九毛九(09922.HK):九毛九的几种市值空间计算方法,维持“强推”评级,目标价15.62港元

店面净利润率在 13%以上,盈利模型好于当前上市餐企。

机构:华创证券

评级:强推

目标价:15.62港元 

在过去的报告中,我们提出太二是“大单品+短菜单+少服务触点+平台化+供应链市场化”的极致模型,并且认为酸、鲜、辣这个年轻人偏好的口味区间将长期风行于核心商圈,酸菜鱼品类中短期没有过时风险,“以极致快餐模型做休闲餐价格带产品”的太二将成为新中餐类火锅行业的重要玩家。3月开出外卖以来,太二营收恢复速度领先全行业,至今基本已恢复到疫情前相对饱和水平。

为厘清太二市场空间,我们提出几种方法:

1、底线:按照 2020年新开 80家、 2021 年新开 100家的速度,到 2021 年末太二将拥有 300 家左右餐厅门店,在百货、购物中心商圈渗透率不足 3%周期较短、品牌老化风险小,同店翻台很难受到撼动,届时开店空间将向上打开。按照 300 家成熟太二和现有九毛九计算,全年净利润 5.7-6 亿左右;换而言之,假设 2022 年不开店,按照美股不增长的餐企估值 25x对应市值约 160 亿港币。

2、将快速扩展的中餐看作带有周期属性的消费成长股,以同店翻台锚定估值,以同店收入看待利润。我们看好公司在 600-700家店内不出现大的翻台下滑,基于以下理由:80 元客单价是核心商圈休闲餐的价格下限,面对的客群基数几倍于100元以上餐饮;酸鲜辣是中餐中味觉成瘾性强、记忆性弱(不易腻味)的区间,也是年轻人、尤其是年轻女性聚会的主力口味;酸菜鱼调味料是中式复合调味料中少数已经成为大品类,且不断扩张的品类。酸菜本身就是复合调味料,对内取得口味一致(复制容易),对外取得口味差异(发酵工艺,口味能和竞品做出区别);类火锅有菜单扩展能力,且无厨师成本拖累。公司当前主菜点单率近乎桌均一份,在主材基础上,菜单延展空间较大。;鲈鱼招标+酸菜独家 OEM+部分蜀海外包,供应链安全相对可控,菜品质量较有保障。

因此,如果 2021年末同店翻台不发生下滑,意味着品牌生命周期仍然在鼎盛,假设乘势进行扩张,2022、23年分别开 150家、200家太二门店九毛九维持现有不变,则门店成熟后净利润可达 11亿;若此时同店翻台仍不下降,开店空间和市值可以向上打开,估值也料将维持高成长股溢价,届时给 30x估值,公司可支撑市值 360 亿港币。

3、今年中餐公司由于受疫情影响,业绩不明,普遍预期将有下滑,估值对标切向明年。九毛九由于太二在高增长期,预计今年仍将有所增长,部分投资者用今年业绩看待公司。如全部以 2021年业绩测算,对应现价 3倍,由于确定性较强,叠加今明年有开店加速可能,我们认为股价有继续上行空间。

盈利预测:我们强调太二处于生命周期前半段,势能强劲(开外卖之后拉动明显;疫情后修复快速全面),休闲餐里处于中低价格,受众基数大,且轻人力、租金议价能力在逐步显现,店面净利润率在 13%以上,盈利模型好于当前上市餐企,同店翻台不弱于任何餐饮上市公司。我们维持公司 2020 年EPS 0.18 元盈利预测,上调 2021 年 EPS预测至 0.36 元(前值为 0.33 元)新增 2022 年 EPS 预测为 0.48 元,同比增长 49.3%、 100.4%、35.4%。当前股价对应 PE 分别为 70 倍、 35 倍和 26 倍。当前市场对太二的开店空间犹有低估。预计今年开店数有可能超预期。如能进入港股通,料将进一步增加流动性。给予公司 2021 年 40 倍 PE,对应股价为 15.62 港元(当前汇率),维持“强推”评级。

风险因素:食品安全风险;疫情反复风险;品牌老化、翻台下行风险。

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