【申万宏源】6月数据前瞻:基建地产持续发力,可选品消费蓄势待发

6月数据前瞻:基建地产持续发力,可选品消费蓄势待发。

作者:申万宏源宏观秦泰 屠强 

来源:申万宏源宏观

申万宏源宏观

月度数据预测

主要内容:6月数据前瞻:基建地产持续发力,可选品消费蓄势待发

5月基建地产可选消费走强,制造业投资餐饮服务偏弱。5月经济数据表现有三个阶段性特征:1)地产基建投资、汽车销售均超去年同期,家电等可选品消费普遍转正。2)前期供给恢复快于需求形成库存,对工业生产形成一定拖累。3)疫情影响下的外需订单减少如预期开始在5月出口数据中逐步显现出来,外需展望不佳仍将对全年制造业投资形成持续拖累。

6月数据前瞻:可选品消费蓄势待发,地产基建持续扩张,内需恢复、回补已经达到临界点。具体而言,有四大主线逻辑:1)除汽车外可选商品消费预计将好于去年同期,汽车在去年高基数下同比增速或小幅下滑,但环比仍维持改善趋势。2)地产投资延续高增,基建投资大幅回补,在填补一季度缺口后开始体现对经济本身的拉动作用。3)鲜菜、原油价格上涨,CPI、PPI均有所抬升。4)货币政策方面,二季度开始我们进入了“货币操作边际趋紧”+“实体信用扩张延续”的小幅分化阶段。

零售:可选商品修复持续,预计单月转正。社会消费品零售总额方面,除汽车外的可选商品消费延续上月恢复路径,同时汽车在高基数下仍能维持去年水平,餐饮持续温和恢复,助力零售增速单月转正至+1%左右。

固定投资:上调基建地产投资,下修制造业。1)基建投资:基建投资继续发挥逆周期调节作用,预计6月累计同比对应转为正增长至2%左右,上调全年累计同比增速至6.8%。2)地产投资:6月地产销量延续改善,地产需求内生韧性较强,预计累计同比改善至1.6%左右,上调全年增速至3.0%。3)制造业投资:外需展望不佳,拖累制造业企业投资,预计6月制造业投资仍将偏弱,累计-11.3%左右。

前期外需订单冲击开始表现于6月出口。我国出口冲击最大阶段或是6-9月,预计6月出口同比(美元计价,下同)-10%左右,Q3同比-11.3%左右,而随着外需回暖,Q4同比预计-5%左右。我们维持全年出口同比增速-8%左右的预期不变。

通胀:鲜菜、原油价格上涨,CPI、PPI均有所抬升。CPI:持续强降雨天气导致鲜菜价格大幅涨幅,预计推升食品同比小幅回升。6月CPI同比或回升至2.5%。5月中旬以来油价两度大幅拉升或推动PPI同比降幅明显收窄至-2.2%。

工业增加值:6月去库存进程放缓,预计5.2%左右。6月工业增加值受去库存抑制的幅度较小,同时商品零售和固定资产投资也持续改善,但受出口大幅回落影响,预计工业增加值实际同比将小幅提升0.8个百分点至5.2%左右。

金融数据:企业中长贷、政府债券融资强劲,M2、社融增速小幅上行。预计6月新增信贷18000亿,同比多增约1400亿。6月新增社融(新口径)预计为3.1万亿,存量同比增速或达12.6%。预计6月末M2增速小幅上行至11.6%附近,M1增速或升至7.2%。

财政收支:收入稳定向好,支出开始放量。1)6月份经济有序复苏,财政收入预计延续反弹态势,同比降幅预计收窄7个百分点至-3%。2)国债和地方政府一般债开始发行,财政扩张开始落地,6月财政支出增速预计为12%左右。

汇率:美联储释放“鸽”派信号,预计CNY小幅回升。疫情带来的美元流动性紧张已逐步缓和,6月FOMC议息会议确定美联储将维持当前利率水平直至22年底,我们仍维持年内人民币汇率稳中趋升的预期。预计7月CNY小幅回升至6.95。

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目录

1. 6月数据前瞻:基建地产持续发力,实体信贷延续

2. 零售:可选商品修复持续,预计单月转正

3. 固定投资:上调基建地产投资,下修制造业

4. 前期外需订单冲击开始表现于6月出口

5. 通胀:鲜菜、原油价格上涨,CPI、PPI均有所抬升

6. 工业增加值:6月去库存进程放缓,预计5.2%左右

7. 金融数据:企业中长贷、政府债券融资强劲,M2、社融增速小幅上行

8. 财政收支:收入稳定向好,支出开始放量

9. 汇率:美联储释放“鸽”派信号,预计CNY小幅回升

正文

1. 6月数据前瞻:基建地产持续发力,实体信贷延续

5月经济数据回顾:基建地产可选消费走强,制造业投资餐饮服务偏弱。具体来看,回顾5月经济数据表现有三个阶段性特征:

1)地产基建投资、汽车销售均超去年同期,家电等可选品消费普遍转正。5月房地产开发投资、基建投资(全口径)单月同比分别达到8.4%、11.5%,单月改善1.5、6.7个百分点,超出中期增长路径形成明显回补。汽车零售(3.5%)完全符合预期,持续展现强劲的内生需求韧性。家电音像(4.3%)、家具(3.0%)、服装鞋帽(-0.6%)等可选商品跌幅快速收窄,呈现修复加速态势。餐饮收入(-18.9%)跌幅仅收窄12.2个百分点,复苏温和。

2)前期供给恢复快于需求形成库存,对工业生产形成一定拖累,工业增加值增速仅小幅上行0.5个百分点至4.4%,弱于前期。

3)疫情影响下的外需订单减少如预期开始在5月出口数据中逐步显现出来,突出表现为机电产品出口出现了年内首度的增速环比下滑,显示前期的订单交付基本完毕,后续月份我国出口将由海外疫情冲击所导致的订单节奏变化所主导。进口结构则显示内需恢复情况仍然较好,电子加工中间品抢进口持续,油价暴跌是主要拖累。外需展望不佳仍持续拖累制造业投资信心,5月制造业投资单月-5.3%,累计仅改善4个百分点至-14.8%整体偏弱。

6月数据前瞻:可选品消费蓄势待发,地产基建持续扩张,内需恢复、回补已经达到临界点。具体而言,有四大主线逻辑:

1)除汽车外可选商品消费预计将好于去年同期,而汽车在去年高基数下仍可能保持在-2%左右水平,汽车在去年高基数下同比增速或小幅下滑,但环比仍维持改善趋势。5月恢复正增长后预计仍保持较快增长势头,但鉴于去年同期因“国五”转“国六”销售集中推高基数,6月同比可能小幅回落,但环比改善趋势仍然维持;而家电、家具等其他可选消费有望继续小幅改善,形成一定回补。同时下半年可选消费整体有望延续小幅回补。

2)地产投资延续高增,基建投资大幅回补,在填补一季度缺口后开始体现对经济本身的拉动作用。随着地产内需的持续改善和地方政府在融资端对地产商的支持,以保地产投资和竣工,预计地产投资6月持续旺盛,累计同比转正;专项债资金快速到位,加之土地出让收入累计同比已经回正,基建投资的逆周期调节作用将在6月爆发,单月增速预计将大幅高于去年。

3)鲜菜、原油价格上涨,CPI、PPI均有所抬升。CPI方面,持续强降雨天气导致鲜菜价格大幅涨幅,预计推升食品同比小幅回升;油价对国内PPI传导存在半个月时滞,5月中旬以来油价两度大幅拉升或推动PPI同比降幅明显收窄至-2.2%。

4)货币政策方面,二季度开始我们进入了“货币操作边际趋紧”+“实体信用扩张延续”的小幅分化阶段。前期货币操作包括1.8万亿再贷款再贴现+4000亿直达实体再贷款,以及两次定向降准,全年后续无需进一步宽松的情况下已经可保证实体信用扩张18%左右的同比增速上限,已经明显超过M2、社融存量增速的合理目标水平(预计13%左右)。因而后续操作将延续4-5月以来的对冲式趋紧,但实体经济信用扩张仍有充足之流动性保障。这种货币操作和实体信用扩张的分化,在6月金融数据中将进一步体现。

2. 零售:可选商品修复持续,预计单月转正

社会消费品零售总额方面,除汽车外的可选商品消费延续上月恢复路径,同时汽车在高基数下仅小幅负增,餐饮持续温和恢复,助力零售增速单月转正至+1%左右。可选商品消费中,汽车内需仍然保持强劲,但去年6月因国五转国六,单月汽车增速高达17.2%,预计20年6月汽车仍能在高基数下保持-2%左右的增长水平;受一季度地产竣工回落影响,家电、家具等可选商品零售改善加速度可能有所放缓。但下半年可选消费有望在财政政策的小幅刺激、地产竣工的持续改善下,呈现小幅回补。餐饮收入在国内疫情小幅反复下,复苏过程再度推迟,可能在4季度才逐渐恢复正常水平。基于上述两大逻辑,我们预计6月、Q2—Q4、以及全年社会消费品零售增速分别为1.0%,-3.1%、10.1%、9.9%,以及-0.5%。

3. 固定投资:上调基建地产投资,下修制造业

固定资产投资的分化局面仍将进一步扩大,基建投资单月预计在5月较高增速基础上进一步推升,持续扩张并对一季度缺口进行回补,地产投资6月维持高位。我们小幅上调全年基建地产投资预期,并小幅下调制造业投资预期。

1)基建投资:2020年还处于新“三期叠加”所导致的相对低增长阶段之中。但由于受到疫情影响,基建投资将在新增专项债大幅扩容的基础上,发挥一定的逆周期调节作用,而由于全年财政收入出现罕见的同比下滑,广义财政面临较大的融资缺口,基于对财政资金用途的综合分析,我们预计全年基建投资同比增长6.8%,难以实现两位数的增长。(详见《新老“三期叠加”——申万宏源宏观“格物”系列之二十二》(2020.07.08)预计6月基建投资有望维持高位,在5月11.5%的较高单月增速上进一步升至16%,累计同比对应转为正增长至2%左右。预计Q3-Q4基建投资累计同比增速分别为6.1%、6.8%。

2)地产投资:6月地产销量延续改善,地产需求内生韧性较强。预计6月地产销量在10%左右,在强劲的地产销售带动下,地产投资保持较高增长,地产投资将保持较高增长,我们小幅上修全年地产投资增速0.6个百分点至3.0%。同时预计6月地产竣工单月同比可达10%-12%,地产竣工的持续改善,对于下半年可选消费的持续改善具有重要的驱动作用。预计6月地产投资维持较高增速,单月增速较5月小幅回落0.9个百分点至7.5%,对应累计同比改善至1.6%,预计Q3-Q4房地产开发投资累计同比在3%左右。

3)制造业投资:外需展望不佳令出口企业投资意愿持续谨慎,考虑到5月制造业投资恢复慢于预期,我们小幅下调全年制造业投资增速0.7个百分点至-5.7%左右。5月制造业投资累计同比-14.8%,略低于我们预期的-13.8%。预计6月制造业投资仍将偏弱,累计-11.3%左右,预计Q3-Q4制造业投资累计同比增速分别为-7.2%、-5.7%。

综合三大类主要投资路径,预计6月固定资产投资累计同比-2.8%,较5月改善3.5个百分点,Q3-Q4累计同比分别为0.1%、0.8%。

4. 前期外需订单冲击开始表现于6月出口

5月起,欧、美已逐步不同程度重启经济活动,从海外主要经济体需求恢复的节奏来看,商品消费>服务消费>工业生产。美国5月个人消费支出1.32万亿美元,同比较前月回升6.5个百分点至-9.3%,而零售和食品服务销售额同比较前月回升11.7个百分点至-7.7%。考虑到前者主要由服务消费支出驱动,后者则以商品消费为主,从而显示美国重启经济后商品消费改善快于服务消费。另一方面,美国5月工业生产同比仅小幅改善1.7个百分点至-15.36%,显示工业生产恢复仍然较缓。

发达经济体商品消费普遍改善,同时工业生产恢复进度落后于零售,预计未来数月,海外商品消费与工业生产的缺口将主要由中国等的出口所弥补,对我国全年出口不必过度悲观。预计我国出口企业订单最差或在4月,5月起订单即逐步改善,6月后订单改善有望加速。结合我国订单到出口大约有三个月左右的生产时滞,我们维持前期判断:我国出口冲击最大阶段或是6-9月,预计6月出口同比(美元计价,下同)-10%左右,Q3同比-11.3%左右,而随着外需回暖,Q4同比预计-5%左右。我们维持全年出口同比增速-8%左右的预期不变,建议对我国全年出口增速不必过度悲观。

进口方面,内需仍具有较高的韧性。预计6月进口同比为-12%左右,Q3-Q4进口同比分别为-6.9%、0%,全年预计进口同比-6.0%。

5. 通胀:鲜菜、原油价格上涨,CPI、PPI均有所抬升

CPI:持续强降雨天气导致鲜菜价格大幅涨幅,预计推升食品同比小幅回升,非食品同比持平与上月0.4%,预计6月CPI同比或回升0.1个百分点至2.5%。1)食品:前期猪肉供给缺口持续收窄,猪肉均价环涨1%仍低于季节性涨幅。但6月以来持续强降雨影响鲜菜供给,鲜菜价格环涨3.5%明显强于往年同期水平,支撑6月食品环比持平,同比小幅回升0.4个百分点至11%左右。2)非食品:6月底成品油价格小幅上调,5月以来油价持续上涨至近期回到40美元/桶以上,6月底成品油价格小幅上调,主要传导至7月CPI。预计6月非食品同比持平上月的0.4%。预计6月CPI小幅回升0.1个百分点至2.5%。但鲜菜价格扰动是短期现象,后续月份预计有对应的回调,预计Q2-Q4 CPI同比均值分别为2.7%、1.7%、0%,全年CPI同比均值约2.4%。

PPI:油价对国内PPI传导存在半个月时滞,5月中旬以来油价两度大幅拉升或推动PPI同比降幅明显收窄至-2.2%。5月以来原油OPEC+加码减产,美国页岩油产量大幅收缩,同时全球主要经济体进入经济重启阶段,需求展望相对稳定,油价从低水平大幅反弹,将对我国6-7月PPI形成直接传导。但未来全球仍有较大概率重新进入供给竞争阶段,预计油价快速抬升不可持续。由国内市场决定的钢铁煤炭价格6月小幅反弹。预计6月PPI同比跌幅大幅收支1.5个百分点至-2.2%。上调Q2-Q4 PPI预测至-3.0%、-1.4%、-1.3%,全年平均-1.6%

6. 工业增加值:6月去库存进程放缓,预计5.2%左右

5月工业增加值上行幅度较小主要由于去库存的压制,而6月工业增加值受去库存抑制的幅度较小,同时商品零售和固定资产投资也持续改善,但受出口大幅回落影响,预计工业增加值实际同比将小幅提升0.8个百分点至5.2%左右。1)5月工业增加值实际同比小幅回升至4.4%,主因前期供给恢复速度大于需求所形成的库存需要进一步消化。一些制成品的高频库存数据显示,6月去库存过程有所放缓,但受出口大幅回落拖累,生产回补加速度难以与3-4月相比。2)预计6月发电量同比增速将上行至6%左右,考虑到复工复产基本完成,预计6月制造业投资小幅改善、商品消费进一步恢复,预计6月工业增加值实际同比进一步小幅回升至5.2%。Q2工业增加值同比均值在4.5%左右,预计Q2-Q4工业增加值分别约为4.5%,6.8%、6.8%,全年预计2.6%左右。

7. 金融数据:企业中长贷、政府债券融资强劲,M2、社融增速小幅上行

我们在当前时点观察货币政策,主要仍需考虑两大目标同时实现:既要保稳、又要避免套利。前期货币操作包括1.8万亿再贷款再贴现+4000亿直达实体再贷款,以及两次定向降准,全年后续无需进一步宽松的情况下已经可保证实体信用扩张20%的同比增速上限,已经明显超过M2、社融存量增速的合理目标水平(预计13%左右)。央行需在已有的宽松力度、即将开展操作的前期确定的宽松类工具,和实体经济需要的信用扩张力度三者之间进行精确的平衡操作。在此基础上我们对金融数据的未来变化趋势进行分析。

新增信贷:央行数量型工具操作仍提供较好的实体经济融资环境,居民购房需求复苏态势良好,预计6月新增信贷18000亿,同比多增约1400亿。

1)企业贷款:6月央行公开市场操作频繁,适时适量缓和银行间流动性紧张,仍支持企业相对宽松的融资环境,5000亿再贷款再贴现额度要求上半年用完,1万亿额度已经开始发放,同时也要看到MLF净回笼达5400亿。预计6月企业短期融资(短贷、票据融资)新增5300亿,企业中长贷新增4700亿,同比分别基本持平、多增1000亿。2)居民贷款:居民购房需求稳定复苏,5月居民中长贷已接近正常水平,预计6月居民贷款新增8000亿,同比小幅多增约400亿。综合看,预计6月新增贷款18000亿,同比多增约1400亿。

新增社融:预计新增信贷、企业债券同比多增,6月新增社融(新口径)预计为3.1万亿,同比多增约4800亿,存量同比增速或达12.6%。

1)预计6月社融口径对实体新增人民币贷款约18000亿;2)预计表外融资三项合计减少500亿;3)6月国债托管量净增加4400亿,发行抗疫特别国债2900亿,一般国债发行规模相对较小,地方政府债托管量净增加2500亿元,新一轮1.26万亿专项债额度相继下达,预计6月(新口径)政府债券净融资7500亿,同比多增1100亿;企业债券净融资预计为3000亿左右,同比多增约1500亿。综合分析,预计6月新增社融约3.1万亿,社融存量同比增速预计为12.6%。

预计6月末M2增速小幅上行至11.6%附近,企业生产经营趋于活跃、M1增速或升至7.2%。

8. 财政收支:收入稳定向好,支出开始放量

6月份经济有序复苏,财政收入预计延续反弹态势,同比降幅预计收窄7个百分点至-3%,Q2的财政收入同比在-9.3%左右。工业增加值稳步改善,至5月已经同比4.4%。同时5月工业企业利润总额累计同比回升8.1个百分点至-19.3%,连续两个月大幅改善,显示工业企业盈利能力已经恢复甚至超过疫情前。但疫情对餐饮服务等冲击预计仍将持续至4季度。预计6月财政收入同比增速反弹7个百分点至-3%左右。后三个季度财政收入增速预计分别为-9.3%,3.3%,5.7%,预计全年公共财政收入同比小幅下滑-4.5%左右。

国债和地方政府一般债开始发行,财政扩张开始落地,6月财政支出增速预计为12%左右,随着收入的回暖和国债及地方政府一般债的发行,财政扩张在一般公共预算将落地,为完成“六保”、“六稳”目标,资金将更多的投向社会保障和城乡社区方面,预计6月财政支出同比增速约为12%。初步预计后三个季度财政支出增速分别为6.6%、11.2%、7.8%,全年预计5%左右。

9. 汇率:美联储释放“鸽”派信号,预计CNY小幅回升

展望20年下半年,人民币汇率主要受到以下因素影响:1)海外复工复产逐步开启,后续月份海外经济有望缓步复苏,美元流动性紧张或将大幅缓解,加之美联储已经明确至22年底前保持当前利率水平,后续或还将出台系列刺激计划,美元指数下行空间有望打开;2)随着国内全面推进复工复产,5月经济数据明确我国经济复苏平稳的趋势,基本面因素或将对人民币汇率形成支撑;3)疫情冲击以来央行的数量型工具已经能够为全年的信用扩张提供较好的基础流动性的保障,预计年内央行货币工具操作端或趋中性微调,货币宽松幅度较为有限;4)央行仍将采取多种措施(如发行离岸央票和主动引导市场预期等)稳定汇率预期,缓和外资集中到期小高峰的流出风险。基于上述因素,预计7月CNY小幅回升至6.95左右,我们维持至年底美元指数降至95-97, CNY对应升至6.80-6.90之间的判断。

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