PMI | 产需修复下的逻辑分化

作者：赵伟团队

来源：长江宏观固收

报告摘要

制造业:PMI升至临界点以上；中上游行业修复相对较快,生活消费修复偏慢

3月制造业PMI回升至临界值以上；其中，化学品、设备制造、汽车等中上游行业恢复较快，生活消费修复明显较慢。3月，制造业PMI为52.0%，回升16.3个百分点。分行业看，21个制造业行业PMI均有不同程度回升；其中，汽车及通用设备、化学品等中上游行业PMI指数均明显回升，而纺织服装仍处收缩区间。

PMI作为环比指标，单月回升并不意味着经济运行已恢复正常水平；企业生产（尤其中小企业）尚未完全恢复。截至28日，全国规上工业企业开工率98.6%、人员复岗率89.9%；截至29日，中小企业复工率76.8%，人员返工和物流尚未完全恢复。微观层面来看，企业经营压力仍然较大，半数企业面临资金紧张等问题。

需求修复慢于生产,企业有被动累库迹象;外需走弱向国内贸易链传导逐步显现

3月生产端景气有所修复；其中，汽车、化学品等中上游行业修复较快，大型企业修复明显快于中小型企业。3月，PMI生产指数回升26.3个百分点至54.1%。分行业看，汽车、化学品分别修复39.6、35.5个百分点至59.8%、61%，修复较快。分企业规模看，大企业生产指数升至55.3%，中、小企业分别为53.5%、51.6%。

需求修复较生产略慢，使得库存出现被动累积迹象；新出口订单仍处于收缩区间，外需走弱向我国贸易链的传导逐渐显现。3月，PMI新订单回升22.7个百分点至52.0%，需求修复慢于生产；产成品库存升至49.1%、明显高于近期平均水平，出现被动累库的迹象。新出口订单仍然处于临界点以下，外需走弱影响逐步显现。

非制造业:重大项目加速开工,推升土木工程建筑景气;生活服务仍处收缩区间

3月，建筑业PMI经营活动指数明显回升，受土木工程建筑业提振显著，或与政府加快重大项目建设进度等有关。3月，建筑业PMI指数上升28.5个百分点至55.1%；其中，土木工程建筑大幅抬升至62.4%，起到明显提振。土木工程建筑业景气大幅上升，或与近期稳增长加码下，地方政府加快项目开工等行为有关。

服务业景气修复明显慢于建筑业；其中餐饮、旅游等部分生活性服务业，景气依然处于收缩区间。3月服务业PMI回升21.7个百分点至51.8%，明显低于建筑业修复幅度。细分服务业中，交运仓储、物流和信息服务等，PMI回升至临界值以上，但住宿餐饮旅游等生活性服务业，受疫情影响持久，景气仍处于收缩区间。

重申长江宏观观点：疫情对经济影响深远，国内产需修复尚未到位；外需走弱向国内传导加速体现，经济或仍将承压。逆周期调控加码对冲，在促消费和基建等领域结构性发力。全年来看，广义财政平衡压力持续存在，或掣肘维稳发力的空间效力。

风险提示：1. 国内经济和政策出现大幅调整。2. 海外疫情扩散速度超出预期。

报告正文

事件

3月31日，国家统计局公布制造业采购经理指数：3月中国制造业PMI为52.0%。（资料来源：国家统计局，长江证券研究所）

点评

制造业PMI：3月有所回升，中上游行业修复较快

3月制造业PMI环比回升16.3个百分点至临界点以上。其中化学原料及化学制品、设备制造、汽车等中上游行业恢复较快。3月，制造业PMI录得52.0%，较前值回升16.3个百分点。分行业看，21个制造业行业，PMI均有不同程度回升。其中，汽车制造业、通用设备、专用设备、化学原料及化学制品等中上游行业PMI指数，明显修复；而部分生活消费品制造业景气修复偏慢，如纺织服装制造业仅回升15.2个百分点至46.1%，仍处于临界点之下。

PMI作为环比指标，单月回升并不意味着经济运行已恢复正常水平；企业生产（尤其中小企业）尚未完全恢复。截至28日，全国规上工业企业开工率98.6%、人员复岗率89.9%；截至29日，中小企业复工率76.8%，人员返工和物流尚未完全恢复，尤其中小企业恢复偏慢。分企业规模来看，3月，大、中、小企业PMI分别回升至52.6%、51.5%和50.9%。微观层面来看，企业经营压力仍然较大，半数企业面临资金紧张等问题。

分项指标：需求修复慢于生产，企业有被动累库迹象

3月，生产行为有所改善，生产、采购等明显回升；从不同规模企业层面看，大型企业修复相对较快。3月，PMI生产指数回升26.3个百分点至54.1%；企业采购活动也随生产行为有所改善，3月采购量指数为回升23.4个百分点至52.7%。分企业规模来看，大、中、小企业生产分别回升27.0、25.4、25.5个百分点至55.3%、53.5%、51.6%。分行业看，汽车、设备制造等大型企业较多的中上游行业生产恢复较快。

需求端亦有所改善；海外订单仍处于收缩区间，外需走弱向我国贸易链的传导逐渐显现。3月，新订单指数回升22.7个百分点至52.0%；需求修复较生产略慢，使得库存出现被动累积迹象。新出口订单PMI指数为46.4%，仍处于临界点以下。2月中旬以来，海外疫情快速蔓延，不确定性依然较强。截至目前，确诊病例超3000例的国家占我国出口比重超过4成，海外疫情向国内贸易链传导的影响不容低估。

非制造业：建筑景气明显回升，餐饮等仍处收缩区间

3月，建筑业PMI经营活动指数明显回升，受土木工程建筑业提振显著，或与政府加快重大项目建设进度等有关。3月，非制造业商务活动PMI回升22.7个百分点，至52.3%。具体分项中，建筑业PMI上升28.5个百分点至55.1%；其中，土木工程建筑大幅抬升至62.4%，起到明显提振。土木工程建筑业景气大幅上升，或与近期稳增长加码下，地方政府加快项目开工等行为有关。

服务业整体修复，生产性服务业修复较快，而部分生活性服务业受疫情影响较大，景气仍处收缩区间。3月服务业PMI回升21.7个百分点，至51.8%。除证券业外，其他行业均有不同程度回升，其中生产资料批发零售业、交运仓储、物流等生产性服务业经营活动指数分别升至66.5、59.3、55.2，修复较快。而住宿餐饮、旅游、居民服务、文化体育娱乐等生活性服务业，受疫情影响较为持久，目前景气仍然处于收缩区间。

重申长江宏观观点：疫情对经济影响深远，国内产需修复尚未到位；外需走弱向国内传导加速体现，经济仍将承压。逆周期调控加码对冲，在促消费和基建等领域结构性发力。全年来看，广义财政平衡压力持续存在，或掣肘维稳发力的空间效力。