从价值链看疫情的全球冲击：疫情冲击全球经济的框架与测算

机构：华泰证券

核心观点 全球疫情蔓延已经经历了三阶段，目前的重灾区是美国。疫情对全球经济 的负面影响显著放大，我们认为有必要对疫情的全球经济影响进行重新评 估。结果显示，如果不考虑全球需求冲击的外溢影响，疫情将导致意大利、 法国、英国等国陷入技术性衰退，美国 2020 年全年 GDP 增速预计在 0 附 近，而德国、西班牙和加拿大的财政支出规模较大，如果能够按时按量推 进，将对本国的 GDP 增速起到强有力的支撑。叠加新兴市场国家的面临的 潜在风险，2020 年全球经济增速或在 0-0.5%范围内。当然，疫情的进展 仍会给全球经济带来较大不确定性，需要继续跟踪。

疫情经济影响的分析框架 疫情冲击之下，全球经济活动将经历“跳水”—“潜水”—“攀岩”的过 程，经济增长呈现 U 型走势，其影响在于以下三个关键方面：第一，经济 增速跳水有多深？在疫苗出现之前，物理隔离还是最有效的防护手段，从 而造成人流、物流等快速萎缩，形同“休克”。第二，经济在底部潜水有多 久？疫情发展是核心，但经济是动态运行的，重新升温需要时间。第三， 经济攀岩速度有多快？政策对冲仅能起到托底的作用，休克疗法之后，疫 情持久战下经济缓慢回升，疫情得到有效控制下方能见强劲反弹。

关注点一：“跳水”有多深？ 疫情对于经济的冲击主要体现在四个方面：体验式的服务消费需求受到断 崖式打击，商品消费需求受到结构性冲击，投资需求受制于“三座大山”， 供给的萎缩是雪上加霜。疫情对全球 GDP 的影响取决于经济结构。其一， 需求冲击程度与需求结构有关，其二，本国 GDP 冲击程度与外需依赖度有 关，其三，全球 GDP 溢出影响与国内需求分布有关，对国外需求更多的国 家，对全球的溢出影响会更大。综合主要疫情地区（除中国）的 GDP 影响 和全球溢出影响，疫情冲击导致全球经济跳水深度或在 4 月达到-14.3Pct。 其中，美国的经济停滞对全球经济的影响超过了总体影响的一半。

关注点二：“潜水”有多久？ 疫情持续期包括疫情从爆发到控制再到影响消散的全周期，期间由于陆续 出台的严格管控措施和逐渐蔓延的居民恐慌情绪，供需两端均面临萎缩压 力，经济或将基本处于停滞状态。各国的防控措施、民众习惯是预测疫情 持续时间的关键。根据不同国家的各项特征，我们通过 SIR 模型对各国的 疫情发展趋势进行预测。从模型的预测结果看，日韩两国与欧美国家形成 鲜明对比，居民及时佩戴口罩的习惯在其中发挥了重要作用。日韩疫情已 经达到或者接近拐点，而欧美国家尚需半个月到一个月的时间才能迎来拐 点。疫情的拐点之后，经济的逐步“唤醒”可能还需要更长的时间。

关注点三：“攀岩”有多快？ 在疫情带来的“潜水期”过后，经济的“攀岩”情况同样决定了经济复苏 速度、以及经济能否回到冲击前的潜在增长率水平。谨防持续时间过长导 致全球经济潜在增速、效率系统性下降。如果持续时间过长，可能导致大 面积的企业倒闭，产业链断裂，全球贸易从追求效率回归到追求稳定供给。 如果这种情况出现，逆全球化进程加速，全球经济长期潜在增速将明显下 行。我们认为，“攀岩”速度取决于经济自我修复能力和政策空间，很大程 度上是对各经济体的增长弹性、政策对冲空间与效果的大考。

风险提示：海外疫情扩散超预期、全球供应链效率降低互相制约