【招商宏观】2020年1-6月工业企业利润分析：盈利修复到达关键节点

作者：谢亚轩 高明 

来源： 轩言全球宏观

核心观点：

7月27日国家统计局发布1-6月全国规模以上工业企业绩效数据，核心指标如下：

利润：1-6月利润累计同比-12.8%，前值-19.3%；6月当月同比11.5%，前值6.0%。对比之下，财政部发布的1-6月全国国有企业利润增速为-38.8%，前值-52.7%。

收入：1-6月规上工业企业营收累计同比增长-5.2%，前值-7.4%，持续收窄降幅；财政部发布的1-6月全国国有企业营收增速为-4.9%，前值-7.7%。

其他：周转加快，利润率上升，产成品库存增速降至8.3%，为连续3个月下降。

分析如下：

从趋势来看：6月景气指数继续改善、工业品价格见底回升，因此工业企业利润的回升趋势是无疑的（图1）。但如果看利润金额的话，去年6月的基数是较高的，由此所做出的预测（短暂回调）显著低于现实中6月+11.5%的当月同比增速。这就需要考虑“幸存者偏差”导致基数调整的可能，或者说利润改善一部分来自于集中度的提升。分行业来看，两新一重、消费品制造行业的利润修复更为明显，这与上半年资本市场表现基本一致。

装备制造业中：营业收入占规上工业企业整体11.1%（前值10.9%）的计算机通信与电子设备制造业，1-6月利润累计同比增长27.2%，前值34.7%，出现高位回落；专用设备制造1-6月累计同比增长20.7%，前值16.6%，持续加速；而汽车制造、电气机械及器材制造、通用设备制造等行业都明显收窄降幅；仅金属制品加工业恢复较慢（表1）。

消费品制造业中，农副食品加工、烟草制品增速高位回落；而橡胶与塑料制品、食品制造、医药制造实现转正；纺织业、饮料制造收窄降幅；但服装服饰、文体娱乐用品、皮毛羽和制鞋业等恢复较慢（表1）。

能源和原材料行业，虽然也都趋于修复，但由于前期跌幅较深，当前仍然普遍负增长。1-6月累计同比增速降序排列依次是非金属矿物制品（建材等）、电力热力、有色金属加工、煤炭开采、化学原料化工制品、黑色金属加工、石油煤炭及燃料加工等。这也是私营、外资、股份制企业利润修复都更为明显，但国有企业利润修复较慢的主要原因（图2、表1）。

从工业企业扩表程度与利润修复之间的关系来看，当前盈利修复进程已到达关键节点。上半年工业企业自主扩表的动机较弱，更多是依靠政策支撑。但5月以来政策已经开始回归正常化进程，对应6月工业企业负债增速出现回调（图3）。往后看，如果工业品价格修复进而盈利回升不能带动企业自主扩表，那么投资增速的修复就有可能中断。当然彼时政策还有一次相机抉择的机会，时间可能出现在9月初至10月中旬，即观察到工业企业连续缩表的情况之后。

以下为正文内容：