留学服务产业：面向世界，延伸未来

机构：东兴证券

投资摘要：

留学服务产业为出国留学人群提供留学相关的服务，覆盖学生出国留学的前、中、后各个阶段的各种需求。狭义的留学服务 产业一般指留学中提供留学培训与中介服务。而广义来讲，随着需求的不断延伸，留学前有从小学到高中长达 12 年的国际学 校以及期间的游学服务；留学后有在境外生活、工作以及归国后就业的相关服务，覆盖学生出国至归国后 1-2 年的时间。 政策与需求推动留学服务产业进化。政策改变竞争格局，推动产业发展。2017 年留学中介资格认定审批取消，留学中介失去了牌照护城河，中介行业门槛大幅降低，国际学校、语言培训机构纷纷拓展中介业务，对中介公司截流，留学服务产业进入百家争鸣的时代。此外，居民可支配收入增加带动出国需求。新兴的中产阶级更注重教育，改革开放与全球化背景下，社会发展对人才提出新的要求，催生留学需求。 留学前服务：家长付费能力提升带来留学低龄化趋势。

 国际学校集团化扩张办学，行业集中度有望提升。2019 年我国大陆地区国际学校总量达 1168 所，国际学校市场规模超 过 800 亿元。我们认为未来几年，国际学校的数量将维持在 10%左右的增速。国际学校行业市场格局相对分散，按照在 校生规模计算的 CR5 市场份额为 17.6%，未来随着几大国际学校品牌的持续扩张，行业集中度有望进一步提升。

 国际游学规模尚小，高度分散。2017 年参与国际游学的用户规模在 86 万人次，2018 年参与国际游学的用户或将达到 105 万人次，到2020 年我国国际游学用户规模将达到 170 万人。根据 2.55 万元人民币的一般价格保守估计，2020 年 市场规模将超过 400 亿元，较 2017 年实现翻倍增长。未来十年，我国国际游学行业将迎来市场规模快速扩张的红利期。

留学中服务：总体规模较小，产业链延伸寻发展

 留学培训市场规模小，新东方传统业务优势强。留学培训市场规模由 2015 年的 63 亿增长到 2018 年的 87 亿元，年化 增速 11%，其中课程培训年化增速达 15%，成为留学培训行业最主要的增长动力。语言考试是出国第一关，留学语言培 训行业入口价值十分显著。不过，在低龄化留学趋势影响下，国际学校开始部分承接留学入口功能。

 留学中介几家争锋，行业天花板较低。目前我国留学中介市场规模不到 100 亿元，2015-2018 年平均年化增速为 6%。 根据 2017 年营收来看，金吉列的市占率最高约为 11%，CR5 市占率近40%。随着留学服务信息逐渐透明化，以及留学 低龄化，更多的留学中介需求向中学阶段出国倾斜。

留学后服务：留学中介的下一站，市场空间大、需求持续提升。留学后市场当前规模约 3000 亿元，在整个留学服务产业中占 比约 70%，包括留学期间的境外金融、寄宿服务，移民咨询，海外求职以及归国后就业等。留学低龄化趋势带来的一站式寄 宿家庭服务。归国人数显著提升带来的留学生归国就业辅导。

投资策略：1）国际学校：留学低龄化趋势突显，国际学校能够填补低龄阶段国际教育的需求，并为本科出国的学生提供最佳 学习途径。2）产业一体化将成趋势。由于留学中介与培训市场的总体规模较小，两者相加市场规模约 200 亿元, 因此留学培 训与留学中介预计未来很难单独做大规模。产业的纵向延伸，一方面，布局留学前游学服务，打开留学用户的一个新入口， 为中介或培训业务引流；另一方面，发力留学生活、移民服务等留学后产业，实现用户转化与承接。产业的横向延伸，留学 培训主要为英语培训或以英语为载体的学科培训，与中小学课外培训具有一定内容的相近，横向业务扩张门槛较低。如新东 方在以留学培训起家，但目前小学至高中课外培训已经成为公司主业。我们认为，未来此类集团化的公司在留学服务产业中 将更具优势，也将成为留学中市场产业一体化的一种路径。

相关标的：新东方、枫叶教育、凯文教育

风险提示：宏观经济及收入水平增长不及预期，行业超预期政策，地缘政治及外交关系变化带来的留学影响。