两会前瞻 | 20年全国两会展望：就业优先，财政发力

作者：于博 

来源：姜超宏观债券研究

概要

经济开局羸弱，翻番面临考验。19年GDP增速逐季下滑，创下29年新低。而疫情冲击令20年1季度GDP增速大跌转负，使得“翻一番”目标面临考验。但从去年底以来的高层会议表述从“确保全面建成小康社会”到“全面建成小康社会”的转变看，“翻一番”目标或有所淡化。我们测算发现，严格实现“翻一番”，意味着20年GDP增速不低于5.6%、后三季度增速不低于9.1%，难度较大；“近似翻番”仅需年度增速不低于3%、后三季度增速不低于5.8%，更为可行。

失业率创新高，就业有惊无险。18年以来，高层对就业的重视程度更上层楼，不仅将“稳就业”放在“六稳”首位，政府工作报告中，就业也取代通胀成为第二目标。而今年4月政治局会议首次提出“六保”，就业仍居首位，凸显了就业优先的底线思维，“保居民就业”缘于疫情冲击年初就业，表现为：城镇调查失业率显著上升、城镇新增就业明显低于历年同期，全国职业求人倍率异常高企。但这些还不足以反映真实的就业压力。我们估算，目前失业和退出劳动市场的已超过3000万人，另有1400万人在职未上班。但在保守假设下，20年仍可实现1070万新增就业，4月以来就业质量和就业水平也同步回升。我们预计20年新增就业目标或保持在1100万人，而失业率目标或保持在5.5%。

财政三管齐下，更加积极有为。从3、4月份政治局会议表述看，积极的财政政策将更加积极有为。一是财政赤字率或上调至3.5%，二是发行抗疫特别国债规模或不低于1万亿元，三是地方专项债规模或上调至3.5万亿元。而20年实际财政赤字也有望从4.9万亿元增加到8万亿元，相当于GDP的8%。

货币灵活适度，引导利率下行。从3、4月份政治局会议表述看，20年稳健的货币政策将更加灵活适度，1季度货币政策报告也称要“强化逆周期调节”。而考虑到18、19年政府工作报告均未提出具体的M2、社融增速目标，我们预计今年政府工作报告中将继续淡化M2、社融增速目标，并强调与名义GDP增速基本匹配并略高。我们预计“强化逆周期调节，疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，缓解融资难融资贵，引导贷款市场利率下行”将会继续出现在今年的政府工作报告中。而LPR的下行将是货币政策效果的集中体现。

如何扩大内需？托基建促消费。“房住不炒”红线仍在，棚改开工大幅退潮。4月底政治局会议重提“房住不炒”，表明政策红线依然存在，也意味着20年地产难见明显松动。19年棚改开工大幅退潮，但仍提前完成“十三五”期间目标，意味着20年棚改或难指望。融资改善推陈出新，基建有望否极泰来。在地产依然受限、财政积极有为的背景下，基建将成为投资中最重要的抓手。我们预计20年基建投资增速有望回升至11%左右。随着“新基建”横空出世、公募基建REITS起航，以及4月政治局会议提出“老旧小区改造”，20年基建投资有望在传统领域实现“逆袭”的同时，在融资来源、项目投向上推陈出新。补贴居民重启减税，合理增加公共消费。作为内需中半壁江山，消费的修复同样重要。一是通过调减个税、定向补贴特定人群等方式来提高居民收入，二是可以通过重启减税、发放特定商品的消费券等方式来提高居民消费意愿。中央政府也可适当增加在教育、医疗卫生、社会保障等公共领域的消费支出。

“十三五”收官年，改革释放红利。回顾“十三五”规划纲制定的四大类、25个细分目标，超过半数已经提前完成，为“十三五”收官之年打下了坚实的基础。近期《意见》授权发布，意味着经济体制改革或将成为今年政府工作报告中的一大亮点，而市场主体、市场竞争、要素配置、政府职能、民生保障等五大领域改革也有望在全国两会后贯彻落实，为中长期经济增长提供动力。

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2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年。去年底的中央经济工作会议指出，“做好经济工作十分重要”，而实现预期目标，“要坚持稳字当头”。今年初，各省市陆续召开了地方两会，也纷纷制定了年度目标。但受到新冠肺炎疫情冲击，1季度经济增速创下新低，调查失业率创下新高，全国两会也延迟到了5月下旬召开。在如此特殊的背景下，今年全国两会有哪些值得关注的焦点？我们对此进行了展望。

1. 经济开局羸弱，翻番面临考验

GDP增速目标向来是市场最关注的焦点之一。

经济筑底遭受冲击，“翻番”目标面临考验。回顾19年的经济表现，4个季度GDP增速拾级而下，4季度初现企稳迹象。但全年GDP增速依然较18年继续下滑，并创下29年新低。然而，新冠肺炎疫情的爆发使得经济再度遭受冲击，20年1季度GDP增速创下-6.8%的历史新低。这意味着，十八大报告提出的2020年GDP较2010年“翻一番”的目标将面临考验。

政策表述保持克制，翻一番目标或淡化。GDP“翻一番”目标源自十八大报告提出的“全面建设小康社会目标”。去年底中央经济工作会议曾提出，“确保全面建成小康社会”。然而时过境迁，观察过去半年历次政治局会议，从去年底的“确保全面建成”到2月份的“实现决胜全面建成”、3月份的“确保实现决胜全面建成”，再到4、5月份的“全面建成”，表述保持克制，语气有所转弱，或意味着“翻一番”目标有所淡化。

近似翻番仍有可能，3%或为增长底线。那么，要实现“翻一番”目标到底有多难呢？严格实现“翻一番”意味着20年GDP增速应不低于5.6%，考虑到历年一季度GDP约占全年的22%左右，这也意味着20年后三季度GDP增速应不低于9.1%，而我们上一次实现9%以上的GDP增速还是在11年。而实现“近似翻一番”的难度明显降低。若20年GDP要达到10年的1.95倍，则全年GDP增速应不低于3.0%，而后三季度GDP增速不低于5.8%。

2.  失业率创新高，就业有惊无险

另一个市场关注的焦点无疑是就业。如果说GDP增速是经济的“面子”，那么就业就是经济的“里子”。

从稳就业到保就业，就业优先底线思维。事实上，18年中以来，高层对就业的重视程度可谓更上层楼。18年7月底的政治局会议首次提出“六稳”，并将稳就业放在首位。19年政府工作报告中，就业首次取代通胀，在各项经济社会发展的预期目标中位居第二。而今年4月份政治局会议在强调加大“六稳”工作力度的同时，首次提出“六保”，其中“保居民就业”位列第一。从“六稳”到“六保”，虽然仅是一字之差，但力度明显提升，也凸显了就业优先的底线思维。

调查失业率创新高，城镇就业压力显现。“保居民就业”居首，缘于疫情对就业产生的冲击不容小觑。而以下三组数据直观的反映了当前就业形势的严峻。首先是全国城镇调查失业率，19全年尚在5.0%和5.3%之间窄幅波动，但今年2月以来明显上升，过去3个月都在6%左右的高位徘徊。其次是城镇新增就业人数，今年前4月仅为354万人，而13-19年同期为440-470万人，今年明显低于历年同期。最后是全国职业求人倍率，虽然这一比值从17年4季度的1.22持续上升到了19年4季度的1.27，但却在20年1季度跳升到了1.62。

但失业率可能还不足以反映真实的就业压力。就业直接受影响的不仅有失业人口，还有退出劳动力市场的人口，而另有一部分人的就业间接受到影响，表现为未失业，但处于休假状态。根据统计局公布的数字，3月份城镇就业人员规模较1月份下降6%，并且约有18.3%的就业人员处于在职未上班的状态，4月份这一比值下降到了3.5%。

我们可以据此进行匡算。19年底城镇就业人员合计4.42亿人，就业人口下降6%，意味着有2655万人退出劳动力市场。在余下的4.16亿人中，考虑到4月份调查失业率同比上升1个百分点，对应新增失业人口为416万人，此外有3.5%的人在职未上班，对应1456万人。因此截至4月底，超过3000万人的就业直接受到影响，他们或是退出劳动力市场，或是失业，另有超过1400万人的就业间接受到影响，表现为在职未上班，两部分合计有超过4500万人的就业受到影响。

那么，20年的就业目标将会如何设定呢？

新增就业目标或为1100万人。从历史数据来看，15年以来，前4月新增就业人数占全年的比重基本稳定在33%至35%。若保守假设20年前4月新增就业人数占到全年的33%，那么估算20年新增就业为1073万人，较过去3年1100万人的城镇新增就业目标相差无几。因此我们预计20年新增就业目标或保持在1100万人。

失业率目标或为5.5%。从4月以来的就业数据看，虽然调查失业率小幅反弹到了6.0%，但新增就业的同比降幅已从3月的-30%缩窄到了-23%，而在职未上班人群比例也从3月的18.3%下降到了3.5%。这反映出4月份就业质量和就业水平在同步提升。因此我们预计20年城镇调查失业率目标或保持在5.5%。

3.  财政三管齐下，更加积极有为

积极财政更加积极有为。去年底中央经济工作会议提出，“积极的财政政策要大力提质增效”。而3月份政治局会议强调，“积极的财政政策要更加积极有为”，力度明显提升，同时明确了积极财政的三大资金来源：一是适当提高财政赤字率，二是发行特别国债，三是增加地方政府专项债券规模，并强调加快地方政府专项债券发行和使用。而4月份政治局会议则微调为：提高财政赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率。总结来看，20年积极的财政政策将更加积极有为。

首先，财政赤字率有望上调至3.5%。近年来，我国财政赤字率目标始终在3%左右徘徊，虽然去年政府工作报告强调“积极的财政政策要加力提效”，但赤字率目标仅从2.6%上调至2.8%。而受经济增速下行、减税降费落实的影响，实际财政赤字率已然达到了4.9%。但从美、欧、日等发达国家的经验看，赤字率3%并非是必守红线，功能财政也屡屡帮助他们走出危机。目前中国政府债务率约在50%左右，横向比较看，依然偏低，具备加杠杆的空间。因此，我们预计20年财政赤字率目标有望上调至3.5%。

其次，抗疫特别国债静待落地。特别国债用于支持特定政策和项目，也不计入财政赤字，意义重大。财政部曾在98年发行2700亿元特别国债，用于补充四大行资本金；在07年发行1.55万亿元特别国债，用于注资成立中投公司。我们预计20年财政部发行特别国债规模或不低于1万亿元。

第三，专项债规模或显著增加。而作为地方政府重大项目融资的主要工具，专项债同样不可或缺。14年以来，在多轮政策的规范下，地方专项债已经成为地方政府重大项目融资的主要工具。值得注意的是，与往年相比，20年财政部下达提前批专项债的时间更早、额度更多。目前专项债提前批额度已经达到2.3万亿元，接近19年全年的专项债发行额度。而国常会提出力争在5月底发行完毕，这意味着5月专项债将迎来发行高峰，增幅进一步扩大。我们预计20年地方专项债规模或上调至3.5万亿元。

20年财政赤字有望从5万亿元增加到8万亿元。假设20年名义GDP增速为6%，那么20年名义GDP有望达到105万亿元，赤字率从2.8%上调至3.5%，将新增7350亿元赤字。地方专项债规模从2.15万亿元上调至3.5万亿元，意味着新增1.35万亿元。再加上1万亿元的特别国债，三项新增合计3.1万亿元，这意味着20年实际财政赤字有望从19年的4.9万亿元增加到8万亿元。新增部分相当于GDP的3%。

4.  货币灵活适度，引导利率下行

稳健货币更加灵活适度。去年底中央经济工作会议提出，“稳健的货币政策要灵活适度”。但从今年以来历次政治局会议看，“稳健的货币政策要更加灵活适度”的表述，不仅力度上升，含义也发生了明显变化，相关表述从“缓解融资难融资贵”升级为“保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行”。而对比19年4季度和20年1季度货币政策报告，也从“实施好稳健的货币政策，科学稳健把握逆周期调节力度”升级为“稳健的货币政策更加灵活适度，强化逆周期调节”。总结来看，20年稳健的货币政策将更加灵活适度。

M2、社融增速目标或继续淡化，而实际增速有望小幅回升。回顾往年，18、19年政府工作报告中，均未提出具体的M2、社融增速目标，18年是“保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长”，19年是“广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”，而20年1季度货币政策报告中也提出，“保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并略高”。这意味着，20年或继续淡化M2、社融增速目标，而是强调“与GDP名义增速相匹配并略高”。但考虑到稳健的货币政策“更加”灵活适度，我们预计20年M2、社融增速有望较19年小幅回升。

疏通货币传导机制，利率下行任重道远。我们预计“强化逆周期调节，疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，缓解融资难融资贵，引导贷款市场利率下行”的表述将会继续出现在今年政府工作报告中。而贷款市场报价利率（LPR）的下行将是货币政策效果的集中体现。

5.  如何扩大内需？托基建促消费

在疫情冲击国内经济和就业、海外疫情仍在蔓延的背景下，拉动内需成为当务之急。政治局会议对于扩大内需的表述也从“要积极扩大有效需求”升级为“要加快释放国内市场需求”、“坚定实施扩大内需战略”。那么，哪些领域有望成为扩大内需的抓手呢？

“房住不炒”红线仍在，棚改开工大幅退潮。从以往经验看，地产和基建投资是政府实施逆周期宏观调控最重要的工具。但在15、16年居民杠杆迅速上升的背景下，16年底中央经济工作会议首次提出“房住不炒”，今年4月底政治局会议重提“房住不炒”，意味着政策红线仍然存在，20年地产难见明显松动。与此同时，19年棚改开工大幅退潮，并提前完成“十三五”期间2000万套的目标，也意味着20年棚改或难以指望。

融资改善推陈出新，基建有望否极泰来。在房地产难见明显松动、财政积极有为的背景下，基建有望成为投资中最重要的抓手。我们在此前的专题《基建投资：粮草已备，兵马可期》中曾进行测算，预计20年旧口径下的基建投资增速有望回升至11%左右。而随着“新基建”横空出世、公募基建REITS起航，以及4月底政治局会议再次提及“老旧小区改造”，20年基建投资不仅能在传统领域实现“逆袭”，更有望在融资来源、项目投向上“腾笼换鸟”、推陈出新。

补贴居民重启减税，合理增加公共消费。而作为内需中的半壁江山，消费的修复也同样重要。一方面，一季度全国居民人均收入、消费增速双双下滑，可以通过调减个税、定向补贴特定人群等方式来提高居民收入，从而提高居民消费能力。另一方面，前4月社会消费品零售中，占比较高降幅较大的品类主要有：可选消费中的汽车、家电、家具，以及必须消费中的纺织服装，可以通过重启减税优惠、发放特定商品的消费券等方式来提高居民消费意愿。此外，中央政府适当增加在教育、医疗卫生、社会保障等公共领域的消费支出，既优化了央地事权财权的划分，也能够解除居民后顾之忧，鼓励居民消费。

6. “十三五”收官年，改革释放红利

最后，作为全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，还有哪些指标仍待完成，又有哪些改革值得期待？

“全面建成小康社会”各项指标多数提前完成，个别仍需攻克。“十三五”规划纲要按照全面建成小康社会新的目标要求，制定了2016-2020年经济社会发展的主要目标，包括经济发展、创新驱动、民生福祉、资源环境等四大类及25个细分子项。总体来看，在“十三五”规划的前四年，经济持续稳定发展，创新驱动有所加强，民生福祉不断提升，资源环境明显改善。而各项预期性指标中，超过半数已经提前完成，为收官之年打下了坚实的基础。而对于尚未完成的预期性指标，若20年保持前4年的平均推进速度，则有望在20年全部完成。

经济体制改革蓝图已经铺开，落实值得期待。在两会召开前夕，《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》授权发布，意味着经济体制改革或将成为今年两会《政府工作报告》中的一大亮点。《意见》提出了市场主体、市场竞争、要素配置、政府职能、民生保障等五大领域改革的方向和举措。同时强调推动对外开放、依法治国作为改革的保障机制。《意见》不仅是对十九大和十九届四中全会精神的贯彻和落实，同时也是经济从高速增长阶段转向高质量发展阶段的必然选择，意味着新时期经济体制改革的蓝图正徐徐展开，有望在未来持续释放内需潜力、增强中长期经济动力。