中芯国际(00981.HK)：调高Q1业绩指引，代工费上行逻辑得验证，维持“增持”评级

机构：国泰君安

评级：增持

投资建议。我们继续强调随着国产替代趋势延续，CIS、利基存储等细分行业景气度提升，公司平均代工费有望在2020年出现抬升趋势，加诸公司先进制程积极推进等因素，维持“增持”评级。

由于产品需求增长及产品组合优化超预期，公司上调一季度收入及毛利率指引。收入增长由0%~2%调高至6%~8%，毛利率指引由21%~23%上调为25%~27%。

一季度收入及毛利率指引较大幅度提升，二季度我们判断更乐观。公司修正后的一季度毛利率指引中值环比提高2.2个百分点，同比提高7.75个百分点。修正后收入环比增长6%~8%对应绝对区间为8.89~9.06亿美元，YoY27.18%~29.61%。我们认为一季度收入和毛利率环比、同比较高提升表征公司非但未受冠状病毒影响产能处于满载状态，同时平均代工费由于客户结构及产品结构优化带来环比的提升，正式打开2020年代工费上涨通道。值得一提是，考虑到疫情影响的减弱、国产替代的加速、产品结构进一步改善，我们对二季度的基本面判断更为乐观。

2020年除了基本面的改善，预计先进制程布局将取得进一步实质性进展。从长期来看我们认为晶圆代工核心投资逻辑在于“一超多弱”的竞争格局和市场需要先进制程第二供应商的矛盾，而公司FinFET制程4Q19开始贡献有意义的收入，同时FinFET第二代（N+1）在2019年中即进入客户导入阶段，使我们对公司长期成长力度及竞争力展望乐观。另外虽然冠状病毒在全球持续性及对2H20公司需求端影响难以准确把握，但相信先进制程的进展将会抵消冠状病毒对运营负面影响（即使有的话），同时将拉升公司长期估值水平。

风险提示：中美贸易摩擦带来的不确定性；行业景气度回升不及预期。