美东汽车(01268.HK):销售收入快速增长,盈利能力进一步提升,维持“买入”评级

机构:中泰证券

评级:买入

事件:截至2019年12月31日,公司实现总收入162亿人民币,同比增加46.5%;公司乘用车销售收入同比增加47.1%至143.8亿元,占总收入的88.7%,乘用车销量同比增加30.3%至4.9万辆;公司售后业务同比增加41.3%至18.3亿元,占总收入的11.3%;此外,公司的佣金收入增长54.7%至1.16亿元。公司毛利率由去年同期的9.7%微跌至9.6%,归母净利率由去年同期的3.3%上升至3.4%,归母净利润同比增加53.4%至5.58亿元,全年每股派息0.2元。

点评:

1.同店增长叠加外延式拓展保持营收高增速。截至2019年12月31日,公司经销店增加9家至58家,其中保时捷/宝马/雷克萨斯/奥迪分别新增2/1/4/1家门店。2019年度公司豪车销量同比增加51.8%至3万辆,中高端车销量同比增加6.8%至1.9万辆,2020年一季度受疫情影响,行业整体开店天数及到店人数均大幅降低,但公司凭借领先的销售效率仍保证较去年平稳的销量,随着客流逐步恢复正常,短期销量有望逐步恢复增长,长期公司的新车销售收入仍将保持高速增长。此外,公司的店龄年轻,店龄平均值为4年,中位值为3年,同店增长空间广阔,未来我们预期公司的同店增长率也将保持高位。

2.业务结构及经营效率持续优化,利润率有望得到提高。2019年度公司的整体毛利增加45.2%至10.7亿元,整体毛利率维持平稳,其中新车销售业务的毛利率由去年同期的4.6%提升至5%,售后业务毛利率由去年同期的48.2%下降至46.1%,主要是由于期内新开门店以及整合门店较多,拉低了售后业务毛利率。放眼未来,我们预期公司的盈利能力有望持续提高,一方面,公司店龄较为年轻,随着新车销售的积累,售后业务必将以更快的速度发展,毛利率更高且稳定的售后业务占比将持续提高;另一方面,公司2020年度在建2家保时捷、3家雷克萨斯门店,由此,毛利率更高的保时捷及雷克萨斯占比将进一步提高,随着品牌结构及业务结构的优化,公司的盈利能力有望进一步增强。

3.低库存提高经营效率,稳健发展提高抗风险能力。公司对于库存水平严格把控,2019年度公司的库存周转天数进一步下降至17年,为行业最低水平,低库存叠加“单城市单店”策略使得公司销售效率持续领先,因而保持行业领先的盈利能力。此外,公司稳健的发展还体现在充裕的现金流和持续降低的费用率,2019年公司经营活动所得现金增加了292.4%至9亿元,销售、行政及财务费用率降低了0.7个百分点至6.2%,期内充裕的现金流为公司带来55%的派息率,精细化的管理为公司带来持续稳健的发展。

4.盈利预测与估值与建议:我们预计公司2020-2021年的营收分别为207亿、278亿人民币,同比增速分别为27.9%、33.9%;归母净利润分别为7.3亿、10.4亿人民币,同比增速分别为31.3%、42.4%,每股盈利分别为0.63、0.9元人民币,目前公司股价对应2020-2021年市盈率分别为17.9x、12.6x。考虑到公司持续的网络扩张、优秀的经营效率及优质的品牌组合,维持公司“买入”评级。

5.风险提示。经济下行的风险;汽车销量不及预期;供需失衡,行业再度竞争激烈,各经销商之间爆发价格战;收购整合及新开网点盈利不及预期。

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