心动公司（02400.HK）：高质量精品独占内容与独特游戏社区平台“双轮驱动”，给予“优于大市”评级，目标价36.50港元

机构：工银国际

评级：优于大市

目标价：36.50港元

心动公司是中国具有影响力的游戏开发商和运营商。截至2019年底，心动公司的游戏组合由38款网络游戏和11款付费游戏组成，包括RPG，CCG和SLG等多种流派。受益于《仙境传说M》、《少女前线》和《香肠派对》游戏爆发，截至2019年底网络游戏平均MAU和平均MPU达到1960万和70万。而根据Frost&Sullivan报告，TapTap游戏评分是中国手机游戏行业中最权威的参考标准，其移动应用端平均MAU到2019年底达到1790万。我们给予目标价36.50港元，跑赢大盘。

热门网络游戏：心动公司成功推出了数款热门游戏游戏包括《仙境传说M》，《少女前线》和《香肠派对》。截至2019年底，网络游戏平均MAU达到1,960万。2018年，《仙境传说》 贡献收入6.27亿元人民币（同比增长34％），约占心动公司游戏营收的39.5％。截至2019年底，心动公司有八款网络游戏项目处于开发阶段，其中3款预计于2020年发行，包括《创想世界》，Project A（日本女孩风格的MMORPG）和《火炬之光：无线》。虽然目前付费游戏的收入贡献较少，但我们相信这类游戏有助于展示心动公司的创新能力并建立粉丝群，进而推动网络游戏和tap社区发展。

社区运营：TapTap已成为中国著名的游戏社区及平台，其移动应用端平均MAU从2016年90万（210万注册用户）增长到2019年底1790万。根据Frost＆Sullivan的数据，TapTap游戏评分是中国手机游戏行业中最权威的参考标准，主要归因于社区内经验丰富的游戏玩家的客观评论和各大知名新闻媒体的广泛引用。

风险提示：中国游戏行业监管收紧；来自其他发行和游戏运营平台的竞争；游戏收入过度依赖于少数几款游戏。

估值：使用SOTP估值方法，我们预测心动的估值为166亿港元，目标价36.50港元。

游戏业务：估值88亿港元，对应15.0x 2021E P/E 和2021E 股东（游戏业务）净利润5.2亿元人民币。

信息服务（TapTap）：估值为78亿港元，对应35.0x 2021E P/E 和2021E股东（信息服务）净利润1.97亿元人民币。

我们的目标价格为36.50港元，对应 20.5倍2021E P/E。