华润啤酒（00291.HK）2020H1 业绩前瞻：喜力新产品表现喜人，预计 20Q2 环比改善显著，维持“买入”评级，目标价58港元

机构：光大证券

评级：买入

目标价：58港元

喜力新银推广情况喜人，高端化顺利推进中

华润携手喜力后，在4月底上新了针对中国消费者的清淡型全渠道产品[喜力星银]产品，6月还推出了主攻夜场和高端餐饮的[苏尔SOL]产品。从我们对渠道的调研情况看，借助华润自身强势的渠道资源，喜力星银推广情况良好。除了喜力本身强势区域外，喜力星银在华润市占率较高的辽宁、四川等区域也开始推广。四川特别是成都地区，星银已顺利铺开：除餐饮、流通渠道外，还成功打入了夜场渠道。而通过喜力产品华润也可以进一步巩固自己已有渠道的壁垒，并攻入一些新的渠道。[SOL]产品亦在稳步推广中，上海新开了eat n work X苏尔啤酒旗舰店。

预计2020Q2环比改善显著，全年收入端有望实现中单位数增幅

我们预计2020H1整体表现好于市场预期，收入端下滑幅度有望控制在高单位数水平。吨酒价方面，预计基本和19年持平：1）疫情对夜场渠道的冲击较大，夜场渠道是高端酒的重要销售渠道；2）19H2开始公司部分区域从含瓶销售改为不含瓶销售，不含瓶酒的售价较低；3）以喜力为代表的高端品类占比提升有助于吨酒价的提高。综合来看，预计ASP基本持平。毛利率方面，我们预计较2019H1毛利率将有所提升，这也体现出公司整体运营效率的提升。毛利率的提高主要由于：1）上半年原材料成本压力可控；2）前期关厂和减员措施有助于整体效率的提高；3）高毛利率的高端品牌占比提升有助于整体毛利水平的提高。费用方面，预计销售费用率将有所提升：我们观察到华润上半年并没有因为疫情而暂缓宣传，除了对喜力星银和苏尔的宣传推广外，匠心营造冠名了《风味人间》第二季。

综上来看，我们认为2020H1华润整体表现亮眼，预计核心EBIT margin(不含减值/遣散费用）有望提升。疫情以来，华润先于行业进行调整，3月便开始去库存动作。战略的及时调整为之后的新品推广打下了良好基础，亦有助于全年战略的及时调整，考虑到去年H2的低基数，以及高端占比提升对ASP的拉动，和H2含瓶/不含瓶对ASP同比影响的削弱，我们预计全年收入端有望实现中单位数增速。

盈利预测、估值与评级：我们预计Q2环比改善显著，并将支持全年表现。上调2020-2022E净利至27.82/40.86/50.39亿元，EPS分别为0.86/1.26/1.55元，对应2020-2022年EV/EBITDA分别为27x/20x/17x。上调目标价至58元港币，对应21年24xEV/EBITDA,维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨快于预期；华润啤酒融合喜力速度低于预期。