作者 | 707的牛

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在这一次地产股的大反弹浪潮中，包括金科在内的几家公司上涨力度无疑是最大的。不仅因为公司的基本面比其他公司更加强劲，同时压制公司股价上涨的因素已经得到解除，随之而来的就是推动股价上涨的催化剂。

01

融创出局

金科在1998年创立，前10年一直深耕重庆和四川市场，稳坐西南地区的第二把交椅，第一应该是龙湖。因为重庆地区房价低，销售量大的特点便成为了多数房企重点布局的城市。

金科和融创的股权之争要从2015年说起。2014年楼市低迷，金科尝试转型做多元化业务，年底公司花了7亿元收购了新疆的一个风电项目，并在之后累计投入了15.7亿元。

但是钱从哪里来呢？2015年8月，金科专门为这次风电投资项目做了一次"定增"：拟募资45亿元用于3个地产项目、景峡项目及偿还借款。预案规定发行价格不低于5.82元/股，遵照价格优先的原则确定具体发行对象。

金科为了回补资金缺口，最终招来了融创这个意欲控股的大买家。2016年9月，融创发布公告40亿元参与定增，以4.41元/股的价格认购金科16.96%的股份。定增完成后，黄红云夫妇的持股比例将下降至25.21%，仅比融创的持股比例高出8.25%。

公司管理层立马感受到了来自大股东控股权的威胁。金科方面也采取了一系列的抵制措施，最后的结果是，公司一致行动人持股29.98%，融创持股29.35%，仅仅相差0.63%。而融创一直在重申自己只会充当财务投资人的角色。

前面有"宝万之争"的前车之鉴，市场担心两家公司会争夺控股权而引起不必要的内耗，所以金科的估值一直被压制。过去几个月，融创不断减持公司股份，持股比例从原先的29.35%下降到4.99%。

现在股权争夺落地，金科引进新的战略大股东红星家具，推动公司进入新的发展阶段，压制公司估值的因素被解除，也是推动金科股价上涨的催化剂之一。

02

分拆物业上市

金科物业刚刚在港交所递交招股书，上市计划已经启动。在2018年物管行业的成绩单中，也大致将业内的公司划分成了三六九等。TOP10公司的营收均值是48.83亿元，净利润均值是4.42亿元，净利润率是9.05%。

这是第一梯队的情况，很容易就会发现：随着排名的落后物业公司赚钱能力和盈利质量的效应越来越弱，TOP51-100的企业营收均值只有2.99亿元，净利润均值更是少得可怜，只有0.21亿元。

显然，已经有规模优势的物业公司，在行业集中度较低的阶段就能脱颖而出，也是更加被市场看好的。根据在管面积排名，金科物业2019年年末在管面积2.5亿平米，排在行业第10位。

金科服务收入由2017年的10.47亿元增至2019年的23.27亿元，复合年增长率约为49.1%；净利润由2017年的1.13亿元增至2019年的3.74亿元，复合年增长率约为81.5%。

公司的收入来源包括四个部分：物业管理服务，非业主增值服务，小区增值服务，智慧科技服务。其中物业管理服务是主要营收来源，2017年营收占比72.7%，2019年占比62.9%，呈现出下降趋势。

与之对应的是，非业主增值服务和小区增值服务，前者占比有2017年的19.4%提高到25.6%，后者由占比7.3%攀升到10.3%，成为物业管理收入之外的第二大盈利增长点。公司2017年的净利润率是10.8%，2019年是16.1%，提升非常明显。主要还是在管面积的提升带来了规模盈利的增长。

而港股几家主流物业公司的平均估值是50XPE，假若参考行业的平均估值，2019年金科物业3.7亿元的净利润，物业板块估值就有180亿。

也就是说，物业板块拆分上市将会使市场重估金科的价值，公司整体估值也会提升。金科股份2019年营收678亿元，净利润57亿，除去物业服务的净利润，给与8XPE的估值，那么房地产开发板块大概430亿元，总体价值在610亿市值左右，距离目前还是处于低估状态。

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省外扩张下的高增速

公司从2016年开始就在全国三大区域进行积极布局：长三角，珠三角，京津冀地区，新增土储面积还是在重点的二三线城市，避开了一线城市的激烈竞争。

分地区来看，公司拿地结构出现调整，重庆下滑，长三角、湖南湖北、山东为重点新增区域。在2019H1新增土储面积中重庆+四川占比仅为27%，其中重庆占比从35%下降至12%，三大区总计占比仍为19%，但长三角占比升至16%。而山东、河南、湖南、湖北、云南等省市新增土储面积占比有所上升。

从省外扩张到拿地结构上的调整，可以更多的理解为市场下沉。从二线核心区域为主向二线周边、三线城市及县域下沉的过程，但下沉是精挑细选的（房地比在30%以下，城市限制性名单，筛选了产业、人口经济等多项指标）。这种战略虽然影响公司的周转速度略有放缓，但实际上利润空间和利润率更高了。

在拿地权益方面，金科2016年-2018年权益拿地面积三年的平均复合增速是44%。和中南建设，阳光城两家公司的对比当中，金科股份由2016年的倒数第一位上升到2018年的第一名。

但是公司的拿地权益比例是一直在下降的，低权益比的合作方式占有了金科较少的资金量，更加有利于公司进行全国化的扩张。从销售额的角度考量，金科2019年总的销售额是1803亿元，权益销售金额就达到了1494亿元，三年的平均复合增速是64%，也要快于中南建设和阳光城。

公司的权益销售额占比在逐年爬升，2019年达到83%，证明公司的销售回款能力也在进一步提升，并不会造成销售额的虚高，而实际的利润却非常低。

分城市来看，金科2018年在重庆，武汉，合肥，郑州，南宁，无锡这些城市的销售额分别是464亿元，44亿元，43亿元，50亿元，36亿元，34亿元，市占率上升也非常明显，分别提升到了8.79%，0.92%，2.55%，1.60%，2.68%，2.17%。

其中金科在重庆，南宁，无锡这些城市的销售额排名行业前十。从市占率的角度出发，公司省外扩张的效果非常明显。自从公司意识到向外扩张才能做大之后，截止到2019年上半年新增土地投资项目94个，建筑面积1,530万平方米，同比分别增长67.86%和51.19%，合同投资金额423亿元。

同时有一点也值得注意，公司不仅向外扩张，而且降低了基本盘的权重，2019年新增土储川渝地区占比由45%下降到20%，也降低了整体的风险。所以我们不仅看到了金科每年业绩的快速增长，2017年，2018年，2019年净利润增速同比增长27.7%，75.9%，58.1%。

同时金科的销售额也在屡创新高，2019年销售额1800亿元，同比增长52.8%。这个增速排在二线房企前列。公司这几年的销售业绩也说明了省外扩张的效果非常明显。

投资增速最快的地产股，金科2020上半年销售额830亿，同比增长5.2%；6月同比增长74.1%。公司今年的销售业绩无疑是完全可以超过去年的，下半年还会加速。同时还有物业板块分拆上市的催化剂，参考金科当前的估值水平是极具安全边际的。

同时，一线房企当中增速较快的保利地产，近几年基本面改善强于龙头万科地产，目前估值不到8X PE，可以积极关注；另外港股的大悦城地产（0207.HK）当前估值已经相当便宜，4X PE，0.3X PB，曾经的知名国企，估值现在处于底部；当板块行情轮动的时候，可能会有一波反弹的机会存在。