中国中免领军、王府井、格力地产追随！还有谁可能拿免税业务牌照？

作者：叶文辉

来源：红刊财经

近期免税行业频传喜讯，先有格力地产拟收购珠海免税，后有王府井、百联股份等百货公司获批、申请免税牌照，再有海南离岛免税政策大幅放宽。随着国营百货公司入局，免税行业也迎来了“鲇鱼”的搅局，那么如何判断哪些国营百货公司能率先实现抢滩登陆呢？

与此同时，作为国内免税行业的王者，中国中免未来还有多大成长空间呢？近日中免披露了上半年业绩快报，尽管遭受疫情冲击，但公司也抓住了线上及海南离岛机会，二季度业绩显著改善，单季实现营收116.7亿，同比增加10%，实现归母净利润10.5亿，同比增加8%。7月17日，中国中免开盘不久即涨停。

百货转型入局 抢滩免税市内店

上月王府井获批免税牌照，国人出境市内免税预期此起彼伏。此前，国内免税行业主要集中在海南离岛免税以及三大机场口岸免税，市内免税基本一片空白。今后，市内免税有望拉开大发展的序幕：

一方面，市内店比机场店更为便捷，游客无需安检便能参观，大幅增加了购物的便利性，让消费者能更好地体验珠宝、手表、衣物等需要试穿的大额精品，进而提升市内店的客单价，像三亚海棠湾的客单价就要比机场免税店高2000元-3000元；另一方面，市内店租金要比机场提点低不少，对于像中免这类的免税运营商来说，它们有足够动力做大市内免税。从韩国经验看，市内店有主要的免税渠道，目前大约占韩国免税市场85%的销售份额。

免税行业以规模取胜，中免旗帜鲜明，为何市内免税还要引入“鲇鱼”？原因在于，当前国人奢侈品消费外流严重，2019年海外奢侈品消费高达1500亿美元，同期国内免税消费额仅500亿元，高层有意通过免税引导消费回流。但如果任由中免一家独大，管理及效率方面难免会受影响，为了激发市场活力，适度放开牌照合情合理。但免税行业不会就此导致过度竞争的格局，毕竟作为免税行业上游的“香化”、精品供应链不在国内，免税运营商过度竞争会导致利润让渡到国外上游厂商，有悖于消费回流的初衷。

而市内免税牌照为何会开放给地方国资百货公司呢？因为从业态上说，免税零售和有税百货其实有非常多的共性，包括品牌、品类、客群、场地等均高度重合。考虑到目前百货业亟待转型的现状，用免税来推动其实是合时宜的。从这个角度讲，地方百货公司获批市内免税业务后的牌照价值，根源上取决于当地的经济发展程度以及出入境客流情况，由此推断，未来市内免税牌照大概率花落出入境人数最多的北上广区域，这也解释了为何王府井、百联股份、广百股份三家百货公司近期会受市场热捧 。

5月以来，王府井涨幅达到400%，即便是尚未获批免税牌照的百联股份和广百股份，5月以来的涨幅也超过100%。对于这三家公司，传统百货主业本身并没有多大的挖掘空间，牌照价值才是它们的魅力所在。根据笔者粗略测算，2025年北上广三地市内免税的规模预计分别达到210亿、280亿、30亿，对应利润体量分别约为42亿、55亿、6亿。因此，如果百联和广百的免税牌照最终落实，其股价或许还有潜在空间。

免税龙头中国中免地位无可撼动

即便有地方“鲇鱼”的入局，这也不会从根本上改变免税行业有限竞争的局面。市内免税的蛋糕，大概率还是由中免来独享。例如之前的机场免税，尽管刚开始时有中免、珠免、海免、日上等多家运营商，但时至今日，中免也通过经营效率胜出，并将日上和海免收入囊中，成为机场免税的最大玩家。中免在这个过程中形成了咖位和垄断，以及强大的议价能力和商品采购能力、先发者优势等等，从而进一步巩固其在市内免税乃至国内免税领域的霸主地位。

目前中免的业务主要包括两部分，海南离岛免税以及机场免税。其中，机场免税业务由于位处核心枢纽，机场方面收取的保底租金和扣点率非常高，因此虽然北上广三大机场免税店2019年也贡献了中免过半的免税收入，但实际贡献的净利润却不到15%的占比。考虑到机场庞大的出入境客流，以及未来作为市内店潜在的提货点，机场免税对公司来说还是非常重要的。

至于海南离岛免税一直是公司业绩的主要贡献，在今年免税消费放开的政策刺激下，三亚免税店收入增速大幅超过往年，预计全年有望达到60%以上，而且随着2022年海口免税综合体的建成，届时有望带来新的业绩增长点。此外，市内免税的爆发，中免大概率也将分一杯羹。整体看，未来几年中免持续沐浴在高光时刻，到2022年时公司整体利润规模有望接近百亿！

附表 重点企业财务与估值情况