往来借款3,090.12万元，已分别计提坏账准备5,535.00万及927.03万元。

在2020年中报中，"其他应收款"余额中仍然存在账龄在三年以上的股权转让款1.06亿，已计提坏账准备5,285万元，这上亿的股权转让款为什么长期未能收回？我们并没有见到具体的说明。我们认为，股权转让款这种长期挂账的情况是存在疑问的。

另外，在2020年中报中，公司间往来借款的余额仍是3,090.12万，这3,090.12万是以前往来借款结算应收未收的利息，从最近几年定期报告中披露的关联方资金拆借信息可以知道，应收单位就是大安制药。

我们知道，大安制药目前已经是上市公司博晖创新的控股子公司，一个上市公司，不可能也不应该长期拖欠沃森生物的利息，而对于沃森生物来说，实在不行，还可以诉讼法律途径。

所以，我们认为，沃森生物这两项长期挂账的其他应收款项，显然都是存疑的。

04

股东不仅减持，还反手买竞争对手股票

从年初至今沃森生物的股价已经翻番，与此同时，沃森生物大股东刘俊辉及其一致行动人黄静从4月9日起至6月23日期间，则进行了24次减持操作，合计减持沃森生物股份1028.14万股，套现约4.2亿。

刘俊辉一边减持沃森生物股票，另一边还买入同样是疫苗股的康泰生物。据4月29日康泰生物发布的《非公开发行股票发行情况报告书》，刘俊辉以110元/股的认购价，认购康泰生物3亿元的份额，占比超10%，而康泰生物和沃森生物在疫苗产品上不乏存在竞争，比如13价肺炎结合疫苗。

深交所因此紧急问询，但刘俊辉回复不构成同业竞争。

05

结束语

沃森生物无疑是上半年乘风破浪的疫苗股明星，而且，公司目前业绩也在复苏。

但是，沃森生物的财务并非尽善尽美，而对于1,500亿的估值，如果没有足够匹配的业绩增长的支撑，故事讲得再好，泡沫也终将破灭。

| 本文作者简介