自曝员工造假，"浓眉大眼"的好未来也翻车了？

作者 | puuuuuma

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美东时间2020年4月7日盘后，好未来在官网上披露，发现有员工通过伪造合同的方式，与外部供应商合谋夸大了"学而思轻课"的收入，虚增的收入大概占FY2020总营收的3%~4%。

发布财报后，好未来盘后股价直线下挫，低点触及40美元，最终收跌17.8%。

瑞幸也就罢了，连"浓眉大眼"的好未来都开始"造假"了，一时间导致了投资者对中概股，尤其是教育板块的信任危机。受好未来的消息影响，中概股教育股盘后均出现了不同程度下跌，其中，跟谁学大跌10.57%，新东方跌超6%。

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好未来"造假"，我们怎么看？

首先来看此次好未来出现问题的业务--"lightclass"，它是指"学而思轻课"，这是于2018年2月上线的一个在线学习辅导产品，主要通过AI互动+直播课的形式为小学生提供寓教于乐的教学辅导。

另外，在去年的GES2019未来教育大会上，学而思轻课还发布了一款"学而思轻课盒子"，作为用户端的智能学习机。

可以看到，这是好未来线上业务条线中的其中一条，上线时间两年左右，可以说是新业务。并且，其主要的AI互动+直播课的模式也区别于好未来旗下的核心业务。

好未来的业务主要由线下的核心小班，一对一和线上收入构成。根据最新的FY2020Q3财报，其核心小班的收入占比最大，高达76%。而在线业务的占比为18%，并且为好未来贡献了38%的入学人数。

在线上业务的布局其实很早。2010年学而思网校上线，2017年学而思培优发布了在线品牌--培优在线。可以看到，线上业务的收入占比也从2017Q1的4%上升至2020Q3的18%。而因为培优在线不计入在线教育分部的收入中，根据财报，这块收入大约占学而思培优收入的11%。也就是说，总的在线收入占好未来营收的比例大约是26%左右。

基于现有的信息，我们倾向于认为这次造假是一次独立事件，与之前瑞幸的造假事件还是有诸多区别的。首先，从规模上看，学而思轻课在收入中的占比很低，在没有更多的证据证明更大规模的造假的前提下，好未来在集团层面没有造假的动机；其次，学而思轻课是一项新业务，是好未来诸多业务条线中，不太重要的一条，而瑞幸的造假则是其主营业务。

对于造假我们的态度是零容忍的，但如果因为学而思轻课的造假，而认为好未来整个集团的财务数据都是不可信的，就有点矫枉过正了。

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苍蝇不叮无缝的蛋？

其实，这不是好未来第一次"出事"了。早在2018年6月，好未来就遭到了浑水的做空。浑水发布了一份长达70页的报告，直指中国K12教辅巨头好未来从2016年开始虚增利润，粉饰财报。这还只是part1，后续浑水还放出了part2、part3和part4的报告，与好未来大战了4个回合。

受此消息影响，好未来的股价应声下跌，最深跌至15%，最终收盘仍下跌了将近10%。之后，好未来的股价在半年内跌去了一半市值。

你以为这是因为浑水做空成功了吗？其实不然，当年的好未来的下跌更多的是因为中美MY战升级和全球经济增长放缓的缘故，2018年下半年，全球资产都遭遇了不同程度的下跌。

实际上，好未来回击了浑水的做空，并且之后的审计也没有发现浑水提到的问题。好未来的股价随着股市回暖，又于一年半后创下了新高。

这让我想起了更早的时候，浑水曾经做空了另一家中国的教育培训巨头--新东方。2012年，浑水发布一篇长达97页的做空报告，指出新东方毛利润率超过60%有造假嫌疑，同时指出新东方合并资产和税收利率都不合理等诸多问题。导致新东方股价两日下跌了60%。

面对做空，俞敏洪站了出来，成立调查委员会回应了外界质疑，公司股价也在之后恢复正常。

由于国内没有做空机制，所以外界普遍对于做空机构没有清晰的认识。如果公司一旦被做空，就认为是"苍蝇不叮无缝的蛋"，那只能说还不太熟悉国外做空的玩法。事实证明，大量的做空，包括浑水在内，都存在"脱靶"的情况。

就拿浑水做空好未来为例，那四份做空报告中，且不谈那些无法验证的数据，其他部分则存在大量的事实性错误和简单的逻辑缺陷，令最后的效果大打折扣。

浑水还算比较严谨的。其他的做空机构，如香橼、BlueOrca等的做空，则更多的算是质疑。在美国市场，大量做空机构产生于做空机制所提供的丰厚土壤，允许机构在合理取证、充分调查和理性分析的基础上，对相关公司提出质疑。做空机构的存在首先是因为有利可图的，其次才是变相的起到了监督的作用。

因此，对于投资者而言，正确的看待被做空的公司，真的假不了，假的真不了；对于中国公司而言，在被做空后回应质疑，并学会长久的与做空者打交道，都是成长的"必修课"。

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尾声

很多人在好未来"自曝"后，将两年前被浑水做空这件事旧事重提，其实没什么道理。浑水做空好未来的时候，出问题的业务才刚刚上线，基本没产生什么收入。另外，就算被浑水做空了也不意味着钉在耻辱柱上了，做空只是一门生意。

正确的看待这件事，一方面好未来仍然是中国最优秀的教育培训公司之一，这点不会变；另一方面，好未来也是会计标准和内审标准最严格的中概股公司之一。我们倾向于认为这起造假是一个独立事件，并且它对好未来的收入影响不大，所以建议投资者理性看待。