作者：任庄主

来源：任博宏观论道

在央行发布《标准化债权类资产认定规则》之后，进一步讨论分析标准化票据显得有特别意义。

一、如何理解《标准化票据管理办法》这一文件？

（一）《标准化票据管理办法》正式稿及系列配套文件发布

1、2020年2月14日央行发布《标准化票据管理办法（征求意见稿）》（征求意见持续至2020年3月14日）。

2、2020年5月27日，金融委发布11条改革举措，明确《标准化票据管理办法》即将发布。

3、时隔4个多月后的2020年6月28日，央行发布《标准化票据管理办法》，标志着《标准化票据管理办法》正式稿发布。

与之相配套的是，2020年6月5日央行发布了《关于规范商业汇票信息披露的公告（征求意见稿）》（标准化票据的基础资产是商业汇票），此外2020年7月1日国务院常务会议通过了《保障中小企业款项支付条例（草案）》（企业应收账款是商业汇票构成的基础）。

（二）《标准化票据管理办法》要点剖析

1、标准化票据的基础资产是商业汇票（信用要素相似、期限相近，是否贴现、是否一手均可），商业银行汇票的基础资产则是企业的应收账款等。

2、标准化票据在银行间市场或上海票交所流通。

3、存托机构（由商业银行或券商担任、之前由票交所担任）委托票据经纪机构（属性为金融机构）或自己进行基础资产归集，进行标准化票据创设、管理及信息服务。存托机构与原始出票人之间的关系为信托关系，负责创设标准化票据并提供管理和信息服务。票交所则专心做基础设施的事情（如登记、托管、结算、规则的制度制定等）。

4、票据经纪机构必须是金融机构，其职责是负责收集票据，票据经纪机构与存款机构之间的关系为委托关系。且只有承销过金融债券的金融机构均可以承销标准化票据。

5、票据资金保管机构必须是金融机构，负责相关资金保管。

6、标准化票据的发行实行事后备案制，存托机构应于标准化票据创设后5个工作日内向央行报告创设情况。

（三）和征求意见稿有什么区别？

整体上看，正式稿和征求意见稿相比有一些细小的变化，主要体现在：

1、删除了“资金保管机对基础资产产生的现金流进行再投资”的规定

正式稿将原征求意见稿中的第十四条删除，即资金保管机构不能对基础资产产生的现金流进行保管和合格投资。

2、增加了“存托机构协助追索”的规定

征求意见稿明确存托机构原来的职责主要包括登记、托管、信息披露、兑付、督促等，正式稿则新增了存托机构应协助完成兑付、追索，存托机构的责任变大。

3、将重大事件的信息披露时限延长至3个工作日

正式稿明确，存托机构对影响基础资产价值的重大事件，应自获得相关信息之日起3个工作日内向投资者披露（之前为1个工作日）。

4、对相关主体的要求从“最近三年内无重大违法违规行为”缩短至两年

正式稿明确，存托机构、承兑人、贴现行、保证人等信用主体和原始持票人最近两年内无重大违法违规行为，这较征求意见稿中的三年有明显放松。

5、明确存托机构可自行组织标准化票据认购

正式稿明确，存托机构可自行组织标准化票据认购或委托金融机构承销，这比征求意见稿的条件更松（仅允许委托金融机构承销）。

6、进一步明确了职责边界

正式稿明确，原始持票人对基础资产的真实、合法和有效性负责，存托机构和票据经纪机构对基础资产的真实性、合法性和有效性进行审查（具体责任划分可协商确定）。

7、明确了承销、登记、托管、清算结算以及交易流通的文件依据

正式稿明确，标准化票据的承销适用《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》（中国人民银行令〔2005〕第1号）、登记托管和清算结算适用《银行间债券市场债券登记托管结算管理办法》（中国人民银行令〔2009〕第1号）、交易流通则适用交易流通适用《全国银行间债券市场债券交易管理办法》（中国人民银行令〔2000〕第2号发布）。

二、标准化票据的属性认定

标准化票据，是指存托机构归集核心信用要素相似、期限相近的商业汇票组建基础资产池，以基础资产池产生的现金流为偿付支持而创设的等分化受益凭证。关于标准化票据的属性认定问题，有以下几个问题给予说明：

（一）纳入“标准化债权类资产”问题不大，投资范围较票据将明显扩容

此次《标准化债权类资产认定规则》没有提及标准化票据（货币市场工具和等分化受益凭证），主要是因为标准化票据既可以在银行间市场流通、也可以在上海票交所流通，并且在上海票交所流通的资产还包括质押式回购、买断式回购以及转贴现等业务，因此为保证起点公平，需要上海票交所先向央行申请认定。整体上看根据标准化票据的属性，预计在上海票交所流通的标准化票据纳入“标”问题不大，银行间市场流通的标准化票据自然也不成问题。当然，这需要上海票交所向央行申请认定。

由于标准化票据的基础资产属性为信贷资产，根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》和《商业银行理财业务监督管理办法》的规定，资管产品不得直接投资于信贷资产、理财产品不得直接或间接投资于本行信贷资产。这意味着标准化票据一旦被认定为标准化债权类资产后，其投资主体将大幅扩容，诸如商业银行、券商、基金、非法人资管产品等均可以投资标准化票据。

（二）标准化票据是货币市场工具

正式稿明确，标准化票据属于货币市场工具（理论上意味着货币市场基金等类主体均可以投资）。那什么是货币市场以及货币市场工具主要包括哪些类别呢？

1、货币市场是指融资期限在1年以内（包括1年）的资金交易市场，又称为短期资金市场。主要分为同业拆借市场、贴现市场、短期证券、回购市场、票据市场、大额可转让定期存单市场、短期政府债券市场和货币共同基金市场等几大类（可以看出票据市场被归为货币市场一类）。

之所以被称为“货币市场”，就因为在货币市场流通的金融工具具有偿还期限短、流动性强、风险小等特征，主要用于周转和短期投资，与货币相差无几，此类金融工具也常被视为货币的替代品（即准货币）。

2、货币市场工具主要包括国库券、商业票据、银行承兑票据、可转让定期存单等，正是由于融资期限短、流动性强、交易额大、周转速度快、风险性小等特征，所以货币市场的主要参与者大多数是机构投资者，同时也正是由于上述几个特征使得货币市场工具对利率的变化较为敏感，货币市场利率也往往被视为流动性松紧以及政策利率传导的最佳代表。

（三）标准化票据是证券

正式稿明确，标准化票据是以基础资产产生的现金流为偿付支持而创设的受益证券，请注意这里使用的是受益证券而非受益凭证，这也是和上海票交所之前的定义较为不同的一个地方。事实上票据正是属于债务凭证，如2018年11月《金融机构资产管理产品统计模板》首次将票据纳入债务凭证进行统计。

根据最新修订的《证券法》，证券主要包括股票、公司债券、政府债券、证券投资基金份额、存托凭证、资产支持证券、资产管理产品以及国务院依法认定的其他证券。因此标准化票据的定位是像股票、债券一样的证券，并非是信贷类资产，也并非是信贷收（受）益权。

（四）标准化票据是一种融资方式

无论是票据还是标准化票据均是一种融资方式，其区别在于前者归为商业银行企业贷款一类，后者则归为证券融资一类。考虑到具有贷款属性的票据流动性不高、定价较为复杂等问题，标准化票据实际上是希望通过流动性转换以及标准化等方式吸引更多的机构投资者可以参与到票据业务中，盘活中小金融机构的信贷资产和优化中小企业的流动资产，丰富中小企业和中小金融机构的资金来源。

（五）标准化票据不属于资产支持证券的范畴

标准化票据如果顺利被认定为标，则将可以将其理解为一种非标转标机制，实际上是商业汇票交易机制的一种升级。虽然标准化票据同样有基础资产及归集、现金流偿付这一系列环节，但其与资产支持证券（目前《资产支持证券管理规则》正在制定中）仍有明显差异，其基础资产的构成部分，即票据是在《票据法》等相关法律法规框架下进行，不符合资产支持证券中对基础资产的性质、合格基础资产的标准及类别。标准化票据的实质为票据交易机制的进一步优化和标准化，票据的流转在《票据法》等相关法律法规框架下进行，不同于其他资产。因此建立在票据基础之上的标准化票据也不属于资产支持证券，否则也不用讨论标准化票据是否属于标的问题了。

三、标准化票据对商业银行有什么用？空间有多大？

标准化票据自2019年8月开始试点，最初是为了解决中小金融机构的流动性问题，随后扩大至中小企业（第四期标准化票据已扩展至企业端）。因此标准化票据推出的目的是为了支持中小金融机构流动性、服务中小企业融资和供应链金融发展，这些均是国家重大战略。

当然除此之外，对于银行而言，标准化票据还有其它意义。

（一）商业银行相当于获得了承销资质、进行投资套利和赚取投行中收的机会

标准化票据不仅增加了大类资产配置中的一个投资品种，还在于存托机构这一资质对于商业银行（相当于商业银行获得了承销标准化票据这一资质）而言极其重要，它使得商业银行不再仅扮演投资者或授信人身份，商业银行也可以借助标准化票据这一工具搭建完整的链条，开展投融资一体化的投行业务。因为标准化票据业务的交易架构多是围绕存托机构（只能由商业银行或券商担任）而展开。

因此，商业银行既可以通过担任存托机构这一角色，来获得投行中收业务，亦可以通过票据授信和投资标准化票据进行不同资产类别之间的套利，还可以在信贷市场与债券市场进行跨市场套利。

这里的关键是如何去拿到票源并进行标准化的问题，在业务的开展上票源显然既可以来来源于存量客户，亦可以通过供应链金融（公司端）的模式去拓展，还可以通过票据经纪机构来挖掘。其中投资端的套利则需要金融市场端和同业端来参与完成，承销与创设标准化票据需要投行端的积极参与。

（二）标准化票据的空间有多大？

理论上来说，票据市场和应收账款市场的空间有多大，标准化票据的未来发展空间就可以有多大。关于票据市场，有以下几个口径的数据可以参考。

1、路径1：面向金融体系的表内外票据融资接近11万亿元

实体经济从金融体系的票据融资方式可以分为表内和表外两类。其中表外票据融资可以社会融资规模中的未贴现银行承兑汇票来代替，表内票据融资则可以金融机构各项贷款中非金融企业及机关团体的票据融资来代替。这两个数据源于央行，截至2019年12月底，表外票据融资和表内票据融资余额分别为3.33万亿元和7.62万亿元，合计达到10.95万亿元，整体看比较客观。

2、口径2：商业汇票未到期余额超过21万亿元（银行承兑接近90%）

根据上海票交所披露的数据，目前商业汇票未到期余额合计达到23.82万亿元，其中商业承兑汇票和银行承兑汇票分别为2.63万亿和21.19万亿元。

特别从趋势和结构上来看，银行承兑汇票上升趋势较为明显（较2018年增加超过8万亿元），且占全部商业汇票的90%左右。可以看出，标准化票据的基础资产空间非常之大。

四、票据相关知识补充

票据业务是商业银行最为传统的一类信贷业务，也是商业银行实体经济发放贷款的一种方式，央行在进行统计时将其归为短期贷款一类，而商业银行在统计时将其归为企业贷款（包括一般企业贷款和票据贴现两类）。

从属性上来看，票据主要分为表外（未贴现）和表内（已贴现）两大类。

（一）基本术语

票据这一货币工具的流通便形成了票据市场，即各类票据的发行、流通及转让活动所形成的市场，主要由承兑和贴现市场以及融资性票据市场和中央银行票据市场构成。

1、承兑与贴现

所谓票据承兑，即承诺兑付，是指票据到期前其付款人或指定银行确认票据载明事项，在票面上作出付款承诺并签章的业务。

票据贴现则是指持票人（客户）将没有到期的票据转让给银行以便获得贴现款的一种行为（视为银行短期贷款一种）。除贴现（企业和银行之间）外票据贴现还包括转贴现（银行与银行之间）和再贴现（银行向央行贴现）。

2、融资性票据与央票

融资性票据没有商品交易背景而只是为了融通资金所签发，一般由资金紧缺的大工商企业及金融企业签发，银行或专门的承兑机构对其承兑后，出票人即可去贴现以实现融资目的。

央票是由中央银行发行的以提高公开市场业务操作灵活性和效率的票据，央行票据可在银行间市场上交易，也可以用作回购交易的工具。自2015年开始央行先后在伦敦和香港发行了离岸央票，尝试在境外构建人民币基准利率曲线。

3、票据的种类：汇票、本票与支票

根据《票据法》的规定，票据是由出票人签发、约定自己或委托付款人在见票时或指定的日期向收款人或持票人无条件支付一定金额并可转让的有价证券。具体可分为汇票、本票和支票。

第一，银行承兑汇票是由收款人或承兑申请人签发，并由承兑申请人向开户银行申请，经银行审查同意承兑的票据。事实上应将银行承兑汇票视为承兑行的担保行为（属于承兑行的表外业务）。

第二，商业承兑汇票是指由银行以外的付款人承兑的商业汇票，是企业信用行为，主要看承兑企业的信用和实力。

（二）商业银行票据业务类型

对于商业银行而言，除票据承兑之外，还可以开展票据买入和卖出、票据保管和票据托收等传统业务类型（非传统业务类型还包括票据资管、票据ABS等）。

1、票据买入：贴现买入、转贴现买入、买入返售

即票据持票人的申请，商业银行通过对票据相关信息（如承兑人和申请人资格以及跟单资料、交易信息等）的审查，决定是否买入的过程，具体包括贴现买入、转贴现买入和买入返售。

2、票据卖出：转贴现卖出、卖出回购和再贴现

即根据市场价格和自身经营需要决定是否卖出的行为，包括转贴现卖出、卖出回购和再贴现三大类。事实上票据买入和卖出均属于票据市场的投融资业务，一般由商业银行的资金营运部门（金融市场部）负责。

3、票据保管和托收

即保管买入的未到期票据（票据保管）和根据收款人委托要求承兑人按期兑付票款的过程（票据托收），这两类业务属于结算业务类别。

（三）票据偿付顺序

票据到期后偿付主要涉及承兑人、保证增信行、贴现人等三类，顺序如下：

1、票据未经承兑人付款确认和保证增信即交易的，若承兑人未付款，应当由贴现人先行偿付。该票据在交易后又经承兑人付款确认的，应当由承兑人付款；若承兑人未付款，应当由贴现人先行偿付。

2、票据保证增信后即交易且未经承兑人付款确认的，若承兑人未付款，应当由保证增信先行偿付；保证增信行未偿付的，应当由贴现人先行偿付。

3、票据保证增信后且经承兑人付款确认的，应当由承兑人付款；若承兑人未付款，应当由保证增信行先行偿付；保证增信行未偿付的，应当由贴现人先行偿付。

（四）票据业务政策信息汇总

（五）已发行标准化票据情况

1、自2019年8月上海票交所发布《关于申报创设2019年第1期标准化票据的公告》以来，截止目前已创设4期标准化票据（票交所均为存托机构），其中前3期均为锦州银行承兑其它银行已贴现的商业银行汇票、第4期为江苏银行承兑的未贴现票据。

2、从各要素的演变来看已经比较靠近征求意见稿的相关规定，即流通场所由票交所扩展至银行间市场、期限由短及长、底层资产贴现机构（委托机构）由金融机构扩展至企业、承销机构扩展至券商和银行。