【国信策略】风格切换的可能性与持续性

本文认为,估值极端分化确实可能引发市场的一定修复,但这是短期的脉冲式的。

作者:燕翔、许茹纯、朱成成

来源:追寻价值之路


核心结论


核心观点:当前市场关注度最高的问题无疑是风格切换的持续性,这个问题的背后是过去一年多以来板块间走势和估值的高度分化。本文认为,估值极端分化确实可能引发市场的一定修复,但这是短期的脉冲式的。回顾A股历史,每一次重要的风格或板块切换,背后都是景气周期的切换,何曾看到过因估值原因导致的市场风格大变。在2013到2015成长股大潮中,两次“异常波动”和两次熔断后的反弹,都是成长股显著占优,一直到2016年下半年,供给侧改革后名义经济增速回升,传统蓝筹公司盈利能力显著提高,市场风格才从成长彻底切换至价值。有读者可能会问,那2014年下半年呢?我们认为,2014年下半年金融周期板块的爆发很大程度上是因为“一带一路”的催化剂,引发了市场对传统行业产能输出的长远预期变化,曾记否,当时大家都在算沿线国家的经济发展状况。但当前我们并没有这样的催化剂。综上,我们认为,顺周期低估值板块在极端分化下有补涨和修复的需要,但切换的空间有限,消费升级科技创新依然是未来市场的主要趋势性机会。

7月份以来低估值顺周期板块大幅领涨,而前期领涨的医药、科技板块表现相对落后,引发市场对于风格是否会切换的讨论。A股市场自踏入7月份开始就连续走强,无论是从市场的涨幅还是交易的热度来看,都俨然给人种牛市初期的既视感。但是从结构性行情来看,此次指数大涨背后各板块的分化同样较为显著。上证综指短短三个交易日累计涨幅达5.6%,而创业板涨幅仅为1.0%。板块上看,金融、地产等低估值顺周期板块大幅领涨,而医药生物、TMT板块表现相对落后,由此引发了市场对于风格会否从前期领涨的科技、消费板块切换到低估值、前期滞涨的顺周期板块。

单就行情特征来说,2014年下半年的行情与近期的市场表现确有相似之处。2014年上半年同样是创业板指数表现好于上证综指、TMT板块表现好于金融地产等周期板块。并且市场风格在下半年同样出现了大幅的反转,上证指数在下半年涨幅近60%,遥遥领先创业板指数的5%。结构上金融、建材等周期板块下半年集体爆发,显著占优电子、传媒等科技板块。此外2014年的市场行情同样主要依赖于估值的提高,与当前市场也并没有太多不一样。因此单就行情特征来说,2014年的行情与近期的市场表现存有相似之处。

从催化因素来看,2014年下半年周期板块的爆发主要得益于“一带一路”政策面的催化。2014年4月份总理在博鳌论坛上强调要推进“一带一路”的建设,之后《人民日报》上以“一带一路”为题的文章也在不断增多,因此下半年开始资本市场上“一带一路”的主题概念开始不断发酵,“一带一路”也毫无悬念成为了当年市场上最大的热点,受益于“一带一路”政策下产能转移的逻辑,建筑、钢铁等周期板块下半年集体爆发,其中建筑板块全年涨幅达83%。

而本轮行情更像是在上半年市场风格分化到极致后的一种短期修复,缺少外部因素的进一步催化。今年上半年市场风格出现了十分明显的分化,高估值股票能够获得超额收益,低估值策略基本失效,各板块间估值差异在不断扩大。截至6月底,医药生物、食品饮料、计算机等行业的估值均处于2009年以来自下而上90%分位数指数,而金融地产等板块估值均处于了20%分位数之下。所以在这样的背景下,短期内各板块估值一定程度上也确实存在收敛的动力。


大类资产表现一览:股市走强,债市走弱


上周各大类资产价格涨跌不一,其中股票市场继续走强,债券市场价格有所下降,商品市场中工业品价格和农产品价格均小幅上涨,黄金价格环比略有上升。具体来看,股票市场中,沪深300指数上周环比上涨6.8%,创业板指上周环比上涨3.4%。债券市场中,十年国债到期收益率环比上升3.6bp。商品市场中南华工业品指数环比微涨0.1%,南华农产品指数上涨1.4%。黄金价格环比略微上涨0.2%。上周上证综指环比涨5.8%,国信价值指数单周涨6.1%。

上周我们统计的全球各主要股票指数大面积收涨。具体来看,发达市场中美股标普500指数、道琼斯工业指数、纳斯达克指数集体上涨,单周分别涨4.0%、3.2%和4.6%。欧洲市场中法国CAC40指数和德国DAX指数单周分别上行2.0%和3.6%,富时100指数与上周持平。澳洲标普200指数单周涨2.6%,日经225指数单周下跌0.9%,韩国综合指数环比小幅上涨0.8%,恒生指数单周涨3.4%。新兴市场中俄罗斯RTS单周下跌0.9%,圣保罗IBOVESPA单周涨3.1%,泰国综指涨3.2%,孟买SENSEX30指数单周涨2.4%,,台湾加权指数环比上涨2.1%。


行业一周表现:休闲服务、非银金融大幅领涨


上周申万28个一级行业全线上涨,其中休闲服务、非银金融和房地产等行业表现靠前,而钢铁和医药生物等行业表现垫底。具体来看,上周休闲服务行业单周大幅上涨27.2%,在申万各一级行业中表现居前,非银金融和房地产行业表现次之,单周分别上涨13.5%和9.7%。而钢铁行业单周上涨1.5%,在申万各一级行业中表现垫底,医药生物和纺织服装行业单周分别上涨2.1%和2.4%,表现同样较为靠后。

申万二级子行业同样上涨居多。具体来看,旅游综合Ⅱ行业单周大幅上涨38.7%,领涨所有二级子行业,券商Ⅱ和房地产开发Ⅱ行业涨幅次之,单周涨幅分别为17.8%和9.8%。而医药商业Ⅱ、铁路运输Ⅱ和专业零售等行业表现较差。


风格指数:低市盈率、大盘股领涨


上周市场各风格指数全线上涨,其中低市盈率股、大盘股、低市净率股大幅领涨。具体来看,上周低市盈率股、大盘股、低市净率股涨幅分别为7.1%、6.4%和5.8%,表现靠前。而高市盈率股、亏损股和高市净率股单周分别上涨3.1%、3.1%和3.5%,表现靠后。大盘股表现强于中小盘股,上周大盘股环比涨6.4%,中盘股涨4.9%,小盘股涨4.8%。

上周各主题概念指数同样多数上涨。其中在线旅游、跨境电商、海南旅游岛三个概念板块表现居前,而ST概念、最小市值、动漫等概念板块表现靠后。


估值水平:创业板相对估值小幅回落


风险提示:经济增长不及预期,基本面出现严重恶化

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