银行 | 复盘08年金融危机，经济刺激下银行股有何机会？

作者：天风银行廖志明团队

摘要

1）复盘08年金融危机，经济刺激之下银行股走出大行情

08年9月15日，雷曼兄弟破产，是08年金融危机标志性事件。此后国内开启强力政策应对。9月16日，国内贷款基准利率单边降息27BP，10月22日宣布放松房地产政策。此后银行股继续探底，直至10月27日见底。11月初，国内推出“四万亿”投资计划，银行股开始震荡上行。

“四万亿”投资计划推出后，贷款增速大幅上升，基建投资增速明显上行。随着各类指标见底回升，银行股开启一波较大的行情。08年10月27日-09年8月14日期间，银行（中信）指数涨幅高达121.7%。不过，“四万亿”政策推出后，银行股也并非立马大涨，市场也经历了从犹豫到相信的过程。

2）08年金融危机对银行资产质量影响不显著

08年国际金融危机对出口造成了非常大的影响，08年11月出口增速由上月的19.3%大降至-2.2%，对国内经济的影响开始显现，08Q4名义GDP环比大降5.9个百分点，经济急转直下，出口明显负增长持续了一年时间。

不过，08年金融危机对银行资产质量影响不显著。09年商业银行不良贷款率从年初的2.40%下降至年末的1.58%，大降82BP；主要上市银行09年不良贷款率均明显下降。

3）08年金融危机导致净息差大幅下降，显著影响了银行业绩

为了应对危机，08年贷款基准利率合计降息216BP，存款基准利率合计降息189BP；其中，非对称降息一次共27BP。降息使得银行净息差大幅承压。09年上半年主要上市银行整体净息差2.23%，较08年大降77BP。

降息显著影响了银行业绩。尽管09年贷款增速大幅上升，但息差大降仍使得主要上市银行1Q19利息净收入下降10.0%，营收增速则由08年的+23.9%转为1Q19的-4.76%，盈利增速由08年的+32.9%降至-8.5%。

投资建议：关注经济刺激之下的银行股机会

为应对疫情的冲击，327政治局会议明确，抓紧研究出台一揽子政策，发行特别国债，增加专项债额度。随着后续政策落地发挥效果，我们预计市场对银行股的悲观预期将发生逆转，银行股估值有望明显修复。当前银行板块仅0.73倍PB（lf），为历史最低，股息率超4%，没有必要悲观。

个股方面，我们力推年初以来股价明显回调的零售银行龙头-招行、平安银行和小微龙头-常熟银行，以及低估值的优质股份行-光大和兴业，看好工行、江苏、北京等。尽管疫情使零售银行短期业绩承压，但不改零售银行长逻辑。4月首推兴业银行。

风险提示：疫情扩散，经济失速导致资产质量大幅恶化；贷款利率大幅下行等。

正文

1）复盘08年金融危机，刺激之下银行股走出大行情

08年9月15日，雷曼兄弟破产，是08年金融危机标志性事件，标志着07年已有端倪的金融危机进入到新阶段。此后国内开启强力政策应对。08年9月16日，国内贷款基准利率单边降息27BP，9月25日六大行以外的中小银行降准100BP，10月22日宣布放松房地产信贷政策，下调首付比例至20%且扩大房贷利率优惠。此后银行股继续探底，直至10月27日见底。11月初，国内推出“四万亿”投资计划，银行股开始震荡上行。

“四万亿”投资计划推出后，贷款增速大幅上升，基建投资增速明显上行。随着各类指标见底回升，银行股开启一波较大的行情。08年10月27日-09年8月14日期间，银行（中信）指数涨幅高达121.7%。不过，“四万亿”政策推出后，银行股也并非立马大涨，市场也经历了从犹豫到相信的过程。政策效果是立竿见影的，09Q1实际GDP增速见底，09Q2环比上升1.8个百分点至8.2%，09Q4实际GDP增速已上升至11.9%。10年初开始政策逐步收紧，由于“四万亿”引发不良担忧，10年银行指数小幅下跌。

2）08年金融危机对银行资产质量影响不显著

08年国际金融危机对出口造成了非常大的影响，08年11月出口增速由上月的19.3%大降至-2.2%，对国内经济的影响开始显现，08Q4名义GDP环比大降5.9个百分点，经济急转直下，出口明显负增长持续了一年时间。

不过，08年金融危机对银行资产质量影响不显著。09年商业银行不良贷款率从年初的2.40%下降至年末的1.58%，大降82BP；主要上市银行09年不良贷款率均明显下降。尽管金融危机使得09年出口明显负增长，但得益于强力政策的应对，国内经济很快开始改善，当时银行资产质量并未出现明显的恶化。

相比08年金融危机，我们认为，当前银行资产质量承压更大些，但总体风险仍可控。1）国内经济仍处中长期下行阶段，与当时经济高增长环境不同。受疫情影响，短期消费低迷，部分人群及行业收入下降明显，对消费贷、小微贷款造成了较大的影响。2）欧美主要发达国家采取“封国”等措施应对疫情，短期内海外需求或明显下降，预计二三季度国内出口大幅承压，制造业等行业部分小微企业面临生存压力，小微贷款质量受考验。

0327政治局会议明确提出，要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模。随着国内逆周期政策调节力度明显加大，政策未来发挥效果，年底银行资产质量或企稳。

3）08年金融危机导致净息差大幅下降，显著影响了银行业绩

为了应对危机，08年大幅降息降准。08年为了应对金融危机，国内货币政策大幅宽松，08年贷款基准利率合计降息216BP，存款基准利率合计降息189BP；其中，非对称降息一次共27BP。08年下半年，中小银行降准4个百分点，大型银行降准2个百分点。

降息使得银行净息差大幅承压。大幅降息使得银行净息差大幅下降，09年上半年主要上市银行整体净息差2.23%，较08年大降77BP。

降息使得银行营收与盈利增速大幅下行。尽管09年贷款增速大幅上升，但息差大降仍使得主要上市银行1Q19利息净收入下降10.0%，营收增速则由08年的+23.9%转为1Q19的-4.76%，盈利增速由08年的+32.9%降至-8.5%。08年大幅度降息对银行业绩造成了非常显著的影响。

不过，当前，1年期存款基准利率仅为1.50%，为历史最低，下降空间较小。1年期LPR利率为4.05%，由于利率已经较低，相比08年贷款基准利率降息216BP的幅度，这次降息幅度预计会小很多。我们认为，这轮降息对银行净息差的影响相比08年金融危机会小很多。不过，银行净息差仍然承压。随着3月初开始，存量浮动利率贷款定价基准由贷款基准利率转换为LPR，LPR利率下降对银行资产收益率的影响明显上升。即便存款基准利率下调，但由于LPR利率下行较多，银行净息差仍然承压。

4）投资建议：关注经济刺激之下银行股机会

08年11月“四万亿”推出，银行股也并非立马大涨，市场对政策效果一开始也是犹豫的。随着各类指标见底回升，09年初银行板块开启明显上涨行情，08年10月27日-09年8月14日期间，银行（中信）指数涨幅高达121.7%。

为应对疫情的冲击，327政治局会议明确，抓紧研究出台一揽子政策，发行特别国债，增加专项债额度。随着后续政策落地发挥效果，我们预计市场对银行股的悲观预期将发生逆转，银行股估值有望明显修复。况且，当前银行板块仅0.73倍PB（lf），为历史最低，相比08年银行指数底部估值低很多，股息率超4%，没有必要悲观。

个股方面，我们力推年初以来股价明显回调的零售银行龙头-招行、平安银行和小微龙头-常熟银行，以及低估值的优质股份行-光大和兴业，看好工行、江苏、北京等。尽管疫情使得零售银行短期业绩承压，但不改零售银行长逻辑。4月首推兴业银行-低估值的优质股份行，综合金融特色鲜明，高管增持彰显未来发展信心。

报告来源：天风证券股份有限公司

报告发布时间：2020年 4月 3日

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